公司2023 年度经营情况：根据公司2023 年度报告，2023 年公司实现营业收入225.89 亿元，同比增长19.7%；实现归母净利润18.50 亿元，同比增长17.2%。其中2023Q4 实现营收59.39 亿元，同比增长11.4%、环比下降1.6%；实现归母净利润4.19 亿元，同比增长827.9%、环比下降23.3%。
胶膜、铝塑膜销量增长迅猛，背板销量稳步提升。根据公司2023 年度报告，公司共销售光伏胶膜22.49 亿平方米、销量同比增长70.2%；光伏背板销量为1.51 亿平方米、同比增长22.7%；感光干膜销量1.15 亿平方米、同比增长4.5%；铝塑膜销量0.10 亿平方米、同比增长67.9%。根据公司项目投资相关公告，公司正进行临安年产3 亿平方米胶膜、泰国年产2.5 亿平方米胶膜、越南年产3000 万平方米背板等项目，预计未来产能将进一步释放。
Q4 毛利率提升3.2pct，3-4 月光伏胶膜市场向好。根据公司2023 年各定期报告，23 全年公司毛利率为14.6%，相较22 年的15.6%略微下滑；其中，23Q4 公司毛利率为16.3%、环比提升3.2pct。根据百川盈孚与中国有色金属工业协会硅业分会数据，3 月光伏EVA 粒子价格出现了稳步上涨，光伏胶膜价格也有所上调，结合3 月组件排产量达54GW 等情况，我们认为若4 月下游需求表现仍然强劲，4 月光伏胶膜需求将得到有力支撑。
公司拥有丰富的N 型封装解决方案储备。根据公司2023 年度报告及中国知网《变革中的高效组件封装技术研究》（周光大著），2024 年是组件由P 型转向N 型的关键年份，在SMBB 技术带来胶膜克重降低、单玻比例减少等行业趋势下，公司针对TOPCon、HJT、XBC 组件布局了多种封装产品矩阵。
电子材料业务规模扩大，功能膜业务资源整合。根据公司2023 半年度报告及年度报告，1）公司的电子材料产品在23H2 成功导入东山精密、奥士康、中富电路、中京电子、满坤科技等上市PCB 企业，随着电子材料业务的规模扩大与产品升级，未来将突破更多高端客户；2）公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段，顺利导入赣锋电子、南都电源等部分动力电池客户。我们期待相关产品的放量带来更多增量收入。
盈利预测与评级：我们预计公司24-26 年归母净利润分别为26.96、31.37、37.24 亿元，同比增长45.7%、16.4%、18.7%。公司作为光伏胶膜龙头，盈利能力保持行业领先，参考可比公司给予公司2024 年22-24 倍PE 估值，对应合理价值区间31.90-34.80 元，给予“优于大市”评级。
风险提示：光伏新增装机量不及预期风险；行业和市场竞争风险。
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