公牛集团披露2023 年及2024 年Q1 业绩：
2023 年公司实现营收156.95 亿元，同比+11.46%；实现归母净利润38.70 亿元，同比+21.37%；扣非后归母净利润37.03 亿元，同比+27.51%。其中2023 年Q4 单季实现收入40.88 亿元，同比+13.34%；实现归母净利润10.57 亿元，同比+27.75%；扣非后归母净利润10.80 亿元，同比+36.45%。2024 年Q1 公司实现营收38.02 亿元，同比+14.06%；实现归母净利润9.29 亿元，同比+26.27%，扣非后归母净利润8.18 亿元，同比+26.73%。公司2023 年分红比例上调至71.41%，2023年及2024 年Q1 经营表现超预期。
基本盘持续稳增，成长盘高速成长
（1）电连接：2023 年公司电连接业务实现营业收入73.87 亿元，同比+4.77%。
其中转换器产品顺应年轻化、高端化、智能化的发展趋势，对轨道插座等产品进一步升级，2023 年公司轨道插座产品于线上销售再创新高。渠道端，公司以转换器为核心，利用电工胶带、干电池、电动工具等协同品类，通过提升门店陈列、打造专卖区等举措提高单店效率及产出，有效拉动各类产品销售。2024 年Q1 公司产品升级和渠道深化效果有效延续，我们预计公司电连接业务延续稳健增长。
（2）智能电工照明：2023 年公司智能电工照明业务实现营收79.02 亿元，同比+15.37%。分产品看，墙开性价比产品&中高端产品双向发力，持续抢占下沉市场及高线市场份额。LED 照明业务中基础光源不断丰富和扩展产品线，继家庭照明之后逐步完善了面向中小工程项目、中小工商业体用户的空间照明解决方案。灯饰类产品全面升级，无主灯业务在公牛和沐光双品牌助推下快速发展，在产品力、光效设计等方面能力进一步提升。渠道端，公司渠道综合化进一步深入，并推进旗舰店+新零售渠道变革，助力公司实现穿越周期的增长。2024 年Q1 我们预计公司智能电工照明业务仍延续快速增长表现，展现不俗韧性。
（3）新能源：2023 年公司新能源业务实现营收3.80 亿元，同比+148.64%。2023年公司新能源业务相关产品布局持续完善，推出可移动充电桩、快充直流桩等覆盖C 端和B 端消费者。同时全面发力储能业务，先后布局了针对欧洲市场的家庭储能以及针对国内市场的工商业储能。公司新能源产品市占率在线上第三方品牌中稳居前列，线下覆盖C 端 新能源汽贸店、汽车美容装潢店等专业分销商，截至2023 年末累计开发终端网点1.7 万家。B 端渠道也开发运营商客户1500 余家。
2024 年Q1 我们预计新能源业务在产品力及渠道力持续提升下持续爆发。
产品升级+精益管理+成本改善，助力毛利率大幅提升毛利率：2023 年公司毛利率为43.20%，同比+5.20pct。分业务看，公司电连接/智能电工照明/新能源业务毛利率分别为40.89%/ 45.81%/ 34.15%，分别同比+6.64/ +3.88/ +1.82pct。其中2023 年Q4 单季毛利率为46.77%，同比+5.79pct，环比+2.11pct。我们认为公司毛利率大幅提升原因为：（1）原材料成本回落；（2）公司产品结构优化；（3）公司内部精益管理。2024 年Q1 公司毛利率为42.16%，同比+5.01pct，环比-4.61pct。
净利率：2023 年公司销售净利率为24.62%，同比+2.00pct。销售费用率/管理+研发费用率/财务费用率分别为6.82%/ 8.28%/ -0.69%， 分别同比+1.14/ +0.55/+0.08pct，受公司加大品牌升级及新品推广相关费用支出影响，销售费用率有所增加，致使净利率提升幅度略弱于毛利率。从单季净利率表现来看，2023 年Q4公司单季净利率为25.77%，同比+2.83pct，环比+1.10pct。2024 年Q1 公司净利率为24.46%，同比+2.40pct，环比-1.31pct。
盈利预测与估值
公司民用电工绝对龙头，现金牛业务转换器表现稳健，第二成长曲线智能电工照明业务持续兑现，无主灯、新能源等业务后续增长潜力深厚，公司长期成长动能充足。同时考虑到公司精益改善效果逐步凸显，产品结构持续优化升级，盈利能力有望稳步提升。我们预计公司 2024-2026 年收入分别实现 178.28/ 203.23/ 234.31亿元，同比+13.59%/ +13.99%/ +15.29%；归母净利润 44.53/ 51.68/ 61.28 亿元，同比+15.06%/ +16.05%/ +18.59%。当前市值对应PE 分别为23X/ 20X/ 17X，维持“买入”评级。
风险提示
房地产行业疲弱、原材料价格大幅波动、新业务拓展不及预期。
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