3月30日下午，《2023Q1亿翰大讲堂·策略会》重磅开播，亿翰大讲堂·策略会是“亿翰大讲堂”品牌下关于行业策略分析，观点输出，热点讨论的线上论坛栏目，本着“共筑产学研桥梁”的使命感，亿翰大讲堂开办至今受到社会各界的认可。
亿翰股份 物业服务事业部总经理 邬晔以《透析年报，探寻物管行业逻辑3大改变》发表了季度观点。
同时，论坛有幸邀请到了东吴证券地产首席分析师房诚琦共同探讨“行业迎新变局，物企如何打造差异化核心竞争力”的话题。
亿翰股份 物业服务事业部总经理 邬晔
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观点发布
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透析年报，探寻物管行业逻辑3大改变
经营逻辑在改变
（资本逻辑向经营逻辑在转变）
1
刀刃向内，向管理层要利润
2022年国际国内的形势复杂多变，国际地缘政治博弈加剧，导致全球经济增长显著放缓，国内经济方面也面临着艰难的时刻。
作为支柱产业的房地产行业，未能从2021年刮起的风暴中走出，甚至波及面越发广泛，受损的企业数量越来越多，物业企业部分业务受到影响不可避免，由于大部分物企都是背靠关联房地产集团起家的，2022年的房地产暴雷潮后，失去了稳定的项目和利润供给，意识到了独立发展的必要性。
另外，物管行业属于微利的劳动密集型行业，在管项目的数字增加难以去改善整体的平均盈利水平，所以不少物企在独立发展的过程中，发现提高管理能力和效率，才能有效降低管理成本，提高造血能力，改善集团整体的盈利结构，因此“刀刃向内，向管理要利润”逐渐成为主流物企的共同意识。
2
收并购热度消失：
PE值下滑，收并购逻辑难以闭环
2020-2021年的物业行业的关键词之一必然有收并购，通过一级市场完成收并购一般给到10-15倍估值，转手通过资本化在二级市场能获得20-30倍，甚至是更高的价格，中间利润十分可观，对收并购买卖双方形成共赢的闭环，因此物管行业的收并购成为了前两年的主流趋势。
而随着资本风口的消失，目前港股物管资本市场，上市民营物企的PE值甚至都达不到10倍，由于缺少资本市场的买单，自然无法再次形成可观的中间利润，收并购逻辑难以形成闭环。
3
探讨：服务为基础，
破圈式轻资产服务模式在萌芽
由于房地产母公司开发业务阻碍，地产公司向轻资产运营发展，比如做代建等。目前轻资产运营成为流行趋势，而物业行业本身属于轻资产模式，地产集团可以利用物企轻资产服务的基础，拓宽服务边界，形成轻资产服务的生态，创造新的商业模型，寻找第二增长曲线，比如“物业+产业园区”、“物业+长租公寓”等等。
服务逻辑在改变
（从大消费概念向回归本源转变）
1
“空间管理”向“内容服务”在转变
物业行业的本质是服务，近几年物企更多关注社区增值服务领域，为了迎合资本市场的投资喜好，社区增值服务也被贴上了“大消费”的标签。但如今，随着资本浪潮的退去，投资者逐渐回归理性，估值中枢的回调，物企也在逐渐回归服务本源，更加关注服务品质的提升。
另外，现在随着人们对美好生活向往的不断提高，需求也在升级，物企需要根据业主需求进行服务内容的迭代升级，从而商业模式也逐渐从空间管理针对“物”的管理往内容服务对“人”的服务上转变，不断丰富服务的内容，以业主的需求为服务导向，积极去打造业主的全生命周期服务生态链。
2
社区增值服务模式：广撒网向精细化式在转变
在独立化大趋势，以及专业壁垒和财力受限的情况下，物企更多的认识到多经增值服务的打法不能采取之前广撒网式，而是需要专业化、理性化。选择能对自身产业效益或者对企业有整体发展意义的赛道。如有些物企觉得美居赛道商业模式更加成熟，能通过物理空间的嫁接，快速创造可观的利润，也有些物企选择团餐赛道、电梯等更适合自身发展的赛道进行精耕。
物企赛道精细化会是行业未来发展的趋势之一，当然物企还是得谨记服务才是万丈高楼的基础，只有通过物业服务品质的不断提升，收获业主满意度，才能够拥有孵化培育多经增值服务的肥沃土壤。
拓展逻辑在改变
（从以量为先转向以质为准）
1
聚焦核心区域，提升项目浓度
拓展逻辑在改变，过去是以量为先，只需要不断扩大市场规模创造高资本关注度，而随着资本浪潮的退去，现在是以质为准，需要去考虑项目收益以及物企实际可得利润。
过去很多区域型的物企主张全国化拓张，比如需要从西南走到华东，从华北走到全国等等，力争实现业务全国面的铺开。但是当前的行情和企业经营现状，不再支持规模简单的数字叠加了，更需要符合企业可持续发展的战略路径。物企开始主张稳扎稳打，精耕自己的大本营，围绕着重点区域进行业务布局，区域浓度的提升，一方面能够有效降低企业的管理成本，另外一方面，集聚效应能快速打造区域品牌影响力。
2
加注非住领域：
向城市服务要未来，向商企服务要利润
随着政府后勤服务的社会化程度加剧和企业经营需要的倒逼，物企需要拓展新业态领域服务市场，因此物企越来越重视拓展非住业态领域。因为非住领域的规模空间更大，例如商务领域，毛利空间更大，而城市服务虽毛利较低，但是其作为空间型的管理，和政府绑定，可以为物企创造流量的入口，使得物企不断更新服务模式，进行智慧化、系统化的升级。因此，总结为一句话：向城市服务要未来，向商管运营要利润。
3
国企强化集团内部资源协同能力
部分国央企虽然背靠强大的集团，但由于大型国、央企内山头林立，很多优质资源无法有效协同，因此现在很多上市及区域性国有企业，都会在企业内部积极沟通协同资源，获取企业内部优质项目，提升自身的运营情况以及规模性管理。
4
国民企牵手，拓宽市场空间
在2022年的年报展现出来一个特点，国民企牵手成为目前主流趋势，包括绿城服务等一批优秀物企积极主动和国有企业合作，因为国有平台虽具备产业基础优势，但在物理空间服务方面缺少底蕴，为了提高整体竞争力，国有企业会选择优质物业服务供应商为其提供内容服务，实现双方需求匹配。
国民企牵手的另一优势是，相比较收并购，合作前期无需投入太大的成本，可以把资金更多的注入到项目品质上，这种合作模式能够有效降低资金成本的风险，同时也实现了双方规模的提升、营收的增长、业态的拓展，是一种有效的强强联手的商业模式。
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热点讨论
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行业迎新变局，
物企如何打造差异化核心竞争力
邬 晔：2022年物企年报中各项财务指标的和往年相比，变动比较大的有哪些？这些指标变动的底层逻辑又是怎样呢？
东吴证券 地产首席分析师 房诚琦：
从目前已经披露业绩公告公司的情况来看，2022年的年报出现了3个比较重要的变化。
1、利润率的下降，或者可以称之为利润率的均值回归：这是2022年的行业现象，目前来看所有披露公告的公司都出现了利润率下降的现象，区间从1%-7%不等。在我看来这个是完全合理的现象，也是行业回归正常发展的标志，造成利润率下降有3个原因：
1）2019-2021年各家公司都有大量新项目交付，交付项收费单价也比较高，很多维修成本也是地产公司来承担的，所以会产生比较高的毛利率。2022年交付面积下滑同时存量项目占比提升造成利润率出现一定的下降。
2）2022年疫情的影响，防疫成本还是对物业公司的成本造成了一些影响，而且2022年的政府补贴也几乎没有了。
3）关联方的影响。不可否认的是，过去几年中由于资本市场给到物业公司的估值水平偏高，地产母公司会有动力通过关联交易输送一部分的利润，客观上也推升了物业公司部分业务的毛利率，而这种利润率水平其实是不可持续的。2022年开始，地产行业出现了一些问题，很多地产公司的现金流面临很大的挑战，也没有能力再继续给到物业公司太多的支持，所以我们会观察到物业公司的各项业务特别是非业主增值业务的毛利率都会下降比较多。
但利润率的下降或者说回归应该说是一个好的现象，行业回归到比较合理或者说公平的竞争环境中，回归到服务的本质。根据行业实际情况，物企合理的毛利率水平区间大概就是基础物业服务业务15%-20%；非业主增值服务业务20%左右；社区增值服务业务30%-40%。
2、应收款上升：我们观察到，几乎所有的公司应收款的增速都会高于营业收入的增速。这里面造成与营业收入增速不匹配的多增的部分的原因主要有2个：
1）还是上面提到的地产行业的问题，2022年各家物业公司与关联方的应收款都会增长的比较快，尤其是民营的公司。
2）我们知道一般物业公司的集中催缴物业费都是在12月，但去年的12月比较特殊，受新冠疫情影响，各家的收缴率都比2021年要下降一些，晚1个月支付刚好跨了一个会计期，目前这部分影响的应收款在期后回款的情况都还是比较正常的。
3、收并购的影响开始显现：行业的收并购的高峰是在2019-2021年，这段时间收购的项目很多，同时现在回头看当时的估值其实是偏高的。收并购在报表上主要体现在两个科目，一个是无形资产中的客户关系，另一个是商誉。其中无形资产是需要每年必须进行摊销的，商誉会进行现金流的测试，由测试结果决定是否进行减值。无论是无形资产的摊销还是商誉的减值，都会直接对利润造成影响，具体影响的程度就要看当时收购的体量和对价了，各家公司不太一样，但有一点是可以确认的，收并购对利润的影响肯定没有完全结束，还会持续几年。
邬 晔：站在券商角度，是如何看待2023年物管板块的资本市场表现和企业未来发展方向？
东吴证券 地产首席分析师 房诚琦：
我认为就是一个关键词：分化。
我们从最直观的指标来看，市盈率指标，现在的分化非常严重，民企物业公司的估值普遍低于10倍，甚至最低的只有4倍，而央国企的物企普遍在15-20倍，最高的公司接近30倍。这种现象体现的是两个因素。
首先市场为什么给民企折价，核心还是因为民营地产公司的信用风险还没有完全出清，关联方的物管企业多少仍然受到影响，无论是关联业务量的下滑，还是应收款的增长等等，确实对物企的经营和报表都还在产生影响。
其次是央国企和民营物企未来的增速出现了分化，从目前已经公告的情况看，未来民企物业公司的增速大多回到了10%-15%的区间，而央国企的增速仍然维持在20%以上，所以估值上出现分化也可以理解。
展望未来的话，我的判断是行业整体的估值中枢会回到10-20倍之间。也就是说目前的民企物企在地产信用风险出清后，会迎来估值的修复，回到10倍左右。央国企未来如果增速回落至20%以下，估值也会相应回归。另外，有一些差异化能力的公司，估值上可能还会有些溢价，比如还有商管业务或是其他专项业务做到行业龙头地位的，但与过往不同，讲故事的时代已经过去，未来物企更需要在这些业务上做到一定的业务体量，市场才会给到企业相应的独特价值。
企业未来的发展方向，我觉得还是一个主题，就是独立性和内生性的增长。
因为长期来看，地产关联方给予的帮助占比会越来越低，独立性是每家物业公司需要思考的问题。这里说的独立性不应该是因为非业主增值业务的下降导致的关联交易占比下降，这种被动的变化没有意义，我们需要关注的是企业主动的变化，在市场化外拓和合作上是否有足够的投入，市场拓展应该在每家公司的战略报告中都占据最重要的篇幅，是需要首要考虑的问题，好好考虑下如何在现在这么激烈的竞争环境中，培育自己的竞争优势。
最后我想说的，行业前几年确实有一些被资本市场绑架了，很多经营动作出现了变形，偏离了物业行业的初心，很多动作都以业绩为导向，而不是以满意度为导向，也出现了一些短视的行为。现在市场冷静下来了，物企也可以借此机会冷静下来回归本源制定一些符合行业发展规律的战略规划。行业仍然是个好行业，机会也仍然很多，慢慢来不着急。
邬 晔：注册制落地后，又给了很多待上市物业企业IPO一条新出路，请问房总能给物企上市提供一些新想法吗？
东吴证券 地产首席分析师 房诚琦：
目前，物企上市风口的已过，但不排除还有优秀的物企没有上市情况。就目前来看，注册制落地之后企业上市的流程大大缩短，A股相对港股的优势主要是流动性更强以及市盈率略高，因此独立第三方且专业服务领域表现突出的物企可以选择尝试A股上市；存在关联交易的物企在A股上市有略有困难，仍然可以选择港股上市。
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