看看澳洲公司的吃相!知名房地产信托基金被指收入造假、掏空资产!其股票一文不值!

看看澳洲公司的吃相!知名房地产信托基金被指收入造假、掏空资产!其股票一文不值!
2019年08月13日 18:29 市值风云

作者 | 扶苏

流程编辑 | 小白

Rural Funds Group(ASX: RFF,下文简称“RFF”)是澳大利亚一家知名的房地产信托投资基金(Real estate investment trust, REIT)。

RFF旗下拥有多元化的农业资产组合,包括杏仁园、坚果园、养牛场、葡萄园和棉花园等。RFF将这些农业资产租给承租人经营,并收取租金。

在这种商业模式下,RFF本身无需承担传统的农业经营风险,保证了收入来源的稳定性。

自2014年在澳大利亚证券交易所(ASX)上市以来,RFF股价一路攀升,目前已超过IPO发行价的300%。

然而,知名做空机构Bonitas近日发布公开报告称,RFF自上市以来,多次虚增租金收入,并利用关联方转移上市公司资产,由于如此恶劣的财务舞弊行为,RFF的股价一文不值。

一、虚增2,800万澳元的租金收入

RFF的收入来自RFF农业资产承租人所支付的租金。

在RFF目前的多元化农业组合中,杏仁园是最主要的收入来源。2013财年以来,杏仁园占RFF累计租金收入的50%以上。

RFF将旗下的4个杏仁园租给6个不同的承租人。其中有4个承租人是RFF的关联方,而剩下2个独立第三方承租人分别是Selected Harvests Limited(ASX: SHV, 下文简称“SHV”)和Olam Orchards Australia Pty Ltd(下文简称“Olam”)。

Bonitas发现,自2017财年以来,RFF将这两名第三方承租人的租金收入虚增了2,800万澳元。

在RFF上市时的2014财年,SHV是其杏仁园唯一的独立第三方承租人。根据RFF披露,上市以来,来自SHV的租金收入累计达3,200万澳元,占比为17%。

其中,在2017财年,SHV的租金收入占比从上一年的15%大幅上升到21%。对此,RFF解释为,从2016年7月1日(即2017财年)起,公司实行更高的租赁费率。

虽然RFF并未披露具体的租赁费率,但RFF披露的来自SHV的租金收入在新租赁费率生效后大幅增加,2017财年和2018财年的年租金收入在870万澳元左右,而2017财年以前的年租金收入不到400万澳元。

Bonitas认为,RFF在SHV上虚增了2,200万澳元的收入。

澳大利亚所有上市和私人公司都需向澳大利亚证券和投资委员会(ASIC)提交详细的年度财务报表,其中也包括RFF的承租人SHV和Olam。

Bonitas发现,RFF所披露的租金收入和SHV披露的租金费用明显不一致。

根据SHV的财务报表,SHV在2017财年支付的租金费用仅为320万澳元(其中还包括支付给另一家房地产信托基金Arrow的租金),较上一年的租金费用520万澳元明显下降。

SHV解释为,当年新的租赁费率较之前有所下调,这与RFF的说法明显矛盾。

类似的,Bonitas发现,RFF还将来自另一个独立第三方承租人Olam的租金收入虚增了600万澳元。

根据RFF披露,2018财年以来,来自Olam的累计租金收入将近2,000万澳元。而Bonitas在对比财务报表后却发现了600万澳元的缺口,这意味着2018财年以来,RFF将来自Olam的租金收入虚增了46%。

总的来说,Bonitas发现,2017财年至今,RFF将来自SHV和Olam两名独立第三方承租人的杏仁园租金收入累计虚增了43.7%。基本上,RFF每年虚增的杏仁园租金收入都在35%-50%之间。

值得注意的是,而Bonitas所提到的这部分虚增的杏仁园租金收入只属于独立第三方承租人SHV和Olam。在RFF目前的6个杏仁园承租人中,还有4个是RFF的关联方。这意味着,RFF虚增的收入可能还远远不止做空报告中提到的这些。

二、通过激进的会计假设,提高资产的公允价值

自上市以来,RFF所披露的利润水平和股息支付情况一直良好。2014财年至今,RFF披露的累计税前净利润已高达1.3亿澳元,累计支付的现金股息高达9,700万澳元,由此计算的股息支付率为76.2%。

然而,Bonitas提醒投资者,千万不要被RFF表面上欣欣向荣的财务状况所迷惑。Bonitas认为,RFF的利润几乎完全来自上文所提到的2,800万澳元的虚增租金收入,以及可疑的非现金收益。

Bonitas认为,RFF在估计资产公允价值时采用了过于激进的会计假设,比如低贴现率和低资本化率,导致其农业资产的公允价值被人为夸大。

例如,从2012财年至2019财年上半年,RFF杏仁树的公允价值增加了5,920万澳元,较期初公允价值增加了331%。其中,2016财年,RFF的杏仁树公允价值同比增长了83.1%。Bonitas认为,RFF资产的估值增幅之大令人咋舌。

又如,在一个名为“Macadamia”的资产中,RFF在2018财年前采用9%的贴现率计算其公允价值,而到了2018财年,RFF突然把贴现率下降至7%,使得Macadamia的公允价值在当年大幅增加了235万澳元。

Bonitas剔除了RFF虚增的租金收入,以及通过人为夸大公允价值而带来的非现金收益后,计算出的RFF的现金股利已经远超过RFF的实际净利润。2017财年至今,RFF实际的股息支付率高达158.1%,其中在2019财年上半年时高达347.9%。

Bonitas认为,RFF主要通过多次发行股票和增加借款来支付不断增加的现金股息,导致公司的净债务在2019财年上半年时已膨胀至2.59亿澳元。

Bonitas总结了RFF财务造假的链条:虚增收入和利润→通过发行股票和增加债务来支付股息→高股息支付率提升了投资人的信心以及推升股价→有利于发行更多的股票和债务→收购资产→继续虚增收入和利润……

值得一提的是,Bonitas认为并非只有自己已经注意到RFF不正常增加的债务以及可疑的非现金利润。

Bonitas注意到,RFF的债权人已经收紧了RFF的贷款合约。从2018年6月30日到12月31日的半年间,债务人要求RFF将有形资产净值从2亿澳元提高到4亿澳元。这说明债权人也已经开始怀疑RFF在资金使用方面是否符合投资人的利益。

三、利用关联方掏空上市公司

RFF Management(下文简称“RFM”)是RFF管理层的私人公司,负责管理RFF的资产。RFM及其相关基金(下文简称“RFM相关基金”)属于RFF的关联方。

RFF在年报中表示,RFM管理RFF资产的唯一报酬形式是每年收取1%的费用,然而Bonitas认为这远非事实。

截至2019财年上半年,RFF向关联方RFM和RFM相关基金提供的贷款超过3,000万澳元,而RFF对此并未有任何说明。

最令Bonitas担忧的是,RFF的管理层与RFF的少数股东之间存在着明显的利益冲突。

RFM与RFF的董事会成员构成几乎一致,其中RFF的董事David Bryant是RFM的董事会主席兼创始人,持有RFM 78.2%的股权,但其在RFF的持股比例仅为4.31%。

因此,Bonitas认为,RFF管理层如果做出不惜以牺牲RFF少数股东利益为代价,利用RFM掏空上市公司的行为,完全不会令人吃惊。

而Bonita也已经发现了RFF管理层利用RFM掏空上市公司资产的一系列证据。

据Bonitas估计,自2014财年以来,RFM累计从RFF处收到了4,100万澳元的现金,名义上用于支付RFF的各种费用,这笔资金相当于RFF上市以来累计收入的22%。

此外,RFM还通过一个叫“J&F”的项目,直接从RFF担保的贷款中提取了3,000万澳元。

2018年8月,RFF购买了价值5,300万澳元的养牛场,而RFM则收购了J&F的牛资产,为RFF的新养牛场提供牛。RFF由此获得了银行7,500万澳元的财务担保额度,旨在为其新的养牛场提供运营资金。

然而,就在RFM取得J&F的控制权后的不久,J&F便从RFF的财务担保额度中提取了3,000万澳元,这笔钱直接支付给了RFM,用于继续回购J&F的股票。

Bonitas认为,这次交易正是RFF管理层与RFF少数股东存在利益冲突的体现。RFF向其管理层控股的RFM支付了3,000万澳元,这相当于直接支付了一笔现金股息,但RFF的少数股东却未从中获益。

RFM相关基金还拥有一个名为“Macgrove”的项目,Macgrove是RFF坚果园的长期承租人。RFF的财务资料显示,2019财年,RFF向Macgrove提供了一笔高达1,450万澳元的贷款。

Bonitas认为这笔贷款十分可疑。Macgrove自2007年成为RFF的承租方,多年来其种植面积和坚果树的数量都没有明显变化,为何却在2019财年突然需要一笔大额借款,而借款的金额是其2018财年总资产的3倍以及总收入的2倍。

更令人担忧的是,Bonitas翻阅了Macgrove自己披露的财务资料,却没有发现这笔高达1,450万澳元的贷款。

Bonitas呼吁,为了RFF少数股东的利益,希望相关调查机构在这笔贷款彻底消失之前,迅速查明该资金并追回。

Bonitas估计,RFF自2014财年以来向RFM累计支付的4,100万澳元现金,加上通过J&F提取的3,000万澳元贷款,以及向Macgrove提供的一笔高达1,450万澳元的可疑贷款,RFF管理层已经通过RFM,累计掏走了上市公司高达8,600万澳元的资产。

结论:股票一文不值

正如上文所提到的,RFF自2017财年以来虚增了将近一半的租金收入,并利用激进的会计假设提高其资产的公允价值,以操纵非现金利润。

Bonitas扣除了RFF虚增的利润,并减去RFF向J&F和Macgrove提供的贷款,以计算RFF的真实净资产。Bonitas计算得出,截至2018年末,RFF的真实净资产仅为2.86亿澳元,较披露的5.32亿澳元虚增了100%,远远达不到债权人要求的4亿澳元。

Bonitas还提到,RFF的真实业绩可能更糟糕,因为Bonitas的计算仅基于这篇做空报告中提到的业务。事实上,Bonitas认为,RFF的管理层可能还有更多的谎言尚未被揭露。

Bonitas的最终结论是,RFF的股票一文不值。

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