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“
商誉引发的惨案。
”
风云君前段时间维修房子被坑了一波，本想着找几家建筑装修公司研究研究，然而打开吾股大数据一看，这家叫启迪设计(300500.SZ)的公司似乎很受监管的关注，于是愉快地确定了研究对象。
（来源：市值风云APP）
当风云君坐下来细细研究后发现，2020年和2021年的这两封监管函都跟启迪设计几年前收购的一家子公司有关。
并且这家子公司的能耐还远不止于此：不仅引发监管持续关注，还帮助启迪设计蹭了不少概念，靠概念拉动股价方面也是一个小能手。
下面风云君就来好好说说启迪设计和这家神奇的子公司。
一、设计+光伏=涨？
（一）启迪设计和嘉力达的渊源
启迪设计的前身为苏州市建筑设计研究院（下称“苏州设计”），成立于1953年，2002年改制以前隶属于苏州市政府。
2016年，苏州设计的控股股东赛德投资与启迪控股达成合作意向，赛德投资增加注册资本，新增资本由启迪控股认缴。
增资后苏州设计正式更名为启迪设计集团股份有限公司，在深交所上市。
而启迪控股前身为清华科技园发展中心，是清华大学直系企业，实力不俗。
上市以来一直以建筑设计为主业的启迪设计于2018年进行了一次大手笔收购，收购对价高达6.5亿元，形成商誉2.7亿元。而收购对象正是后来被监管重点关照的深圳嘉力达节能科技股份有限公司（简称“嘉力达”）。
嘉力达从1997年就开始从事节能服务，不仅是我国第一代能源管理信息化系统的研发者，还曾参与《公共机构节能条例》起草和《空调通风系统运行管理规范》国家标准规范的制订。
迄今为止嘉力达已经为全国2000多个项目提供了节能服务，累计节电9亿多度，减少碳排放90万吨。
（来源：嘉力达官网）
收购之前，启迪设计的总营收规模都在4-5亿之间，收购之后则迅速翻倍，2020年及2021H1分别实现营收18亿及8.5亿。
但嘉力达在节能方面虽然看似经验丰富，且营收规模不错，营收占比却有下降趋势，2021H1营收仅1.8亿。
（二）光伏业务，是蹭概念还是真有料？
因为嘉力达的节能业务中还包含光伏屋顶的业务，正好踩中了今年6月份国家要求在全国各县区中大力发展光伏屋顶的政策风向，因此股价瞬间大涨。
（来源：Choice数据）
在暴涨之后，马上有投资者在互动易中对公司在光伏业务中扮演的角色向董秘进行了提问，董秘的回答是公司主要参与建筑图纸设计工作，而子公司深圳嘉力达则主要参与EPC总承包。
（来源：市值风云APP）
但在嘉力达的官网中，其对光伏部分业务的描述则是“主要提供支架等组件的安装方案”。
（来源：嘉力达官网）
虽然今年4月份嘉力达又在厦门和南平投资设立了两家新的子公司，除了支架和管理系统外，还增加了技术含量略高的微型逆变器的研发，但总体来说，嘉力达在光伏业务中扮演的其实就是安装方案的设计及组件供应的角色。
而这个处于整个光伏产业链最下游的环节其实技术难度是相对最小的，因而毛利也相对最低，很多企业甚至在盈亏边缘挣扎……
（来源：行业调研）
嘉力达光伏业务到底利润多少先暂且不论，但自从股价受到BIPV利好刺激上涨之后，至少4个大股东都出现了减持动作，虽然比例不大，但按照目前股价计算，累计套现金额应该高于6500万了。
（来源：市值风云APP）
在这样的情况下综合来看，这个光伏业务究竟噱头大还是实力大，其实已经显而易见了。
且嘉力达截止2021H1的净利润仅1100万，不只没有看到爆发的痕迹，甚至连达到6800万的业绩承诺都有点悬。
（来源：公司中报）
也不知道第二次股份回购和碳中和业绩爆发，谁会先来……
至于为什么是第二次股份回购，接着往下看。
二、嘉力达的故事：商誉减值、财务造假
（一）应收账款疑云
2020年，启迪设计在财报中对嘉力达计提了7426万的商誉减值，约占嘉力达总商誉的26%。
作为带领整个公司搭上碳中和这辆致富快车的一员猛将，怎么在热点年份2020年反而被计提了减值呢？
其实早在收购嘉力达的次年，启迪设计就曾因为应收账款上升幅度大于营收增幅而收到过监管问询函。
而根据启迪设计的回复，导致应收账款比例异常的主要原因正是因为嘉力达。由于其主导的项目周期都比较长，因此将其纳入合并范围后导致合并主体的应收账款比例大幅增加。
不过当时公告给的结论是“应收账款的周转率、信用减值损失的计提等并不存在问题”。
（来源：公司监管问询函）
但在2020年财报中，信用减值损失的问题却又成为了导致商誉减值的主要原因之一……
（二）业绩承诺暴雷
在收购嘉力达时，启迪设计对其的业绩承诺要求为：2017-2019年、2020年（后改为2021年）获得的实际利润不低于当年承诺利润的95%。若不达标则需要按照《盈利预测补偿协》对启迪设计进行补偿。
（来源：公司公告）
2017年嘉力达的业绩顺利达标，而本以为日子可以就这样相安无事地继续过下去的嘉力达，却在2021年被证监会再度下发监管函，指其2017年财务造假！
监管函指出，2017年12月25日嘉力达支付并计入成本的1000万供应商款，实际上是借给了其原股东李海建，并且还私下签署了借款协议。
（来源：证监会监管函，公司公告）
这不多不少的1000万资金占用摇身一变，变成了营业成本的同时扩大营业收入，使得2017年本来就踩线达成的业绩承诺瞬间反转，调整后的业绩不仅不达标，还跌破95%红线，触发补偿条款。
（来源：公司公告，市值风云整理）
因此在今年6月份，启迪设计以1元的价格回购了当初向给嘉力达发行的341,162股，还收回了已经发放的现金分红合计11万元。
从启迪对监管函的回应上、以及出事的年份上（在正式并表之前）看，似乎嘉力达与启迪串通的可能性不大，更像是启迪设计对并表之前的嘉力达的财务状况确实不熟悉，以及并表后内控监管措施不足导致。
（来源：公司公告，市值风云整理）
或许是因为被收购以来搞出的幺蛾子太多导致被揭穿了面子挂不住，李海建在今年2月份还主动辞去了启迪设计的董事职务。
三、商誉减值，除了嘉力达还有毕路德
除了因收购嘉力达而增加的光伏、碳中和业务，启迪设计最擅长的主业其实还是建筑设计，然而这部分业务也出现了问题。
或许是对建筑设计这部分业务抱有极大希望，2016年，启迪设计曾斥资9282万元全现金收购了深圳毕路德建筑顾问有限公司（简称“毕路德”），后者是跟启迪设计同属清华系的，在高端酒店设计中屡次获奖的著名设计公司。
但当时毕路德的可辨认净资产公允价值仅888万元，也就是说这笔收购的溢价率高达90%，形成的商誉高达8400万，占启迪设计报表中总商誉的68%。
但和嘉力达一样，毕路德被收购以来的表现并不算好。
虽然在三年的业绩要求期都达成了业绩承诺，但2017-2018也属于踩线过关。
（来源：公司财报）
并且业绩承诺期一过净利润就出现大幅下滑，营收业绩贡献度也由2017年的15%下降到2020年的4%。
（来源：公司财报）
因此启迪设计在2020年对深圳毕路德商誉计提了4460万的减值，减值比例高达到53%。
（来源：公司年报）
梳理完毕路德这条故事线，这超高的溢价，戏剧的业绩表现，以及过半的商誉减值，总让风云君觉得有这么一丝丝诡异的味道……
四、自身财务质量如何？
（一）增收不增利
上文提到启迪设计2020年的营收增速达到了47%，看似不错，但结合净利率看却令人大跌眼镜：2016至2020年，净利率从最高17%下降到2%。
疫情缓解之后，净利率在2021年前三季度虽有小幅上升，但依然保持在个位数，距离前些年还是有不小差距的。
上文说过，启迪设计的营收中占比最大的就是建筑设计，同时也是毛利最高的业务，但近年来公司的发力点却似乎从建筑设计转向了EPC业务。
这项2017年才新开创的业务到了2020年的营收占比就几乎与建筑设计持平了，复合增长率也高达358%，而建筑设计仅有13%。
但EPC的毛利率却仅有3%，可以说是拉低总体毛利率的罪魁祸首。
那为什么启迪设计要大力发展这个毛利率如此低的EPC业务呢？
这就要从EPC业务的政策起源说起。
近年来由于建筑设计行业竞争激烈，压价严重，虽然毛利较高，但要维持这部分业务的稳定增长已经变得越来越困难。且由于设计、施工分离的模式，设计公司和施工方互相甩锅，导致责任事故出现的频率也越来越高。
而EPC的出现就很好的解决了上述的困局。并且是由国家层面出手要求的发展方向：
2017年，国务院办公厅下发《关于促进建筑业持续健康发展的意见》，再次提出了要“加快推行工程总承包”，并作为建筑业改革发展的重点之一；
同年，《建设项目工程总承包费用项目组成（征求意见稿）》出台。
作为一种工程总承包的模式，EPC是一种对比起传统服务而言负责跨度更广的服务模式。因而能从根源上解决过去设计、施工分离模式下衍生出的一系列问题。
EPC利润率低也是行业普遍存在的问题，只是在横向对比中，启迪设计的营业利润率似乎比同行业其他公司都要更低一些。
从这个角度看，虽然启迪在2017年就迅速响应了国家政策号召，但却并没有获得先发优势，EPC的成绩似乎有点对不起“清华系”的称号。
（二）应收账款&合同资产
在一篇关于工程勘察设计的行业横向对比文章中，资深百乐门代客泊车大师常山就曾提到过应收账款是这个行业普遍存在的问题。启迪设计也不例外。
其实从整体上看，启迪设计的应收账款周转天数、存货周转天数都在下降，同时应付周转天数在上升，按照通常的理解，营运能力应该是在朝着好的方向发展的。
但是从新收入准则实施以来，对经营性应收款项的分析就应该再加上“合同资产”这个科目。而启迪设计的合同资产金额并不小，2020年余额为4.8亿，2021Q3上升到了5.9亿。
因此除了信用减值损失外，如此大额的合同资产也增加了资产减值损失的可能性，从而有可能进一步拉低净利润。
（三）信息披露质量差
最后，风云君实在忍不住想吐槽一下启迪设计的财报质量，作为高大上的清华系，错漏百出的财报着实让风云君看得脑壳痛。
比如嘉力达的业绩承诺，这是完成了还是没完成？
（来源：公司财报）
再比如深圳毕路德2018年的业绩情况空白是怎么个意思？
（来源：公司财报）
以及2020年这个商誉减值披露，是因为深圳毕路德表现太差所以减值一次不解气，要分两次减值？
（来源：公司财报）
这个信息披露质量配合大股东减持、净利一路下降的情况，要不是光伏出手拯救，恐怕股价难有起色……
结语
一路分析下来，虽然基调比较负面，但风云君觉得启迪设计其实还是想把主业做好的，除了紧跟政策要求积极转型，2018年就早早开始建筑行业的碳中和布局，其实背后也是有准确把握风向的能力的。
只是好像收购的子公司都有点外强中干，不是业绩暴雷就是营收下滑严重导致商誉大幅减值，而启迪自身的业务也似乎没有出彩之处。
所以不由得感叹一句，即使背靠“清华系”，要想持续把主业做好也不是一件容易的事。
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以上内容为市值风云APP原创
