作者 | 韦三甲
流程编辑 | 小白
穆迪最新的报告指出，尽管疫情不断反复，但美国企业的盈利表现还算不错。第二季度的财务报告出乎市场分析师的意料，87%的标准普尔500指数成份股公司的利润高于分析师预期。
科技和金融等服务业公司在这一指标上表现最好，但即使是受疫情导致供应中断影响更大的商品生产商和公用事业公司也表现优于预期。
分析师对如此多公司的业绩预测失误表明，盈利可能会继续提升，特别是考虑到第二季度的整体经济活动符合预测者的共识。尽管第三季度GDP增长可能有所放缓，但放缓的程度可能不会太大。
从历史数据来看，当盈利出现大幅增长之后，并不一定会跟随出现盈利能力的显著疲软。
自20世纪50年代以来平均来看，在盈利出现一次性大幅增长的年份与没有这种增长的年份相比，随后5年的年化增速略低，但总体而言依旧比未出现显著增长的水平要高。
不过当前市场上存在至少两个看法，认为强劲的盈利将无法持续下去。
首先，此前被封锁的行业中需求被抑制，而当前经济复苏叠加刺激措施，可能会令消费者对价格的敏感度下降，从而提振公司的表现。然而未来的几个季度中，这种情况可能会逐渐消退，而且随着利润率受到挤压，很有可能导致利润不再增长。
虽然这与历史数据所展示的情况不同，但别忘了，这次衰退也与往年的衰退情况不一样。
其次，在过去几十年中，可以看到企业收益呈现长期上升趋势，这是导致不平等性加剧的几个因素之一。
NIPA中企业利润占GDP的比重从20世纪90年代的7%左右增长到今天的11%以上。
（注：NIPA，The national income and product accounts，国民收入和生产账户，是GDP测量的基本方法和框架。）
一、 盈利预测模型结果偏乐观
穆迪认为可以使用计量经济模型来解释历史数据，并对模型施加多种假设来生成NIPA企业利润预测。
模型将季度利润增长率表示为名义GDP增长率、股票波动率和公司借款利率的一阶差分，以及防止公司收益增长过快的均值回归条件的函数。
该预测模型的预测结果与穆迪的宏观模型类似，但更为乐观。该模型表明观察到的强劲盈利增长将在第三季度继续，但穆迪预计公司债券收益率将在第四季度开始上升。再加上均值回归效应，这将导致利润水平在2023年初趋于平稳。
穆迪表示，可以简单地通过降低模型中的利率和波动驱动因素来取消金融影响，从而产生更强的利润预测。这意味着假设长期利率将保持相对平稳，而不是像此前预测的基准利率会上升，这肯定会对利润起到支撑作用。
或者，还可以施加一个更严格的均值回归假设，即假设利润与GDP的比例应与其历史上的长期水平相匹配。穆迪使用1990年第一季度至2021年第二季度作为估计样本。2021年第二季度的收入约占GDP的11%，高于样本期的平均水平10%。
与基础模型相比，这将是拖累利润增长预测的一个假设，因为在基础模型中利润占GDP的比例继续呈上升趋势。
二、 现在还无法确定是否进入通货膨胀
穆迪认为，美国最新的宏观数据提供了一些正面的反馈。
8月消费者价格指数（CPI）上涨0.3%，比普遍预期的要低。经济重新开放的影响逐渐减弱，再加上新冠病毒的变种，影响了许多商品的价格，而这些价格是过去CPI大幅上涨的主要原因。
不过经济的重新开放是一次性事件，虽然这推高了CPI的许多组成部分，包括租房、租车、机票以及体育和其他活动的入场费，但8月份的情况并非如此。
基于它们在整体CPI中所占的份额，这些组成部分在过去几个月推高了CPI的增长之后，对于8月份CPI的影响是降低了0.1个百分点。
此外，汽车价格之前一直在刺激通胀，但对8月份的总体CPI来说，它们的影响是中性的。
8月份核心CPI上涨0.1%，比过去几个月有所降低。不过对于那些指望通胀压力是暂时的人来说，现在宣布胜利还为时过早。
由于飓风Ida的影响，能源价格将继续推高9月份的总体CPI。随着时间的推移，穆迪的基准预测是通胀将放缓，这使得美联储能够将利率保持在最低点直到2023年初。
三、 美联储对“如果无法提高债务上限”有何对策？
美国基准预测认为债务上限会提高，但最终日期可能在10月，而不是11月。
债券市场反映出对债务上限的担忧，尤其是10月和11月到期的美国国债。这并不令人惊讶，但值得注意的是，担忧的程度很小，因为债券市场经历了无数次债务上限事件，并且知道它们如何发挥作用，最终结果就是提高债务上限。
（注：债务上限，debt ceiling，指的是美国通过发行债券可以累积借到的最大金额。）
迄今为止，债务上限争论对收益率曲线长端的影响很小，在过去五次债务上限之争中，有三次10年期国债收益率下降。这似乎有悖常理，但可能是因为债券市场对债务上限不会提高以及经济成本感到紧张。
很有可能，市场在一段时间内都无法弄清债务上限问题。
众议院还有10天才会重新开会，还有很多事情要做，包括讨论拜登的“Build Back Better”法案。
随着10月份的临近，可能会开始看到债券市场出现更明显的反应。好消息是，穆迪分析的评级系统中衡量信贷风险的指标，美国一年期和五年期信用违约掉期（CDS）隐含的预期违约频率几乎没有变化。
市场都认为债务上限将提高，但是问题是，如果不提高上限那么美联储能做些什么？
美联储有一个计划。然而，这是美联储不想使用的计划，因为这个计划也不可能抵消未能提高债务上限所带来的所有影响。
2013年10月，美联储召开了一次计划外的电话会议，讨论即将出台的债务上限决定，以及如果议员们未能决定提高上限，美联储将扮演何种角色。
美联储的反应由三个部分组成。
第一部分是直接购买资产、证券贷款、展期和回购，以及贴现窗口贷款，以将联邦基金利率保持在其目标范围内。
电话会议纪要指出，如果不提高债务上限，任何本金或利息支付延迟、但仍被美联储按通常条款接受的国债，都将按其可能下跌的市场价格进行估值。
第二部分包括进行逆回购操作，向市场提供国债抵押品。
第三部分包括掉期合约，如果联邦公开市场委员会确定有必要通过取消延迟付款的证券来增加其对市场运作的支持，则可以通过掉期合约进行担保。
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