拉芳家化:守成有余,进取不足 | 风云独立审计

拉芳家化:守成有余,进取不足 | 风云独立审计
2019年09月30日 18:36 市值风云

作者 | 周小周

流程编辑 | 小白

日化行业的产品包罗万象,是我们的日常起居不可或缺的一部分,消费群体极其庞大。这次风云君将带各位老铁解读一下护发美发、沐浴领域。

一起聊聊经常在电视广告中看到的拉芳家化(603630.SH)。

其实,诸如珀莱雅与拉芳家化等公司遇到的境况类似,但面对巨头企业包围和线下市场的劣势,在经营上遇到很大的挑战。

公司主要从事日用化学产品的研发、生产与销售,涵盖洗发水、护发素、沐浴露、香皂等产品。主要通过线上及线下相结合的模式开展业务运营。

一、主营业务发展遇瓶颈,业绩拐点仍未出现

(一)营收比较依赖“拉芳“品牌

公司2014到2018年的主营业务规模一直维持在9-10.2亿元,增速逐步走低,2018年为9.64亿元,同比下降1.73%。

主营业务在近五年内基本没有发生质的变化,营收规模自16年起出现逐年下滑现象。

由于公司仅披露2014-16年的品牌收入,因此先看看公司2014-16年的品牌营收如何。

公司虽然品牌众多,且品牌定位面向不同消费者,但目前的主营业务收入主要来源于“拉芳”品牌,其余品牌合计占比不到50%。

“拉芳”品牌在2014年到2016年营收规模维持在6亿多,占主营业务62%-67%左右,在成长性方面比较欠缺。

“雨洁”品牌的营收已从2014年的1.87亿元回落至2016年的1.67亿元,2016年占比仅为16%。

被公司给予厚望的高端品牌“美多丝”则从14年的0.54亿元上升至16年的1.58亿,增速较快但对主营贡献仍低,仅占15%。

2017年美多丝为1.78亿元,占主营比为18.74%。

(资料来源:拉芳家化17年年度报表)

而其他包括“圣峰”、“缤纯”、“威爽”、“陶然”、“娇草堂”、“曼丝娜”、“依媚”等品牌的营收不到1亿元,占比不到10%。

虽然公司18年的“拉芳”、“美多丝”共占营收比重的82.65%,结合过去美多丝不到20%的占比,表明2018年的拉芳家化依然比较依靠“拉芳”品牌获取收入。

(资料来源:拉芳家化2018年年度报表)

(二)在与国际巨头的竞争中无明显优势

公司营收放缓的另一个因素是渠道问题。

拉芳家化的渠道收入以经销为主,商超为次,最后则是电商及零售渠道。

1、经销渠道是指经销商自行购进商品并在约定的期限内销售,这对热销的产品来说将非常有利,但若产品不受欢迎,则经销商会灵活控制购入的规模。

公司的经销渠道收入规模逐年下滑,从16年的7.42亿元下降至18年的5.77亿元,但其收入占比仍高达70.78%。表明公司产品热销程度弱,经销商购买力减少。

2、商超渠道是指通过签约买断的方式,将产品放置商城、超市。

商超渠道收入规模逐年上升,但增速自2017年起开始放缓,从17年的2.66亿元上升至18年的2.81亿元,同比增长5.51%。

商超日化产品种类多且具有极高的同质化,价格也没有较大的优势,而公司品牌优势并不明显,因此商城渠道增速慢。

3、电商及零售渠道方面,总体看规模及增速不高。在2018年实现营收1.06亿元,增速仅为18.21%,表明公司在电商的发展浪潮中表现不尽人意。

公司在线下不及日化行业龙头,宝洁、联合利华等国际巨头企业在洗发水、护发素、沐浴露市场的竞争力强;线上渠道难以复制如珀莱雅一般地通过性价比高来实现逆袭。

线上线下都难以突围的原因是产品价格及品牌。

从公司线上的天猫平台可知,公司“拉芳”品牌的产品价格普遍在20-100元内,与宝洁、联合利华旗下的产品单价相差无几,价格优势薄弱。

(资料来源:天猫商城)

如我们平时用的“海飞丝、飘柔、潘婷、沙宣、玉兰油、舒肤佳”是宝洁旗下的产品,分拆单件商品后的单价也是在40-50元内。

而“力士、夏士莲、 清扬、多芬”则是联合利华旗下产品,其价格产品也是在30-100元左右。

公司成立时间短,与国际巨头的品牌美誉度方面存在较大的差距,而品牌恰恰正是消费者所关注的重点之一。

(资料来源:拉芳家化招股说明书)

公司也曾尝试作出突破,试水海外化妆品品牌代理业务,并已获得部分中国区独家代理权,如“黛尔珀”、“瑞铂希”等品牌,但代理业务如今对营收贡献微弱,因此公司并没有披露相关营收数据。

二、财务分析

(一)毛利率与净利率分析

拉芳家化2014-18年的毛利率维持在50%-60%,毛利率平稳上升,但总体看,公司毛利率常年稍低于上海家化。

2014-16年,经销渠道的毛利率在49-55%;而电商及零售的毛利率最高,毛利率在16年高达71.28%。

从销售费用率看,拉芳家化2014-18年的销售费用率总体呈上升趋势,基本处于30%-40%,高于上海家化。

其中销售费用支出方面,公司2018年广告费用仅为0.56亿元,同比下降52.94%,为近五年最低。

广告推广费用主要指公司与电视台投放相关广告,为产品做宣传,并且陆续聘请众多明星为产品作代言。

值得一提的是,公司的明星代言人中,唐嫣继珀莱雅后,也成为了拉芳家化的代言人,并一度在公司上市时现身上交所,以至坊间流传“要上市,找唐嫣”。

而市场开发费用、职工薪酬费用、电商平台费用占比出现不同程度的上升。

其中职工薪酬占比逐年上升,从14年的4.86%上升至18年的12.03%,目前占销售费用比重最高。

市场开发费用总体呈上升趋势,从14年占销售费用的5.4%上升至18年的8.9%。

而广告费支出在2014-17年是主要的销售费用支出,但在2018年占销售费用比仅为5.8%,相比14年减少7.9%。

电商平台费用占比14年的0.2%上升至18年的4.25%,费用占比最少。

由于公司营收以经销渠道及商超渠道为主,因此市场开发费用及销售人员的薪酬上升。

其中市场开发费用主要包括商超费用及市场推广费用,其中商超费用支出包括与商超相关的促使、返利、陈列费等;而市场推广则是为经销商提供的供端架、陈列架等宣传促销的物料。

职工薪酬的增加主要因公司营销人员数量的上升,从2014年的1809人上升至18年的2202人所致。

然而2018年销售人员数量虽增加,但人均销售货值为43.76万元,低于14年的51.44万元。

最后看看公司的净利率,拉芳家化的2014-18年的净利率变化低,基本维持在13%-15%区间,在2016年后,开始高于上海家化。

(二)偿债能力很强,运营能力下滑

拉芳家化与上海家化的资产负债率的走势恰好相反,而拉芳家化的资产负债率逐年下降,至18年仅为9.95%。

公司上市至今除了IPO融资所得的7.50亿元后,再也没有进行过直接融资及间接融资的行为。

公司2018年持有货币资金为9.62亿元,且基本无短期及长期借款,公司债务无忧,偿债能力极强。

从应收账款周转天数来看,公司应收账款周转天数总体呈上升趋势,至18年为40.59天,

对比公司上海家化表示,按该行业的惯例,一般会给规模大、信用良好的商超渠道客户一定的信用期 。

但公司近几年营收出现瓶颈,增速下滑,而应收账款周转天数上升,对公司而言不是个好现象。

公司前五大客户的应收账款占比很高,在2015-18年一直维持在70%-75%。

公司2014-16年五大客户基本是国内比较大型的商超企业,但仍需警惕过高的应收占比的风险性。

(资料来源:拉芳家化招股说明书)

而在应收账款的账龄方面,公司1年以内的账龄占应收账款总额接近百分百,计提坏账极少,公司应收账款质量较高。

从存货周转天数来看,公司存货周转天数逐年上升,在2018年居然高达285.57天,存货周转水平远低于上海家化。

从存货分类可以发现,库存商品占存货比的上升速度加快,从14年的15.54%提高至18年的52.6%。

公司产品销售渠道部分来自商超及电商,存在已售而尚未确定收入的时间差,两者占营收比重低,因此并非公司库存商品上升的原因之一。

结合公司过去的营收基本维持不变的规模,库存商品迅速上升或许表明公司产品已存在滞销积压现象,存在存货减值的风险。

(三)经营现金流不佳,管理层坚持分红

公司经营现金流2017年开始恶化,2018年经营活动现金净额为0.24亿元,同比下滑59.32%。

由于公司在18年赎回十几亿的理财产品,促使投资活动产生现金流暴增,因此若算上公司投资活动产生现金净额2.19亿元,则公司2018年广义的经营活动现金流为2.43亿元。

虽然公司的广义经营现金流较17年增加,但经营活动产生的现金流恶化,对公司现金流造成极大影响。

比较欣慰的是,公司虽然经营受阻,但公司管理层还是比较照顾中小股东,自17年3月上市后,坚持每年派息,其中17-19年的股息率分别为0.39%、0.5%、2.57%。

2018年的分红更是占公司归母净利润的70.41%,在这种情况仍如此大方,实属不易。

结尾

国内外日化龙头环绕,竞争激烈,公司业务萎缩,但其产品受众范围广,可谓守成有余,进取不足。

双线受阻,代理业务贡献低,公司出路在何方?管理层仍需努力。

财经自媒体联盟

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