农业银行(601288)：息差韧性超预期

投资要点

农行24Q1 息差韧性超预期；盈利小幅负增，全年利润增速有望回0%。

数据概览

农业银行24Q1 归母净利润同比下降1.6%，营收同比下降1.8%。农业银行24Q1末不良率环比微降1bp 至1.32%；拨备覆盖率较23Q4 末微降1pc 至303%。

盈利小幅承压

农业银行24Q1 归母净利润同比下降1.6%，营收同比下降1.8%，盈利增速小幅承压。驱动因素来看，主要受规模增速放缓、中收增速下行、减值支撑减弱影响。

（1）规模：24Q1 末农行总资产同比增长14.5%，增速环比23A 末下降3pc，部分归因监管引导平滑信贷投放节奏，农行Q1 主动控制规模投放力度。（2）中收：24Q1 农行中收同比下降10.8%，降幅23A 环比扩大9pc，判断主要归因保险代销费率行业性调整。（3）减值：24Q1 减值同比下降1.6%，降幅环比23A 收窄5pc，减值支撑作用减弱。

展望全年，农行利润增速有望回0%，主要考虑：①营收端，低基数支撑下，息差拖累有望继续改善；同时，保险代销费率调整导致的中收扰动将在下半年消退；②减值端，农行拨备水平充足，减值有望继续支撑盈利。

息差环比企稳

24Q1 息差（期初期末，下同）1.42%，环比持平，息差韧性超预期，主要得益于负债成本改善。24Q1 负债端成本率环比下降4bp 至1.93%，判断归因前期中长期存款降息红利释放。展望未来，随着手工补息监管加严，叠加存款降息红利的继续释放，农行存款成本有望继续改善，支撑息差。

资产质量平稳

24Q1 末农业银行不良率环比微降1bp 至1.32%，不良指标小幅改善。拨备方面，农业银行拨备覆盖率较23Q4 末微降1pc 至303%，拨备覆盖率保持四大行首位。

资本水平提升

24Q1 末农业银行核心一级资本充足率环比上升65bp 至11.37%，判断主要由于资本新规实施的正向影响。

盈利预测与估值

预计农业银行2024-2026 年归母净利润同比增长0.83%/3.12%/7.07%，对应BPS7.37/7.89/8.46 元。现价对应PB 0.60/0.56/0.52 倍。给予目标估值2024 年PB0.70x，对应目标价5.16 元/股，现价空间17%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

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