业绩基本符合我们预期
公司公布1Q24 业绩：营收47.9 亿元，同比-5.6%；归母净利润-0.289 亿元，而1Q23 同期为-0.300 亿元。公司1Q24 业绩基本符合我们预期。
水泥熟料销量逆势提升。1Q24 公司水泥熟料总销量约1,303 万吨，同比+5.2%，在1Q 行业需求整体下行的背景下（中南地区水泥产量同比-11.8%），公司水泥熟料销量逆势提升。分区域来看，公司聚焦核心经营区域两广和福建，广东/广西/福建水泥销量分别同比+9.1%/-0.2%/+5.1%。
价格竞争激烈，价格及吨毛利承压。1Q24 公司水泥熟料吨均价约244 元，同比-79 元，吨成本虽因煤价下行及销量提升带来成本摊薄而同比-72 元，但吨毛利依然同比-8 元至27 元。
骨料和混凝土业务产销快速增长，业绩贡献比例提升。1Q24 公司混凝土/骨料销量分别同比+50.2%/+169.5%，销量快速增长。混凝土方毛利同比+7.5 元至46.1 元，骨料吨毛利同比-3.9 元至13.2 元。受益骨料和混凝土业务业绩贡献比例提升，1Q24 公司综合毛利率约13.8%，同比+1.8ppt。
费用率有所上升，但得益于销量提升，吨费用同比有所下降。1Q24 公司销售/管理/财务费用率同比+0.2ppt/+0.5ppt/+0.3ppt，在营收下滑的背景下有所上升，但得益于水泥熟料销量提升，我们测算公司全口径水泥熟料吨费用约52.7 元，同比-2 元，考虑到部分增量费用来源于骨料等，我们预估公司水泥熟料吨费用的节降幅度可能更大。
借贷率较2023 年末有所提升。截至1Q24 末，公司披露借贷率约为39.3%，较2023 年末提升约2.4ppt。
发展趋势
区域龙头地位巩固，骨料业务进入快速增长期。公司提出“抢份额、守底线、优结构、提地位”的市场策略，聚焦全价值链降本、提升核心竞争力，我们预计2024 年公司有望巩固其华南区域龙头地位。同时随着产能投放及配套基础设施建设完毕，公司骨料业务步入快速增长期，我们认为其业绩贡献有望提升；而随着均价更高的面向广东的基地产能进一步释放，公司骨料销售结构有望优化，我们预期公司2024 年骨料均价和吨毛利均有望回升。
盈利预测与估值
我们维持2024/25E 归母净利润6.76 亿元/8.04 亿元不变，当前股价对应2024/25E 11.4x/9.2x P/E。我们维持跑赢行业评级，维持目标价1.93 港币，对应2024/25E 17.7x/14.3x P/E，隐含55.6%的上行空间。
风险
需求恢复不及预期，行业价格竞争加剧。
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