核心观点：
志邦家居发布23 年报及24 年一季报。23 年营收61.16 亿元，同比+13.5%；归母净利润5.95 亿元，同比+10.8%；扣非净利润5.48 亿元，同比+10.0%。24Q1 营收8.20 亿元，同比+1.8%；归母净利润0.47 亿元，同比-8.4%；扣非净利润0.39 亿元，同比-10.0%，净利润同比下降主要受到股权激励计划股份支付费用同比增加1445 万元影响，剔除该影响后24Q1 归母净利润同比增长15.46%。23 年公司分红率提升至51.4%，按4 月29 日收盘价计算股息率为4.6%，积极回馈股东。
衣柜木门持续放量，品类协同优势凸显。产品端看，①厨柜23A/24Q1营收+3.7%/-0.7%，橱柜在渠道调整和产品升级下保持稳定。②衣柜23A/24Q1 营收+19.2%/+8.8%、门店数量+124/+62 家，衣柜保持较快增长。③木门墙板23A/24Q1 营收+79.9%/+11.6%、门店+235/+63 家，拓店驱动门墙高增。产品套系化稳步推进，整家全品类协同优势渐显。
大宗稳中求新，海外双核驱动。渠道端看，①零售23A/24Q1 营收+9.0%/+0.6%，持续推进整家战略、战略合作装企、完善品类融合，23年整装渠道增速达34.5%。②大宗23A/24Q1 营收+21.2%/+9.7%，优化客户结构的同时积极开拓公寓/文旅/酒店/适老等地产业态。③海外业务23 年实现营收1.50 亿元，23A/24Q1 营收+31.9%/+66.6%，BC 两端双核驱动：开拓澳洲/北美/中东多地标杆工程项目，布局东南亚零售。
大宗业务调整影响23 年毛利率有所下滑。23 年公司毛利率下降0.6pct至37.1%，其中大宗业务毛利率下滑2.85pct，系受客户结构变化影响；木门毛利率在规模效应下大幅提升10.6pct。24Q1 毛利率同比+0.3pct。
盈利预测与投资建议。公司执行力优秀，多品类扩张，分红提升，预计24-26 年归母净利6.7/7.5/8.4 亿元，参考可比公司以及历史估值中枢，给予24 年13xPE 估值，对应合理价值20.10 元/股，维持“买入”评级。
风险提示。原材料涨价；整装拓展不达预期；大宗业务盈利下降等。
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