经营势能向上，期待即饮旺季放量
23 年营收36.3 亿，同比+15.9%；净利润2.8 亿，同比+31.0%。23Q4 营收16.5 亿，同比+3.1%；净利润2.77 亿，同比-4.2%。24Q1 营收7.2 亿，同比+6.8%，净利润2521 万，同比+331%。23 年公司坚持“冲泡+即饮”双轮驱动战略不变，冻柠茶/牛乳茶等即饮新品均录得良好表现；人事与团队调整后经营逐步向好。24Q1 冲泡业务动销良性、收入稳健增长，期待后续即饮业务在网点持续开拓/组织理顺下的良好表现。公司向16 名核心管理技术人员授予266 万份股票期权、行权价14.58 元、考核条件为以22 年为基础24/25 年营收增长不低于35%/50%，对应同比增速16%/10%。预计公司24-26 年EPS 为0.84/0.99/1.16 元。参考可比公司24 年PE 均值24x（Wind 一致预期），给予公司24 年24xPE，目标价20.20 元，“增持”。
23 年积极推进产品/渠道/组织调整，24 年经营势能有望持续向上分业务看，23 年公司冲泡/即饮板块分别实现营收26.9/9.0 亿元，同比+9.4%/+41.2%；对应23Q4 营收14.8/1.6 亿元，同比-1.2%/+60.1%，即饮板块表现亮眼。24Q1 冲泡/即饮板块营收4.9/2.3 亿元，同比+5.5%/+10.1%；冲泡业务旺季动销顺畅、录得稳健增长，即饮业务亦为旺季提前蓄势。展望24 年，冲泡基本盘有望实现稳步增长；即饮三大战略产品（Meco 果汁茶/冻柠茶/牛乳茶）蓄势待发，有望在网点增加、零食量贩等新渠道拓展、品牌营销投入等多重驱动下实现良好增长。组织架构上，公司新任CEO 已正式上任，即饮/冲泡团队基本梳理完毕，经营势能有望持续向上。
24Q1 归母净利率同比+2.6pct，全年利润弹性有望进一步释放23 年毛利率同比+3.7pct 至37.5%（23Q4 同比+3.2pct 至43.9%），系PET/包材等原材料价格回落、叠加规模效应持续释放。23 年销售/管理费用率同比+5.8/-1.1pct 至23.7%/6.3%（23Q4 同比+6.8pct/持平至17.4%/3.9%），销售费用率同比提升主因公司积极投入新品铺陈、冰冻化建设等。23 年归母净利率同比+0.9pct 至7.7%（23Q4 同比-1.3pct 至16.8%）。24Q1 毛利率同比+2.6pct 至33.6%，销售/管理费率同比-2.8/-0.3pct 至24.0%/7.6%，归母净利率同比+2.6pct 至3.5%。展望全年，随着公司规模效应稳步发挥、内部团队趋于稳定后经营管理提质增效，利润弹性有望进一步释放。
看好冲泡业务稳健性与即饮业务增长潜力，维持“增持”评级考虑公司即饮新品推广需要一定费用支持，我们小幅下调盈利预测，预计24-25 年EPS 0.84/0.99 元（前次0.88/1.11 元），引入26 年EPS 1.16 元，目标价20.20 元（前次17.60 元），维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
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