核心观点：
公司发布2024 年一季报，实现收入213 亿元，同比-32%，归母净利润15 亿元，同比-41%，扣非净利润13.7 亿元，同比-37%。
Q1 销量降幅好于行业，成本管控能力强。1 季度地产和基建需求双弱，据国家统计局，Q1 水泥行业产量同比下滑12%（用产量直接计算下滑16%），估算Q1 公司水泥和熟料销量约5600 万吨（同比-8%），降幅小于行业，继续保持产能发挥率优势，份额有所提升；1 季度吨煤炭成本预计同比下降20-30 元（据Wind，煤炭均价同比下跌200-300 元/吨），但公司吨成本同比降幅更大，吨毛利环比接近持平。
公司水泥主业在底部具备较高安全边际，骨料等业务贡献一定增量。
Q1 全口径吨归母净利约27 元，环比小幅提升，1 季度国内水泥企业普遍亏损，公司盈利超额优势在扩大，显示了公司在行业底部较高的安全边际。除水泥盈利较强外，公司骨料和混凝土等业务增长强劲、贡献了一定增量。Q1 公司期间费用同比减少2.3 亿元，费用管控能力强；投资收益和公允价值变动损益同比减少2 亿元，主要来自公司投资的水泥股股价下跌。据数字水泥网，4 月初长三角水泥率先宣布涨价，2 季度开始专项债有望加速发行，水泥盈利有望环比改善。
盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为94/99/109 亿元，按最新收盘市值对应PE 分别为12.9/12.1/11.0 倍，对应PB 分别为0.64/0.62/0.61 倍。参考可比公司估值，我们给予2024年公司A 股0.8 倍合理PB 估值的判断，对应公司A 股合理价值28.58元/股，按当前AH 溢价率，对应H 股合理价值22.42 港元/股，维持A、H 股“买入”评级。
风险提示。国内水泥需求下滑；生产成本不断上涨的风险；市场竞争加剧带来的业绩下滑风险；国际化经营风险等。
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