民生证券：给予博汇纸业买入评级|净利润_新浪财经

民生证券股份有限公司徐皓亮近期对博汇纸业进行研究并发布了研究报告《2023年年报及2024年一季报点评：全年盈利逐季改善，静待产能消化显现行业弹性》，本报告对博汇纸业给出买入评级，当前股价为5.48元。

博汇纸业(600966)

事件。2023年实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润186.93/1.82/1.21亿元，同比+1.80%/-20.27%/-45.42%。根据2024年一季报公布业绩，24Q1实现收入/归母净利润/扣非后归母净利润43.98/1.01/0.95亿元，同比+5.69%/+120.23%/+117.29%。

文化纸产能释放贡献新增量，纸价下降全年收入保持平稳。2023年公司收入186.93亿元，同比+1.80%，造纸行业营业收入184.84亿元，同增4.51%。分产品：全年白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸收入119.41/42.45/4.66/18.32亿元，同比-8.86%/+105.92%/-10.73%/-11.16%，销量分别为279.69/84.05/11.62/54.16万吨，同增9.48%/124.91%/4.87%/7.16%，公司主要产品白纸板占比-9.2pct至64.6%。分地区，2023年海外需求暂时承压，2023年公司国内/国外收入同比变化+5.47%/-7.92%至168.75/16.09亿元。2024Q1公司收入43.98亿，同比增加5.69%，产量提升带动收入上行。

白卡纸行业产能集中投放竞争加剧，利润持续承压。2023年公司归母净利润/扣非后归母净利润1.82/1.21亿元，同比下降20.27%/45.42%，毛利率/净利率为10.83%/0.97%，同比下降0.82/0.27pct。23Q4单季度毛利率17.09%/5.48%，同比+19.41/+14.00pct。2023年造纸业务毛利率为10.84%，同比-0.80pct，主因主要产品白卡纸价格承压，盈利水平下降。分产品看：白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸毛利率分别为10.92%/12.54%/15.15%/5.25%，同比变动-2.71/+4.94/+2.14/+2.57pct，除白卡纸以外，纸浆价格同比降低盈利水平上升；23年白卡纸产能集中投放，市场竞争压力增大，整体价格承压；就吨盈利来看，2023年消费逐步恢复，但在产能投放和库存的压力影响下，白卡纸盈利逐季上行；文化纸下游受益于党建及教材教辅需求释放，环比改善明显。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率为0.96%/2.98%/3.84%/2.39%，同比0.28/-0.05/-0.21/0.64pct。现金流方面，公司全年经营性现金流量净额21.19亿元，同比增加1,077.36%，主因22年公司为新产能备料导致低基数。2024Q1归母净利润/扣非后归母净利润1.01/0.95亿元，同比+120.23%/+117.29%，毛利率/净利率13.30%/2.29%，同比+17.90/+14.23pct，主因23Q1低基数。24Q1白卡纸盈利环比下降，主因白卡纸当前库存处于历史高点，24年为产能投放后进入消化周期的第一年，白卡纸价格承压（24Q1同比/环比分别变动-4.47%/-3.08%）。24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率为1.08%/3.32%/3.89%/2.11%，同比-0.06/-0.49/+1.26/-1.27pct，财务费用下降主要依靠利息收入贡献。现金流方面，公司全年经营性现金流量净额4.50亿元，同比增加185.61%，主因公司产品销量增加使收入增加，原材料价格较上年同期下降使得成本下降所致。存货方面24Q1为32.93亿元，较年初增长31.9%。

中期看，白卡依然是顺周期中纸品最大弹性品种。公司发力烟卡产品，充分受益烟卡新标准；另外公司改造山东基地PM1开发无菌液包产品，各项指标均获得核心客户认可；同时公司产能稳步提升进一步提高公司竞争优势（江苏基地PM1、PM2机台升级改造提升产能），我们预计2024年后增加80万吨高档特种纸产能。随着中小产能出清，市场集中度进一步提高，头部企业持续受益。

投资建议：公司作为白卡纸行业龙头，将充分受益于新版“限塑令”政策，随着下游需求进一步恢复，叠加公司各类降本增效措施（员工数量精简以及碱回收系统建设），我们预计2024-2026年公司归母净利润为8.79/12.18/16.14亿元，对应PE为9X/6X/5X维持“推荐”评级。

风险提示：白卡纸下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券蔡方羿研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为36.38%，其预测2024年度归属净利润为盈利9.57亿，根据现价换算的预测PE为7.61。

最新盈利预测明细如下：