事项：
3 月28 日，浙商银行发布2023 年报，2023 年实现营业收入637 亿元，同比增长4.29%，实现归母净利润150 亿元，同比增长10.5%，年化加权平均ROE为9.45%，同比增长0.44 个百分点。截至2023 年末，总资产规模达到3.14万亿元，较年初增长19.9%，其中贷款规模较年初增长12.5%。存款规模较年初增长11.1%。2023 年利润分配预案为每10 股派息金额（含税）1.64 元，现金分红比例31.98%。
平安观点：
营收优于同业，经济周期弱敏感资产贡献提升。公司2023 年营业收入同比增长4.29%（+4.13%，23Q1-3），绝对水平预计仍处在可比同业前列位置。净利息收入增长保持稳健，全年同比增速0.99%（+1.44%，23Q1-3），在息差持续收窄大背景下保持净利息收入的稳定实属不易，我们预计与公司经济周期弱敏感资产战略红利的持续释放相关，2023 年度经济周期弱敏感资产营收增速超过20%，占总营收比重达到33.02%，同比提升4.49个百分点。非息收入方面，手续费及佣金净收入增速略有下滑，全年同比增长5.20%（+9.18%，23Q1-3），居民理财需求不足带来的负面影响较为显著，公司24 年1 月获批筹建浙银理财子公司，金融牌照的持续完善有望持续提升公司财富管理能力。此外，由于4 季度债市贡献较为突出，全年其他非息收入同比增长20.6%（+13.1%，23Q1-3），增速水平有所抬升。
盈利方面保持稳健水平，23 年全年归母净利润同比增长10.5%（+10.5%，23Q1-3）。
息差延续下行趋势，扩表速度加快。浙商银行2023 年末净息差为2.01%（2.14%，23H1），下行趋势同行业相符，主要是受到资产端定价水平下行的影响，23 年末生息资产收益率为4.16%（4.30%，23H1），贷款收益率为4.87%（4.95%，23H1），均有不同程度的下行，LPR 的持续下调、贷款需求不足以及调降存量按揭贷款利率的负面影响逐渐显现。从成本端方面来看，23 年末计息成本负债率2.35%（2.35%，23H1），存款成本率2.24%（2.24%，23H1），皆保持稳定。
规模扩张方面延续积极态势，23 年末总资产同比增速19.9%（+16.3%，23Q3），其中贷款同比增速12.5%（+12.7%，23Q3），公司同业业务规模提高一定程度支撑资产增速提升。拆分贷款结构来看，23 年末对公和零售贷款分别同比增长14.3%/14.1%，皆保持较快增速水平。负债端方面，23 年末存款同比增长11.1%（+4.2%，23Q3），4 季度单季度存款增长752 亿元（-296亿元，23 年3 季度单季度），存款增长势头有所改善。
资产质量持续向好，拨备水平保持稳定。浙商银行23 年末不良率较3 季度末下降1BP 至1.44%，我们测算23 年末不良生成率为0.89%（1.14%，23H1），不良生成压力较上半年有所下降，资产质量核心指标延续改善趋势。前瞻性指标方面，23 年末关注率为2.05%（2.08%，23H1），逾期率1.63%（1.77%，23H1），皆有所下降，潜在资产质量压力有所缓解。拨备方面，23 年末拨备覆盖率和拨贷比分别较3 季度末下降0.34pct/2BP 至183%/2.63%，整体保持稳健。
投资建议：资产质量进入改善周期，新战略提升盈利质量。浙商银行作为唯一一家总部在浙江的股份行，在跨区域布局、股权结构属性、政银关系构建、供应链金融业务拓展等方面都具有差异化的竞争优势。公司目前提出了“垒好经济周期弱敏感”战略，进一步强化了风控意识和抗周期穿越周期的能力，“深耕浙江”的发展战略进一步支撑公司对公、零售业务的稳健发展。
2022 年以来，公司资产质量出现了边际改善的趋势，非标业务规模持续压降，不良核销处置力度逐渐加大，不良认定逐渐趋于严格，随着历史包袱的不断出清，叠加公司战略落地的持续深化，预计公司未来盈利质量会逐步改善。考虑到今年以来息差持续收窄对银行业经营带来的压力，我们小幅下调公司24-25 年盈利预测，并新增26 年盈利预测，24-26 年EPS 分别为0.58/0.62/0.68 元（原24-25 年预测为0.64/0.74 元），对应24-26 年盈利增速分别为5.2%/7.9%/9.4%（原24-25 年盈利预测为14.6%/15.4%），24 年3 月28 日公司A股股价对应公司24-26 年PB 分别为0.48x/0.45x/0.42x，维持“推荐”评级。
风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。
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