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来源：观点地产网
就瑞信当下所面临的困局而言，房地产基金困境亦只是是背景一角。
观点网3月14日，瑞士第二大银行瑞士信贷银行发布2022年财报，2022年净亏损72.93亿瑞士法郎。四季报显示，由于客户对瑞信财务健康状况的担忧加剧，瑞信有超过1000亿美元的资产外流。该行承认，此前审计机构普华永道提出的会计账目处理确实存在瑕疵。
当天，瑞信最大股东沙特国家银行的董事会主席Ammar Al Khudairy被问及是否会对瑞信注资时，他回答“绝对不会”。
次日，瑞银盘中一度暴跌约30%，拖累欧美银行股全面下跌，欧洲斯托克银行指数跌幅8%。人们开始担忧，下一个硅谷银行来得或许比想象中更快。
3月20日凌晨，瑞士联邦政府宣布，瑞士信贷银行将被瑞银集团收购。根据股份交易条款，瑞信股东每持有22.48股瑞信股份将获得1股瑞银集团股份，相当于每股0.76瑞士法郎，总对价30亿瑞士法郎（约合223亿元人民币）。
事实上，这家百年投行的流动性危机有着太多征兆，如踩雷英国供应链金融初创企业Greensill Capital及美国家族投资基金Archegos Capital、卷入莫桑比克腐败案、牵扯毒贩洗钱案、用户数据泄漏、前顾问伪造客户签名等。
但从华尔街到苏黎世，银行业暴雷前夜中，第一个找伞的总是房地产行业。
地产踩踏
早在去年10月，瑞信就推迟了一笔房地产基金的发行计划，称原因是房地产基金市场的高波动性和市场环境。
今年2月25日， 瑞信预计旗下规模约32.5亿瑞士法郎的“瑞信国际房地产基金”（CS REF International）的资产净值最多将下降10%，向投资者发放的股息可能会从每股40瑞士法郎降至每股35瑞郎。据媒体报道，持有该基金约13.3%股份的投资者要求赎回。
瑞信声明称：“CS REF International在美国、英国和德国等主要市场面临的利率上升难题，对其全球估值造成负面影响。”“尽管在有吸引力的条件下，租金表现良好，但这不足以抵消利率上升的负面影响。”
据一份资料显示，该基金持有的主要实体资产包括温哥华、奥斯汀和波士顿等热门地区的房地产资产。
房地产基金所引发的赎回挤兑不止发生在瑞信。今年1月，全球资管巨头贝莱德暂停了对一只35亿英镑的英国房地产基金的赎回请求，而黑石旗下的690亿美元的房地产信托基金也达到了每月的赎回限额。
自2008年次贷危机后，银行或其他金融机构因大量投资房地产失利，都极易触动市场脆弱的神经。
但就瑞信当下所面临的困局而言，房地产基金困境亦只是背景一角，谈不上幕后元凶。
思睿集团首席经济学家洪灏接受观点新媒体采访时表示，该房地产基金要求赎回属于正常范畴，一般这种基金在运营时也有一定现金应对短期赎回压力。
他解释称，“一般来说这种房地产基金是分开经营，另外设立的，破产了应该不会涉及瑞信主体。所以挤兑主要还是在瑞信本体发生，如根据2022年四季报披露的流失1000亿，另外是沙特国家银行表态不会增资后，大家进一步挤兑，我觉得这些才是主因。美联储加息等因素，也都影响了整个事件。”
洪灏强调，“金融市场主要还是信心问题。”
汇生国际资本总裁黄立冲接受观点新媒体采访时亦表示：“硅谷银行爆雷本身跟房地产没有直接关系，另外一个背景客观来说，就是美元加息，导致房地产贷款成本升高，但是目前为止还没有出现地产价格下跌的状况。最近瑞信几乎要出事，反而是一个爆雷比较容易出现的状况，紧跟着亚洲一些银行可能会出事。”
黄立冲认为，这一次的“雷曼事件”，要不在欧洲，要不在亚洲，不在美国出现，但是并不等于说美国不会有一些小的银行出现问题。
高盛集团发布报告指出，美国的中小型银行，也就是区域性银行，承担了美国六成的住房贷款以及八成的商业地产贷。美国前财政部长萨默斯亦表示，贷款业务减少将影响投资和经济活动，进而影响借款人的财务健康，向商业地产放贷的美国区域性银行可能会存在风险。
今年1月，美国成屋销售总数年化仅400万户，创下2010年10月以来新低，同比下跌39.6%。
当这场危机起先波及欧洲银行体系，经济学家努里尔·鲁比尼便指出，瑞士信贷的问题将会酿成下一个“雷曼时刻”。
也有一派观点认为不应混为一谈，与雷曼和硅谷银行不同，瑞信拥有大量流动性资产，而且可获得央行提供的贷款工具，它对利率大幅变动的敏感性也低于许多竞争对手。
国金证券首席经济学家赵伟指出，与2008年不同的是，在本次风险中地产领域脆弱环节主要集中在商业地产领域，而非住宅地产。从系统性风险视角看，经过2008年之后10余年的调整，当前美国房地产出现债务风险的可能性较低。从银行资产质量视角看，银行持有的抵押贷款资产占比持续下降——从2008年之前的20%降低至10%。
而最大的共识在于，若任由银行业引发的恐慌无节制扩散，并波及房地产等行业，形势将加剧恶化，“硅谷银行和瑞信或许都不是雷曼，但他们会吓出一个雷曼”。
何处避风港
欧美银行业阴云密布，也影响着债券市场的投资偏好。
3月14日，彭博巴克莱Caa美国高收益债指数平均利差扩大64个基点至1003个基点，为今年以来最高水平，CCC评级债券是市场上风险最高的债券之一，该指数亦被称为美国高风险垃圾债利差，这一利差水平的上升通常意味着信用违约概率的提升。
在此背景下，房利美涉及5.42亿美元信用风险转移（CRT）证券的发行交易将被推迟，同时至少有8家高评级公司决定暂不发行新债。
相较于美国企业债，一部分中资美元债分散投资风险的作用凸显，出现了此消彼长迹象。
3月1日至3月17日，1年期A+评级中资美元债到期收益率从5.2274%下行至4.7718%，2年期A评级中资美元债到期收益率从5.0824%下行至4.6554%，10年期A+评级中资美元债到期收益率从4.7114%下行至4.4432%。
其中，地产中资美元收益率触底回升，高收益级债利率上行幅度最大，截至2023年3月10日，Markit iBoxx 地产中资美元债总回报指数为201.21，高收益级和投资级总回报指数分别为178.81和197.35，分别较11月初各指数最小值上行83.21、103.88、37.10，从历史低位116快速回升。
今年1月起，境外一级市场重现万达商业一类内资民营房企发行融资。此前2月20日，高盛也将中国高收益地产美元债违约率预测从28%下调至19%，似乎意味着境外机构对中资地产美元债紧张情绪有所消减。
叠加“内保外贷”等政策刺激，有分析指出，欧美银行业动荡对中资房企海外融资复苏或许危中有机。
对此，洪灏持保守态度，他表示现在要去做海外美元融资仍有困难，其一是成本，其二则是市场接受程度。
“毕竟美元融资成本非常高，它已经不是一个低息货币了，你看香港这边要是存美元一年定期，它能够给到五点几的收益，如果之前你存在瑞信，七个点八个点的收益量化，在这样的高利息环境下，美元也还没有走弱，去融美元的话资金成本上不占优势。”洪灏说道。
洪灏续指：“我觉得虽然这个channel还是开的，但要大家一下子回来发债，可能接受度不是很高，毕竟之前跌了很多。今年随着恒指的反弹，海外技术修复，其实中资美元债它也涨回来，但是说要用美元发债借钱，它作为一个高息货币，这个借钱的计划其实太贵了。”
黄立冲则是直截了当地指出，中资美元债会更加困难。
“为什么这么说？因为现在总体来说，人民币正在减息，人民币的印钞和流动性也在增加，在这种情况之下，人民币的贬值压力高于任何时候，事实上也有一定程度贬值，我们预期贬到7.5，甚至8都有可能，在这种情况底下，地产美元债它的风险是更高的，因为它的资产是人民币资产，它的还债是美元债。”
“中资美元债其实也一样。地产既然有爆雷，中资美元债照样会爆雷，现在中资美元债的风险比任何时候都要高，市面上不一定太认可高盛的看法。”黄立冲补充道。
保持信心，这似乎是一种奢求，资本市场总是在过度的贪婪和过度的恐慌之间反复摇摆。
“保尔森等对雷曼兄弟的决定突然且出人意料地把大家熟知的规则手册撕成碎片并扔出窗外，市场参与者因此举棋不定，他们不知道自己正在参与什么游戏。这是恐慌的一般定律，恐惧取代了贪婪。”
这是美联储副主席艾伦．布林德所著《当音乐停止之后》中，对2008年9月15日“雷曼日”那一天的真实写照——但也仅仅是那一天。
责任编辑：马婕
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