【浙商轻工|史凡可】冠豪高新：23Q4环比扭亏为盈，24Q1盈利持续改善|浙商证券_新浪财经

作者：史凡可S1230520080008

来源：浙商证券轻工研究团队

具体参见2024年4月27日报告《差异化特纸领军者，合并粤华包启新篇——冠豪高新点评报告》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

报告导读

Q1扭亏为盈，24年有望修复。

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投资要点

2023公司实现营收74.03亿元（同比-8.44%），归母净利-0.46亿元、扣非归母净利-0.68亿元。单23Q4实现营收20.19亿元（同比-8.1%），归母净利0.23亿元（同比-82.9%），扣非归母净利0.10亿元（同比-92.1%），Q4环比扭亏为盈。24Q1公司实现营收16.90亿元（同比+3.97%），归母净利润为4253.01万元（同比+482.4%），扣非归母净利润24Q1业绩环比持续改善。

23Q4环比扭亏为盈，24年同比复苏可期分产品看，2023年公司白卡纸/热敏、热升华转印纸/不干胶产品分别实现营收36.20/16.98/12.52亿元，同比分别-14.89%/-7.77%/+11.28%，公司白卡纸/热敏、热升华转印纸/不干胶产品毛利率分别为-0.2%/15.8%/5.8%，同比分别-12.30pct/+0.03pct/-5.61pct。白卡纸/热敏、热升华转印纸/不干胶产品销量分别为57.20/21.13/9.41万吨，同比分别-6.7%/+7.2%/+2.3%，吨售价分别为6329/8036/13302元/吨，同比分别-8.82%/-13.95%/+7.81%。公司主要产品白卡纸利润有所下滑主要系终端市场需求疲软，行业新增产能投放导致市场供需严重失衡，叠加木浆价格大幅波动产品价格有所下调，且2023Q1-Q3仍消耗部分库存高价化机浆盈利改善滞后，23Q4高价浆已经基本消化完毕，热转印、热升华等特种纸品类价格有所回暖，23Q4扭亏为盈，24Q1原材料成本继续降低，业绩环比上行、同比表现靓丽。2024年3月以来浆价震荡走强，公司主要产品转印纸发布1000元/吨涨价函，考虑运输及库存周期，预计2024Q2成本波动幅度较为可控，随需求修复公司业绩有望同比复苏。

24Q1、盈利能力费用率稳定，现金流环比改善（1）利润率：23年公司实现毛利率6.36%（同比-7.85pct），实现归母净利率-0.62%（同比-5.41pct）。24Q1公司实现毛利率14.03%（同比+4.03pct、环比+6.99pct），24Q1归母净利率2.52%（同比+1.28pct、环比+1.37pct），盈利能力环比持续改善。（2）期间费用率：23年期间费用率为9.33%（同比+1.58pct），其中销售费用率为1.09%（同比+0.13pct），管理与研发费用率为8.25%（同比+1.29pct)，财务费用率为0.00%（同比+0.16pct），系借款筹资规模增加，利息支出增加。（3）营运效率与现金流：23年公司应收账款及票据9.37亿元（同比+0.46亿元），应收账款周转天数44.44天（同比+7.50天），应付票据及账款合计15.81亿元（同比+4.60亿元），应付账款周转天数43.43天（同比+7.61天）。存货10.34亿元（同比-0.52亿元），存货周转天数55.03天(同比+5.49天）。现金流方面，23年经营现金流净额为-2.63亿元（同比-10.50 亿元），主要系本期净利润下降的影响，23年筹资性现金流净额为5.39亿元（同比+5.56亿元），主要系项目投入增加，经营现金流下降，借款规模加大。

差异化特种纸领军者，产能扩张进行中，向浆纸一体化迈进公司规划30万吨高档涂布白卡纸项目已完成主体设备安装，6万吨特种纸项目已完成厂房封顶并启动设备安装，有望于分别24年中/24年末投产。公司于23年6月收购湛江中纸100%股权并启动建设湛江中纸40万吨化机浆项目，我们预计自有浆线建成后将有效平滑周期波动。此外，公司研发投入领先行业，特种材料领域推出数码烫画膜、医疗胶片涂料等新产品，未来有望贡献新利润增长点。

盈利预测由于24年行业新增投产规划较多、需求修复斜率及原材料成本波动存在不确定性，我们下调公司盈利预测，预计24-26年公司营收86 /95/101亿元，同比+16.56%/+10.36%/+6.23%，归母净利润为1.81/3.00/3.74亿元，同比+492.04%/+65.62%/+24.73%，对应EPS为0.10/0.16/0.20元，PE为30/18/15X，维持“增持”评级。

风险提示产品售价大幅波动风险；需求修复不及预期风险；浆价大幅波动风险。

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史凡可轻工制造行业首席分析师

美国伊利诺伊大学精算&经济学士、哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月供职于中国银河证券研究部，从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年担任轻工制造行业首席；现供职于浙商证券研究所。2017年新财富轻工制造行业第5名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名、轻工制造水晶球第5名。2021年新财富轻工及纺织服装第2名；轻工制造水晶球第3名；2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。

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马莉浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师

南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名；2021年新财富轻工及纺织服装第2名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名。

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傅嘉成轻工制造行业研究员

中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所，2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。

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曾伟轻工制造行业研究员

重庆大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。

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四川大学学士、上海财经大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。

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褚远熙轻工制造行业研究员

香港中文大学硕士，曾供职于首创证券研究所，2023年1月加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。