事件
公司公告2023年报及2024年一季报。2023年，公司实现总收入49.53亿元(+6.00%)，归母净利12.69亿元(+4.36%)，扣非归母净利12.25亿元(+5.27%)。2023Q4，公司实现总收入13.65亿元(+51.32%)，归母净利2.46亿元(+53.17%)，扣非归母净利2.27亿元(+63.86%)。2024Q1，公司实现总收入9.33亿元(+9.38%)，归母净利1.86亿元(+16.82%)，扣非归母净利1.54亿元(-2.42%)。公司拟每股派发现金红利0.915元(含税)，分红率为35.03%。
天号陈带动中档产品23年收入+64%
1)高档产品稳健，中档产品放量增长。2023年，公司高档、中档产品收入分别为46.71、2.05亿元，同比+3.73%、+64.08%，24Q1，高档、中档产品收入分别为7.97、0.74亿元，同比-0.58%、+62.38%，2023年公司成立天号陈团队，加快铺市步伐，带动中档产品放量增长。
2)新渠道增长较快，批发渠道增长稳健。2023年，公司新渠道、批发代理收入分别为4.80、43.96亿元，同比+60.34%、+1.56%，24Q1，新渠道、批发代理收入分别为1.01、7.71亿元，同比+28.96%、+0.88%。
3)国内经销商数量有所增长。2023年末，公司经销商共55个(国内50个、国内5个)，全年净增5个(国内净增5个，国外不变)；24Q1末，公司经销商共56个，国外经销商数量不变，国内Q1净增1个。
4)合同负债同比增加。2023年末，公司合同负债12.20亿元，同比+18.72%，24Q1末，合同负债11.51亿元，同比+15.32%。
盈利能力较稳健，Q1销售投入有所增加
1)盈利能力较稳健。2023年，公司毛利率为83.16%，同比-1.33pct，其中高档、中档产品毛利率分别为84.88%、65.10%，同比-0.28、-1.97pct；24Q1，公司毛利率为80.47%，同比-2.71pct。2023年，公司归母净利率为25.62%，同比-0.14pct，24Q1归母净利率为19.96%，同比+1.27pct。2)24Q1销售投入有所增加。从费用率看，2023年，公司销售、管理费用率分别为26.40%、7.31%，同比-0.96、-0.29pct，24Q1销售、管理费用率分别为35.06%、9.47%，同比+3.15、-0.70pct，销售费用率有所提升。3)24Q1产业发展扶持资金有所增加。2023年，公司其他收益/收入同比-0.39pct至1.16%，24Q1其他收益/收入同比+4.42pct至4.55%，其他收益主要为产业发展扶持资金。
率先去库存，品牌高端化长期策略持续
短期来看，公司率先去库存，维稳价盘、保障经销商利益，同时多措施积极促终端动销，在行业深度调整期率先降风险，轻装上阵有望激发经销商活力；此外，面对短期出现的消费波动形势，公司焕新帝黄瓶天号陈，拥抱大众赛道，打造新增长点，一定程度弥补去库存阶段业绩缺口。中长期来看，公司坚持品牌高端化策略，产品、营销双管齐下，持续推动品牌高端化。
投资建议
我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为14.21、16.47、18.74亿元，同比增长12.00%、15.93%、13.75%，对应4月26日PE分别为16、14、12倍(市值225亿元)，维持“增持”评级。
风险提示
消费需求复苏不及预期风险、行业竞争过剧风险、政策调整风险。
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