核心观点：
紫金银行发布2023 年报和2024 年一季度报告，23 年营收、PPOP、归母利润同比增速分别为-1.9%、-1.5%、1.2%；24Q1 营收、PPOP、归母净利润同比分别增长9.8%、12.0%、5.4%。从23 年累计业绩驱动来看，规模扩张、净手续费收入、成本收入比、拨备计提减少形成正贡献，净息差收窄、其他收支、有效税率等因素形成一定拖累，2024Q1其他收支、有效税率贡献回正，手续费、拨备贡献转负。
亮点：（1）规模扩张稳健。资产端，23 年/24Q1 贷款同比增速分别为10.6%/9.8%，保持高增。结构上以对公为主，23 年/24Q1 对公贷款规模同比增长16.3%/10.4%，租赁和商务服务业、建筑业、基建提供主要增量，23 年同比分别增长30.9%、13.6%、10.4%。个人贷款受按揭增长疲弱和信用卡新规影响，增速放缓。（2）非息收入高增。公司23年中收同比增长74.4%，得益于代理业务、支付结算业务手续费增加，但代理手续费收入高增主要在上半年，下半年或受银保渠道降费影响，同比增量显著回落；24Q1 其他非息收入同比增速达240.2%，主要得益于债券处置收益增加，24Q1 投资收益大幅增长。（3）拟实施中期分红。公司董事会已决议通过2024 年中期分红安排，拟于2024 年中期结合未分配利润与当期业绩进行分红。
关注：（1）息差继续下降，24Q1 降幅同比收窄。23 年/24Q1 净息差分别为1.59%/1.53%，23 年净息差收窄主要在23Q1，23Q2 开始降幅趋缓，下半年基本稳定，24Q1 受贷款重定价等因素影响，息差继续较23 年收窄6bp，但降幅同比23Q1 大幅收窄，根据我们测算，24Q1计息负债成本率明显回落，公司积极优化负债结构，成效持续显现。
（2）关注率、逾期率上行。23 年/24Q1 末不良率均为1.16%，保持稳定，测算24Q1 不良新生成率0.37%，同比下降14bp，新发不良整体可控。23 年关注率、逾期率分别为0.96%、1.29%，较23H1 末均提升7bp，24Q1 关注率进一步提升23bp，关注后续风险暴露。24Q1 末拨备覆盖率为252.73%，较23 年末提升5.48pct，拨备安全垫夯实。
盈利预测与投资建议：预计公司24/25 年归母净利润增速分别为3.05%/3.93%，EPS 分别为0.46/0.47 元/股，当前股价对应24/25 年PE 分别为5.75X/5.53X，对应24/25 年PB 分别为0.49X/0.46X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，维持公司合理价值3.97 元每股，对应24 年PB 估值约0.7X，维持“增持”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。
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