事件
2024 年4 月28 日，五粮液发布2023 年年报及2024 年一季报。
投资要点
营收增速双位数目标达成，保持稳健增长
业绩略超预期，Q1 保持稳健增长。2023 年总营收832.72 亿元（ 同增12.58% ） ， 归母净利润302.11 亿元（ 同增13.19% ） 。其中， 2023Q4 总营收207.36 亿元（ 同增14.00%），归母净利润73.78 亿元（同增10.09%）。2024Q1总营收348.33 亿元（同增11.86%），归母净利润140.45 亿元（同增11.98%）。费用率基本稳定，盈利能力稳步向上。
2023 年毛利率/净利率分别为75.79%/37.85%，分别同增0.37/0.04pcts ； 销售/ 管理费用率分别同比+0.11/-0.16pcts。2024Q1 毛利率/净利率分别为78.43%/42.02%，分别同比+0.03/-0.07pcts；销售/管理费用率分别同比+0.75/-0.47pcts。全年现金质量较好，Q1 经营净现金流略承压。
2023/2024Q1 经营净现金流分别为417.42/5.16 亿元，分别同比+70.86%/-94.59% ； 销售回款分别同比+28.84%/-23.98%。2024Q1 经营净现金流下滑主要系公司收取的银行承兑汇票较多，及银行承兑汇票到期收现额度亦较低所致。截至2024Q1 末，合同负债共50.47 亿元，环比-26.47%。
五粮液品牌营收占比提升，浓香酒销量增长提速2023 年酒类/ 塑料/ 印制/ 玻瓶/ 其他营收分别为764.47/31.87/1.49/1.22/33.68 亿元，分别同增13.15%/-0.47%/+7.46%/+2.28%/+43.81%。其中，五粮液/其他酒营收分别为628.04/136.43 亿元，分别同增13.50%/11.58%；毛利率分别为86.64%/60.16%，分别同比+0.08/-0.51pcts；分别占酒类比重同比+0.25/-0.25pcts。2023 年五粮液/其他酒销量分别同比+17.98%/+27.60% ， 均价分别同比-3.80%/-12.56%。五粮液产品方面，公司聚焦“1+3”产品矩阵，发力培育经典五粮液培育工作，春晚品牌露出超110 亿人次，秋晚互动传播量超58 亿人次。五粮浓香产品方面，公司开展产品动销大会战，日均开瓶扫码量同增超70%。
终端覆盖面持续扩大，力争全渠道布局
2023 年东部/ 南部/ 西部/ 北部/ 中部营收分别为223.89/68.10/262.15/80.74/129.58 亿元， 分别同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%；毛利率分别同比-0.12/+0.47/-1.10/-0.18/+3.77pcts。2023 年经销/直销营收分别为459.85/304.62 亿元，分别同比+13.56%/+12.53%；毛利率分别为78.71%/86.75%，分别同比+0.20/-0.17pcts。
截至2023 年年末，公司拥有经销商3384 家，同比增长240家。传统渠道方面，公司全年新增核心终端2.6 万家，专卖店数量超1600 家，新兴渠道方面加速布局电商平台。2024年公司目标总营收保持两位数稳健增长，达成可期。
盈利预测
我们看好公司维护价格体系决心，渠道信心恢复中，加速公司品牌价值回归。预计公司2024-2026 年EPS 分别为8.75/9.91/11.28 元，当前股价对应PE 分别为17/15/14倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、旺季增长不及预期、批价上行不及预期等。
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