核心观点
公司聚焦瓜子和坚果品类发展，瓜子类产品进行风味化突破，拓展新消费场景；坚果类产品聚焦小黄袋每日坚果，推进风味化和功能化延伸，加强对下沉市场渗透。公司持续加强渠道精耕，积极拓展TO-B 团购业务、餐饮渠道、O2O、营养配餐业务等新渠道；受益于消费复苏，公司海外收入稳步提升，呈现恢复性增长。
新采购葵花籽原料价格逐步回落，毛利率改善在即，2024 年公司利润有望较快修复。
事件
公司发布2023 年年度报告
公司2023 年实现营业总收入68.06 亿元，同比-1.13%；归母净利润8.03 亿元，同比-17.75%；扣非归母净利润7.1 亿元，同比-16.23%。
公司单Q4 实现营业总收入23.27 亿元，同比-6.9%。归母净利润为2.97 亿元，同比-15.01%。扣非归母净利润2.86 亿元，同比-11.51%。
简评
受春节跨期影响，收入短期承压
（1）分产品看，葵花子/坚果类/其他产品2023 年分别实现收入42.70/17.53/7.16 亿元，同比-5.36%/+8.00%/+1.51%。公司通过“葵珍”调整产品结构，拓展新渠道，打开高端瓜子市场，通过“喜瓜子”与定制款瓜子培育茶饮、餐饮等消费新场景；公司坚果品类聚焦小黄袋每日坚果，对产品进行风味化、功能化延伸，并加大风味坚果产品试销力度，其中屋顶盒版每日坚果礼盒持续渗透三四线等下沉市场，全年礼盒产品增速较快。
（2）分渠道看，经销和其他/直营渠道2023 年分别实现收入57.48/10.57 亿元， 同比-0.77%/-3.03% ， 营收占比分别为84.46%/15.54%。公司持续优化渠道精耕模式，渠道数字化平台掌控终端网点数量超32 万家；除此之外，公司积极探索新场景需求，零食量贩店、会员店等渠道增速较快，TO-B 团购业务、餐饮渠道、O2O、营养配餐业务等新场景新渠道表现出色，电商、私域等业务发展态势良好，收入持续提升。
（3）分地区看，公司南方/北方/东方/电商/海外分别实现收入21.81/13.88/19.38/7.15/5.16 亿元，同比-1.25%/-5.93%/-0.71%/-1.25%/+7.70%。公司在海外持续深耕东南亚市场，渗透深化其渠道布局，海外销售复苏式增长。
瓜子成本同比承压，环比改善
公司2023 年全年毛利率为26.75%，同比下滑5.21pcts，主要受原材料葵花籽成本上涨影响；销售/管理费用率分别为9.06%/4.25%，同比下滑1.12/0.72pcts，其中单Q4 毛利率为29.3%，同比下滑5.29pcts，销售/管理费用率分别为8.95%/2.84%。最终公司2023 年归母净利率为11.8%，同比下滑2.38pcts，扣非归母净利率为10.43%，同比下滑1.88pcts；单Q4 公司归母净利率为12.76%，同比下滑1.22pcts，扣非归母净利率为12.27%，同比下滑0.64pcts。2024 年公司使用新采购季原材料，盈利能力有望进一步修复。
盈利预测与投资建议：公司经营国葵与坚果两大产品线，伴随着消费逐渐恢复，公司积极拓展下沉渠道和海外渠道重新打开，预计营收稳步增长。成本压力将随原料价格下跌逐步缓解，利润有望修复。我们预计公司2024/2025/2026 年收入分别为77.58/86.12/94.73 亿元， 同比增长14%/11%/10% ， 净利润分别为10.47/12.24/13.93 亿，同比增长30%/17%/14%，维持“买入”评级。
风险提示：
1）原材料价格波动：公司的主要原材料为瓜子和坚果，易受到农产品价格波动的影响。部分坚果需要进口，不仅会受到本身价格影响，还会受到海运费用、汇率等波动影响。
2）食品质量控制：公司原料采购、生产、销售过程中都需要严格控制食品安全，以及各类添加剂的使用量，如果发生食品安全事件，会对公司品牌和信誉产生不利影响。
3）坚果行业竞争加剧：坚果行业品牌众多，产品具有同质化的特征，如果更多新兴品牌进入坚果市场，或者原有品牌为市占率掀起价格战，都会对公司产品销售产生不利影响。
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