研发投入抠门,毛利率逆势走高!三赢兴,三年利润高增长怎么实现的?

研发投入抠门,毛利率逆势走高!三赢兴,三年利润高增长怎么实现的?
2021年10月12日 17:42 市值风云

作者 | beyond

流程编辑 | 小白

从华为的P20手机开始流行三摄像头以来,人们似乎又找到了一片放飞想象力、追求极致的领域;紧接着,一部手机配置四颗摄像头、五颗摄像头,甚至出现了一部手机配置六颗摄像头的神操作。

这些手机设计师,誓要将患有“密集恐惧症”的风云君逼疯。风云君不怪他们,谁叫智能移动设备配置多摄像头已成为趋势。

随着全面屏、人脸识别等技术向中低端手机持续渗透,多摄趋势无疑会带动对摄像头模组的需求。这对于相关产业链的企业是一个利好,其中就包括今天要介绍的主人公——三赢兴(“公司”)。

公司成立于2011年,主营手机摄像头模组、指纹识别模组及智能影像产品;2021年6月,公司递交IPO申请,拟登陆深交所主板。

此次IPO,公司拟募资13亿元,其中11亿元与扩大产能有关——高像素精密手机摄像模组建设项目及通城县摄像模组生产建设项目;1亿元用于图像算法系统研发中心项目;剩余1亿元用于补充流动资金。

刘传禄、陈雪君夫妇合计持有公司54.2%的股份,是公司的实际控制人。

一、三年净利暴增近7倍

公司的产品应用领域涵盖智能手机、笔记本电脑、智能汽车、安防设备等;客户包括vivo、华为、传音等手机品牌厂商,以及海康威视(002415.SZ)、海能达(002583.SZ)、小米(01810.HK)等其他智能硬件厂商。

2018年以来,公司的收入中以手机摄像头模组收入占主导,近三年的收入占比分别达到94%、93%及93%;近三年手机摄像头模组收入的CAGR为26%。

招股书披露,随着公司进入vivo、华为等客户的供应商体系,以及精密手机摄像头模组市场需求的爆发,其200万像素的精密手机摄像头模组出货量快速增长,因此该产品销售收入也随之增长;这直接推动了公司收入端的相应增长。

2018-2020年,公司分别实现营业收入为7.7亿元、10.9亿元及12.3亿元,CAGR为26%;近三年归母净利润分别为0.2亿元、0.4亿元及1.3亿元,CAGR为157%,归母净利润三年间实现近7倍的增幅。

二、产品单价下跌,毛利率逆势提高?

全球智能手机出货量自2009年起持续保持快速增长,于2016年达到近15亿部的高点,随后每年的出货量不断萎缩,2020年已回落至13亿部。

由于大多数发达市场以及中国市场智能手机普及率接近饱和,叠加技术创新放缓所带来的换机周期拉长,全球智能手机出货量整体进入平稳态势。

随着智能手机步入存量竞争时代,手机零部件配套市场的竞争不仅日趋激烈,而且市场份额集中度提升加剧。

以国内光电摄像头模组行业的市场格局为例,根据前瞻产业网2018年数据,欧菲光(002456.SZ)、舜宇光学(02382.HK)排名前二,公司排名第10位。其余进入前十名的企业还有丘钛科技(01478.HK)、合力泰(002217.SZ)等。

公司在招股书中坦言:光学模组制造行业属于充分竞争行业。在激烈的市场竞争中,公司的主营产品价格都出现了显著下跌。

2018-2020年,公司的手机摄像模组的平均售价由12.3元/颗降至7.9元/颗,降幅位36%;指纹识别模组的平均售价由10.5元/颗降至6.9元/颗,降幅为34%;智能影像产品的平均售价由24.2元/颗降至19.7元/颗,降幅为19%。

公司的产品平均售价呈逐年大幅下滑之势,但其综合毛利率却逆势上涨,由2018年的9.5%提高至2020年的18.8%,提高了9个百分点之多。

选取欧菲光与合力泰对比来看,2018-2020两年这两家企业的毛利率都呈现下降趋势,分别下降了1.4、12个百分点,与行业竞争加剧的态势保持一致。

一般来说,产品售价与毛利率会保持同向变动。产品售价大幅度下降,往往表明企业通过降价来扩大产品销售,做大收入规模;与此同时,产品的盈利空间也会缩小,毛利率出现下降。

公司的毛利率与产品售价背道而驰,原因可能是毛利率较高的产品销售占比有所提升,或者产品的单位生产成本较单位收入增长下降幅度更大。

从前文可知,公司的产品以摄像模组占比最高,且变动极小;毛利率的变动主要归因于摄像模组产品单位成本的下降幅度。

招股书披露,2018-2020年公司的摄像头模组的单位成本分别为11.1元/颗、7.3元/颗、6.4元/颗,确实下降明显,对应毛利率分别为9.6%、13.8%和18.7%。

按照公司对摄像模组产品的单位收入与单位成本的披露和分析,一方面解释了公司毛利率逆势提高的原因,但另一方面需要指出的是,不出意外,那公司产品毛利率水平也会逐渐向均值回归(目前丘钛科技的摄像模组毛利率在10%左右)。

三、前五大客户占比一直很高

2018-2020年,公司向前五名客户销售总额分别为6.9亿元、10.2亿元及11.2亿元,占当期营业收入的比重分别为90%、94%及91%。

近三年公司对前五大客户的依赖度极高,并且没有改善的迹象;公司的客户集中度风险较高。

具体来看,公司对前五大客户的销售额逐年攀升,但前五大客户的构成并不稳定。

以天珑集团为例,其于2018年还是公司的第三大客户,但在2019、2020两年却在前五大客户中看不到其身影。

另外,传音集团、华为都在公司的前五大客户中来回乱窜,各年数据变动较大,对此公司并未在招股书中做出解释。

目前,公司还未经上市委首次问询,风云君期待在问询回复中,公司能针对上述问题做出解答。

四、研发投入“抠门”,研发费用率远低于同行

公司在研发上的投入可谓到了“抠门”的地步,以研发费用率衡量,2018-2020年公司的研发费用率分别为2.8%、3.4%及3%。

2019年公司的研发费用率之所以较2018年有提高,是因为“响应vivo、华为两个大客户的定制化设计要求”。公司的言外之意就是,要不是因为这两个大家伙,研发费用恐怕再省一省。

与同业可比公司对比来看,近三年公司的研发费用分别为0.2亿元、0.4亿元及0.4亿元;行业平均的研发费用分别为1.2亿元、1.4亿元及1.6亿元。公司的研发费用只相当于行业平均水平的零头。

近三年公司的研发费用率分别较行业平均水平低1.6、0.6及1.6个百分点,公司的研发费用率远低于同行。

从已授权发明专利数量可以对公司的研发成果、技术实力有一个直观的了解。

截止2020年已授权发明专利方面,欧菲光拥有1307项,舜宇光学拥有623项,丘钛科技拥有256项,公司只有,4项。你没看错,4项。

把公司和这几位一起比较,是风云君的错。

结尾

以出货量来衡量,国内智能手机行业已进入存量竞争的阶段,作为零部件供应商的手机摄像模组厂商,也正在经历份额向头部企业集中的过程。

公司在业内虽然能排得上号,但也只是一个竞争态势的被动接受者;这一点,从其逐年大幅下降的产品价格可见一斑。

蹊跷的是,公司的摄像模组毛利率的大幅提高推升了综合毛利率逆势走高,这与行业龙头日趋向下的毛利率走势背道而驰。

更值得关注的是,身处一个依靠更多、更快研发投入的行业之中,公司这”三瓜两枣”的研发投入能支撑其走多远呢?

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