报告导读
远兴能源4 月16 日发布2023 年年度报告及2024 年一季报，2023 年实现营业总收入120.44 亿元，同比增长9.62%，实现扣非归母净利润24.14 亿元，同比下降9.40%；其中2023Q4 实现营收40.06 亿元，同比增长52.18%，环比增长49.37%；实现扣非后归母净利润8.76亿元，同比增长157.10%，环比增长93.38%。2024Q1实现营业总收入32.80 亿元，同比增长31.03%，环比下降18.12%；实现扣非后归母净利润5.68 亿元，同比下降13.03%，环比下降35.16%。公司业绩符合预期。
投资要点
公司业绩符合预期，纯碱后续供给逐步宽松
由于下游市场景气低迷，纯碱供给投放较多，纯碱价格整体向下。根据公司公告，公司纯碱 2023 年销售均价为 2090.65 元/吨，同比下降7.73%。同时根据iFinD 数据，23 年全年平板玻璃产量同比下降4.65%，纯碱需求下滑。尿素2023年销售均价2110.74 元/吨，同比下降13.03%；小苏打2023 年销售均价1507.88 元/吨，同比下降25.64%。根据百川盈孚数据，重质纯碱24Q1 均价2301.09 元/吨，同比下降18.60%，环比下降17.81%；轻质纯碱24Q1 均价2138.14 元/吨，同比下降21.89%，环比下降16.88%，截至2024 年4 月15 日重碱均价2030.20 元/吨，同比下降21.18%， 环比下降11.77%， 轻碱均价1905.00 元/吨， 同比下降16.82%，环比下降10.90%；尿素24Q1 均价2231.82 元/吨，同比下降16.80%，环比下降7.46%，小苏打24Q1 均价1857.54 元/吨，同比下降22.97%，环比下降14.59%，截至2024 年4 月15 日，尿素均价2095.30 元/吨，同比下降20.07%，环比下降6.12%；小苏打均价1779.00 元/吨，同比增长0.44%，环比下降4.23%。
由于远兴能源天然碱产能逐步释放，我们预期未来纯碱行业供给会逐步宽松，纯碱价格存在下跌风险，但公司产能增长可以实现以量换价。报告期内，2023 年固定资产合计177.29 亿元，同比增长80.55%，主要原因为本期阿拉善塔木素天然碱开发利用项目部分完工转固，固定资产增加。2023 年投资收益5.50 亿元，同比下降30.67%；2024Q1 投资收益0.59 亿元，同比下降67.98%，环比下降62.66%，主要原因为煤炭价格下降导致蒙大矿业利润下降。
天然碱法成本优势显著，公司天然碱矿资源出类拔萃纯碱被誉为“工业之母”，是不可或缺的基础化学品之一。经过多年的发展，根据公司2023 年报，当前公司纯碱在产产能为580 万吨/年，设计产能为680 万吨/年，为国内天然碱制碱龙头企业。天然碱法不仅有突出的环保、节能优势，并且成本优势突出。根据百川盈孚数据，截止到2024 年第15 周，天然碱法制碱成本为791.67 元/吨，而联碱法/氨碱法成本分别为1529.88/1605.81 元/吨，天然碱法成本低于联碱法/氨碱法738.21/814.14 元/吨。公司天然碱资源丰富，控股子公司中源化学拥有吴城、安棚、查干诺尔三个天然碱矿，控股子公司银根矿业拥有内蒙古阿拉善塔木素天然碱矿采矿权，其矿产品位高达65.76%，资源探明储量达到70909 万吨，是目前国内已探明的最大天然碱矿，能够长期满足公司天然碱矿需求。
银根矿业项目分批投产，公司业绩具备成长性控股子公司银根矿业规划配套建设780 万吨/年纯碱，80 万吨/年小苏打项目，其中一期产能为纯碱500 万吨/年，小苏打40 万吨/年，第一条150 万吨/年纯碱生产线与第二条150 万吨/年纯碱生产线已打通流程并达产；第三条生产线已达产；第四条生产线已投料，处于试车阶段；银根二期产能为纯碱280万吨/年，小苏打40万吨/年，预计于2025 年12 月建设完成。项目顺利投产后公司纯碱总产能将达到960 万吨，小苏打产能将达到 190 万吨，为公司业绩增长提供基础。
盈利预测与估值
公司是国内天然碱龙头企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司盈利有望高速增长。预计 2024-2026 年营业收入分别为145.08/167.16/201.18 亿元，归母净利润分别为 27.58/30.91/35.05 亿元，对应 EPS 分别为 0.74/0.83/0.94 元，对应 PE 分别为8.60/7.68/6.77 倍。
风险提示
新项目建设不及预期，房地产景气持续低迷，政策变动、原材料价格波动等风险；
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