国电电力发布2023 年年报，全年实现营业收入1809.99 亿元，同比-7.02%；归母净利润56.09 亿元，同比+104.41%。
燃料价格下行，公司业绩明显修复。国电电力发布2023 年年报，全年实现营业收入1809.99 亿元，同比-7.02%；归母净利润56.09 亿元，同比+104.41%，业绩大幅增长主要受益于煤价下行，财务费用下降，以及剥离宁夏火电资产等。其中，23Q4 实现营业收入435.91 亿元，同比-6.06%；归母净利润-0.25亿元，同比+98.91%。分板块来看，煤电/气电/水电/风电/光伏分别实现归母净利润30.69/0.009/18.54/10.06/7.43 亿元。公司拟每股派发现金红利0.07元，加上中期股息0.05 元/股，全年合计派发股息0.12 元/股，分红比例为38.16%。
煤价下行修复火电盈利，电价上涨带动水电盈利增加。受益于煤价中枢下行，2023 年公司火电度电净利润（含燃机）约0.024 元/千瓦时，同比+137.0%。
由于2023 年上半年煤价仍处高位，公司2024 年上半年业绩同比有望继续修复。水电度电净利润约0.046 元/千瓦时，同比+35.1%，盈利增长主要受益于水电上网均价同比上涨4.2%至245.70元/兆瓦时。2024年来水同比有望改善，水电上网电价预计继续上行，水电板块业绩同比有望进一步增长。
新能源电量显著增长，未来两年有望加速投产。2023 年，公司风电发电量188.54 亿千瓦时，同比+13.1%；光伏发电量57.60 亿千瓦时，同比+155.74%；风电和光伏板块分别实现度电净利润0.073 元/千瓦时（同比-51.8%）和0.156元/千瓦时（同比-12.6%）。公司2023 年新增新能源装机724.57 万千瓦，其中风电183.4 万千瓦，光伏541.17 万千瓦。根据公司规划，十四五期间将新增风光装机35GW，截至目前已投产11.3GW， 2024 年公司计划投产新能源项目8.6GW，装机有望延续高增长。
盈利能力修复，费率控制良好。2023 年，公司毛利率为14.62%，同比+1.13pct；净利率为6.61%，同比+3.05pct，盈利能力有所修复。销售/ 管理/ 研发/ 财务费率分别为0.02%/ 1.12%/ 0.41%/ 3.71%，同比+0pct/ +0.19pct/ +0.1pct/-0.21pct。财务费率明显下行主要系公司资金成本下降，且宁夏公司出表，导致财务费用同比下降11.12%至67.11 亿元。公司计提资产减值损失15.42 亿元，同比-57.7%。
盈利预测与估值。公司有神华集团长协煤保障，成本优势显著，业绩稳定性更强；厄尔尼诺周期延续预计带来来水改善，2025 年川渝特高压投产有望缓解水电消纳问题，25-26 年双江口水电站投产，将大幅提升公司水电装机，同时增发效应也有望进一步增厚水电盈利；新能源装机快速增长，带动业绩高增可期。此外，公司公告拟向股东国家能源集团全资子公司西部能源公司转让持有的国电建投50%股权，察哈素煤矿对于公司业绩的拖累有望消除。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为76.01、82.69、89.87 亿元，同比增长35.5%、8.8%、8.7%；当前股价对应PE 分别为12.5x、11.5x、10.6x，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：燃料成本波动风险、上网电价波动、新能源扩容进度不及预期等。
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