厘清市值管理的一个目标和三个原则

转自：中国工业报

■王永强

作为国内开展市值管理咨询业务最早的一员，中国上市公司市值管理研究中心原主任刘国芳于五年前放弃了该业务。

而之所以放弃市值管理业务，则与行业对市值管理的“污名化”脱不开干系。

“凡是不以中长期增强上市公司内在价值为目标，不以合规为前提，从战略层面系统、科学地推动上市公司市值可持续增长的所谓市值管理，基本上是伪市值管理。”刘国芳告诉中国工业报，厘清上述一个目标和三个原则对理解市值管理的真正内涵至关重要。

伪市值管理导致“污名化”

《中国工业报》：从2014年“国九条”提出鼓励上市公司建立市值管理制度，到近日新“国九条”和国务院国资委提出央企引入市值管理考核，该怎样看市值管理政策的落地背景？

刘国芳：2023年下半年到今年初资本市场下行以来，国家非常关注资本市场的稳定和健康发展，国务院以及证监会、国资委等相关部委，都出台一些政策助益资本市场企稳。

其中，新“国九条”和国资委就提出来，央企包括国有控股上市公司要进行市值管理考核。这不是国资委首次提出市值管理考核。最初，李荣融任国资委主任时就提过央企要进行市值管理的设想。后来到2014年“国九条”提出鼓励上市公司建立市值管理制度，站位比较高。

其实，考核只是制度的一个方面，制度涵盖的内容更广。但因为种种原因，2014年国九条的提法一度不了了之，因为当时面临的最大问题是没法落地。

这次新“国九条”再提出来，既是对资本市场的呵护和负责，也面临诸多敏感问题。因为当下跟十年前的大环境已经不同。

2013-2014年央企开始推进改革，2015年上半年A股迎来了大牛市；随后股市大幅下行，国家又经历了金融去杠杆、清理P2P、资管新规等。然后，市值管理就被二级市场一些私募所利用，披着市值管理的外衣，却做着操纵股价、内幕交易或虚假陈述的事儿。也因此，证监会有段时间要求严厉打击虚伪市值管理，市值管理也从一个褒义词变成贬义词，后来没人敢提了，因为市值管理已经被“污名化”了。

这是市值管理最近十多年的发展过程、背景和反复。

《中国工业报》：相较此前，这次市值管理如何落地推进？

刘国芳：在资本市场需要维稳时重提市值管理是好的，但是未来会怎么推进，我心里也没有准线。

央企的市值管理考核，之前，我们曾帮着做过方案。现在有一些专家把市值管理当成股价管理，会导致市值管理走偏，最终形成伤害。

为什么多次提？首先因为大家对市值管理内涵的理解容易出错，把市值管理看成股本乘股价，股本基本上不动，那可不就变成股价管理了？

而股价管理就很容易陷入内幕交易、股价操纵、虚假陈述的泥沼。所以，市值管理叫股东价值管理可能更好一点。

合规前提与三个原则

《中国工业报》：在您看来，市值管理或者股东价值管理的具体内涵该怎样理解？

刘国芳：市值管理既是系统工程，也是一个科学工程，更是合规工程。因此，我们定义的市值管理以合规为前提，要系统开展、科学开展，以提升内在价值为基础，追求健康的可持续的市值增长。

凡是不以合规为前提的，最后都会走上操纵股价或者内幕交易、或者虚假陈述的陷阱，换个说法就是编造概念、伪造利润、坐庄等。所以我们一再提到三句话，以合规为前提，系统、科学开展，针对企业内在价值提升进行战略管理。

所谓系统，是说市值管理不是单一维度的考核，那只是系统的一个方面；根本上还是要以提升内在价值为基础，对企业的内在价值进行中长期的战略管理，而非短期管理，远离直接看股价或者操纵股价的偏向。

至于战略管理，则说明市值管理既非可有可无，也不是简单的企业经营管理。企业经营管理涉及到方方面面，而市值管理作为战略管理直指上市公司的终极责任，就是要为股东创造价值和财富。

股东的财富体现是什么？作为投资人，我买你的股票，你的股价必须要涨。当然，这种股价上涨，不是每天要涨，不是短期要涨，而是中长期要涨，投资者才有回报。否则，市值管理就容易变成一个短期行为。

也正是因为上市公司市值可持续增长的理念还没有树立，所以现在管理层特别强调要从一个融资为主导的市场，变成一个投资为主导的市场。

投资者买的股票中长期有回报，这样才是投资者为主导的市场；而非之前以上市公司怎么融资方便怎么搞。如果管理部门以增加了多少家上市公司、直接融资多少为自己的业绩，其实都走偏了。

《中国工业报》：新“国九条”限制机构频繁交易，也是中长期市值管理的一部分？

刘国芳：市场行情不好，我们所谓的战略机构投资者，所谓大的公募私募有责任。他们换手特别高，业绩考核也是短期行为，尤其是公募基金，业绩以净值考核，只要排名不靠后，就可以按照净值去提管理费，甚至不像私募是绝对收益提成。

也因此，一些大的公募私募持股行为也比较短线，两三个月就换股，换手率比较高，不像巴菲特等中长期持有，这样不利于资本市场形成一个健康的以提升内在价值为基础的市值管理大环境，大家都追求短期收益，频繁炒概念，忽视中长期的价值提升。

科学管理提升内在价值

《中国工业报》：科学管理具体怎样推进？

刘国芳：系统管理是强调要管理和改善影响上市公司市值的各种因素，这些因素间接推动上市公司市值的可持续增长，而非直接管理市值和股价。

而影响上市公司市值的因素有很多，必须要找出关键因素并进行改善，这就是科学管理。

影响上市公司市值的因素，我们假定有十项，对每一家上市公司来说它很可能不一样。比如，有的上市公司内在价值不错，盈利能力、成长性都挺好，但市值一般，这时候可能就涉及到与投资者的沟通，我们称之为价值揭示工作。

另外，有的公司可能内在价值很一般，但市场很看好它，比如有概念，所以估值特别高。对这样的公司，它的市值管理就是怎样夯实其内在价值，不断提升盈利能力。不要现在是热门赛道、热门概念，等过一段时间大家不炒作，你的市值就被打回原形了。这时候怎样夯实内在价值，我们就称之为科学管理。

因此，所谓科学管理，即分清影响市值因素中的关键性主要因素，进行持续改善。

《中国工业报》：央地国企的市值管理手段是否要较上市公司更为敏感？

刘国芳：市值管理是以科学、系统、合规为前提，揭示企业内在价值为基础，通过价值揭示让市场认同企业价值的中长期战略管理。理解这一概念的内涵，再去设计管理工具，才能够正确利用这些工具和手段，否则的话就容易走偏。

具体到央地国企的市值管理，则比民营企业复杂得多。对于民企，把握好系统化、科学化、合规化的前提，市值管理相对来说比较简单。

而央地国企既是市场化企业，要追求利润与市值增长；同时因为是国有的，还有社会责任在身；此外，现在中央对央企还有政治层面的责任要求。

所以，央企既有经济责任、社会责任，还有政治责任，这种情况下的央企市值管理考核更复杂。

比如国资委主任张玉卓提出对三大央企汽车集团新能源业务进行单独考核，就有政治责任、社会责任在里面。

“双碳”背景之下，造车新势力现在除了比亚迪和理想汽车是盈利的，其他几乎都不盈利。而央企汽车集团也要发展新能源，因为新能源是新质生产力，要提升竞争力，要为“双碳”作贡献，最好最终盈利。但现阶段要求发展新能源车的央企盈利，还为时尚早。因此国资委对央企“一利五率”的考核指标，就对当前央企新能源车的发展不适用。

为什么央企市值考核非常复杂？

按照我们以前给出的设计方案，央企市值考核，既分绝对考核、相对考核，还分混合考核。

绝对值考核的话，确实因为中国资本市场波动性太大了，可能各方面做得很好，但整个市场下跌，央企市值也不能例外，所以绝对值考核之外，要引入相对考核。相对考核指标的设计很复杂，因此要建立系统、科学的考核体系。

总而言之，从国资委提出市值考核已经十多年了，中间过程如此曲折需要系统研究。

我个人建议，首先要树立市值管理的正确理念，现在大家对市值管理的认识差异很大，要是没有正确理念，以后容易走偏。有了正确理念和共识后，要系统设计，系统工程、科学工程以合规为前提。然后再以考核作为指挥棒，让我们的国有控股上市公司增强市值意识，增强股东回报意识。

现有的央企“一利五率”考核，都是财务指标、经济指标。上市公司的终极目标是回报股东，股东回报一要分红，更要市值持续增长。

因此，央企的市值管理要以市值考核指挥棒作为抓手，在央企财务、经济指标做到位的前提下，同时引入市值的绝对和相对考核才能够健康地贯彻下去，才能不走弯路、持之以恒。

审核：余早早

责编：左宗鑫

编辑：崔轶舒

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