公司2023 年收入增长稳健，同比+17.1%至27.4 亿元，23 年门店净增加387家达到3816 家，交通枢纽店优势强化。24 年开店上以质量为先，更加重视单店店效，同时试点推广二合一店型。成本端上游原材料鸭副价格从23H2 开始价格逐步回落，公司做好原材料战略储备的同时，提高供应链效率，预计公司24 年成本压力下降，盈利能力有望回升。我们预计公司24-25 年净利润为2.1亿/2.3 亿，当前估值对应24/25 年18 倍/17 倍PE，维持“增持”评级。
事件：公司披露2023 年业绩公告，2023 年公司实现收入27.4 亿元，同比+17.1%；实现净利润1.2 亿元，同比+357.1%。其中23H2 公司实现收入13.3亿元，同比+14.3%；实现净利润0.1 亿元，同比+100.6%。
交通枢纽店优势强化，自营类恢复好于特许业务。分渠道来看，（1）自营：
门店净增274 家至1720 家，实现收入14.7 亿，同比+26.9%;（2）特许经营：
门店净增门店113 家至2096 家，实现收入7.8 亿，同比+13.0%；（3）线上渠道：实现收入4.0 亿，同比-5.1%；（4）其他收入9866.5 万，同比+26.9%。
公司门店总数由2022 年的3429 家净增387 家至3816 家。单店看，23 年直营店/特许经营门店平均单店分别同比+8%/-3%，自营店单店恢复系交通枢纽客流量恢复影响。分门店类型看，交通枢纽店净增141 家至319 家；商圈商业体商超店净增157 家至2256 家；社区店店净增53 家至845 家；其他门店净增36 家至396 家。分区域看，华中/华南/华东/华北/华西分别营收12.1/3.9/2.6/2.2/1.7 亿，分别同比+24.7%/+13.1%/+23.1%/+19.7%/+22.4%。
门店方面，华中/华南/华东/华西门店数分别为1685/667/561/430 家，分别净增132/83/107/92 家，华北门店净减少17 家至473 家。
受原料价格拖累，毛利率同比下降但H2 降幅收窄。受23H1 鸭副原料价格较高、原料实际使用晚于采购节奏一个季度影响，成本同比有所上行，23 年公司实现毛利率52.4%，同比减少2.6pct，其中23H2 同比下降0.8pct 至52.3%。
23 年销售费用率同比下降3.9 pct，管理费用率同比下降1.7pct，最终净利率上升3.1pct 至4.2%。
24 年展望：着重提升单店质量，推广锁鲜热卤二合一店。门店方面，公司将强化交通枢纽店优势，提升经营质量，提升单店店效。非交通枢纽类公司围绕建设国潮卤味主题进行营销活动，打造锁鲜+热卤二合一的全新模式，进入高人流市场，打破消费门槛，推动二合一新店型的复制，做好直营同时服务好加盟商。产能上成都工厂今年陆续投产，为未来增量提供产能支持。
投资建议：稳健经营为先，提升存量门店店效，维持“增持”评级。23 年门店稳健净增加387 家达到3816 家，24 年开店上以质量为先，更加重视单店店效，进一步试点推广二合一店型。上游原材料鸭副价格从23H2 开始价格逐步回落，公司做好原材料战略储备的同时，提高供应链效率，预计公司24年成本压力下降，盈利能力有望回升。我们预计公司24-25 年净利润为2.1亿/2.3 亿，当前估值对应24/25 年分别为18 倍/17 倍PE，维持“增持”评级。
风险提示：门店拓展不及预期、原材料成本上涨、行业竞争加剧、食品安全风险等。
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