近期，猪肉价格反弹、蔬菜上涨，引起居民百姓的普遍关注。考虑到下半年宽松货币和积极财政的政策搭配，市场上出现了通货膨胀卷土重来的论调。那么，本轮猪肉、蔬菜价格上涨对通胀有什么影响？近期会不会出现通货膨胀？长期来看，通货膨胀又将会如何变化？通过分析相关研报和数据，疯牛研究院试图对以上问题做出回答。
一、本轮猪价菜价上涨如何影响通胀
1、多地猪瘟，推高猪肉价格
8月2号，辽宁沈阳发现了全国第一例非洲猪瘟，随后黑龙江佳木斯、江苏连云港和浙江乐清相继出现了非洲猪瘟疫情。为了应对疫情，各地捕杀了约2.5万头生猪，较之于我国生猪存栏量在32340 万头，扑杀的生猪数量对生猪总量的影响比较有限。
近两年猪肉价格持续下降，拉低了通货膨胀率。从2016年6月份以来，猪肉价格持续走低。今年5月份，猪肉价格开始上升，但是月猪肉CPI分项同比仍然接近-10%，依旧会拉低通货膨胀率。
图1：CPI和猪肉分项同比（%）
资料来源：Wind，海通证券研究所
根据海通证券姜超的观点，如果此轮疫情能够得到控制，那么猪肉价格将平稳上涨，或使年内猪价CPI 同比最高回升至-7%左右，推升CPI 同比约0.07 个百分点；如果此轮疫情继续扩张，则会导致捕杀量大增，猪肉价格加速上涨，那么大约半年之后猪肉CPI 同比将回升至10%，推动CPI 相比于现在最高上升约0.6 个百分点，形成较强的通胀压力。
简言之，疫情能得到控制，猪肉价格上涨对通胀有微弱的促进作用；疫情进一步扩大，猪肉价格上涨对通胀有较大的促进作用。
2、寿光水灾，蔬菜价格走高
蔬菜价格的季节波动性较强。一般而言：春季供给较少所以价格较高；到了夏季，时令蔬菜大量上市，菜价降低；秋季菜价会平稳上升；冬季会先小幅下降，而后随着春节临近大幅增加。今年7、8月份蔬菜价格的上升一定程度上是季节性原因，因为秋季蔬菜的供应会有所下降。但是8月后半段蔬菜价格依然持续上升，由图2可以看出，菜价上涨幅度远超以往。
图2：农业部28 种重点监测蔬菜平均批发价（元/公斤）
资料来源：Wind，海通证券研究所
8月份的这轮蔬菜价格走高很大程度上是受到了寿光水灾的影响。寿光是我国重要的蔬菜产区、蔬菜之乡，是全国最大的蔬菜集散中心之一，因此，寿光的菜价往往被当作蔬菜价格的重要观察指标。寿光水灾影响了蔬菜的供给，推高了菜价，会加强了市场对CPI上涨的预期。
考虑到寿光的蔬菜产量只占全国蔬菜产量的很小部分（2016年的数据显示比重仅为0.6%），可以说寿光菜价上涨对全国菜价的影响相当有限。另外，蔬菜的生产周期较短，一般2到3个月就可以弥补需求的缺口，寿光因水灾导致的供给不足很可能短期内被其他地方生产的蔬菜所弥补。所以，寿光水灾会导致蔬菜价格上升，不太可能导致全国性菜价大幅上涨。
由于寿光水灾推高菜价具有不可持续，加之寿光菜价对全国菜价影响有限，所以本轮菜价变动不会对CPI产生太大的影响。
二、短期不具备高通胀条件
1、供给导致通胀
通货膨胀的成因大体上可以分成三种：需求拉动型、供给推动型和结构型。一般而言，供给因素想要推动通货膨胀的上升，必须伴随着需求的增加，否则单靠供给方面的冲击无法使价格持续上涨，导致通胀也就无从谈起。
近期蔬菜和猪肉价格上涨引起了市场的通货膨胀预期，而导致猪价和菜价上升的主要因素是非洲猪瘟和寿光水灾，都属于供给方面的冲击。如果需求不相应增加，那么供给冲击的确会带来价格波动，但很难形成趋势。
从目前的新闻报道来看，我国多地的猪瘟问题已经得到了很好的控制，短期猪肉价格可能受需求不足的影响不会继续走高，长期猪肉供给不会受多大影响所以价格也会比较稳定。蔬菜方面，光的蔬菜产量只占全国蔬菜产量的很小部分，水灾会导致蔬菜价格上升，不太可能导致全国性菜价大幅上涨。
2、需求普遍不足
上半年的数据显示，国内需求普遍不足。融资方面，与以往相比，今年上半年社会融资规模大幅降低。生产方面，近期发电耗煤等工业生产指标持续下滑。种种数据都表明整体需求的走弱。
从以往的经验来看，社会融资规模的增速走低叠加工业生产指标持续下滑，会导致PPI（生产价格指数，衡量通货膨胀的指标之一）持续下滑；另外CPI 非食品价格上升的压力将会减轻。
需求不足，一方面无法从需求侧拉动通货膨胀，另一方面也无法配合供给侧推动通货膨胀。所以，在需求普遍不足的背景下，经济体系不具备高通胀条件。
3、货币宽松幅度有限
著名经济学家弗里德曼曾经说过“无论何时何地，通货膨胀永远都是一种货币现象”，也就是通货膨胀产生的本质原因是过多的货币追逐较少的商品。
这一观点也同样适用于我国。历史数据显示，每一轮大的通胀通常也与货币大幅放松有关。由图3可以看出，通货膨胀率高于3%的时期都伴随着货币政策的大幅宽松，M2 的同比增速都达到了15%以上。
图3 ：CPI 和M2 同比（%）
资料来源：Wind，海通证券研究所
而今年M2的同比增速跌到了历史最低点，虽然货币政策有所放松，但目前的力度和现在的M2增速是不足刺激物价大幅上涨，从而无法推动通胀上升。
4、基建不足以引发通胀
下半年经济下行压力较大，货币政策虽然结构性宽松受限诸多，效力有限，所以需要财政政策更加积极。积极财政的着力点之一就是基建，本轮基建扩张的主要目的在于对冲经济下行，稳就业、稳投资。但是，目前基建所形成的供给还不足以对冲其他方面需求的下降，所以说基建尚不足以引发通货膨胀。
根据天风证券的观点，中性偏客观预计下半年的基建投资额应该为10.9万亿元，与去年同期相比增长10.9%。但是，去年下半年的基建投资额增速为14%，显著高于今年。也就是说基建更多的是对经济起托底作用，疯牛研究院之前的文章对此问题也有所提及。而且，历史数据显示，基建是逆周期托底的主要手段，并非显著扩张总需求的手段。
疯牛研究院认为，基建扩张不太可能增加较大的总需求，所以也就无法推动相关产品价格上涨，进而对通胀产生压力。
三、远期有高通胀的隐患
1、食品价格CPI有上升压力
食品价格的波动主要受到蔬菜和畜肉的影响，根据天风证券的数据二者占食品CPI 的权重分别为9.1%和17.5%，对食品CPI 走势的解释力达到95%，且均存在比较明显的周期性。
蔬菜方面，由图4可以看出，从2002年到现在蔬菜CPI经历了7轮周期。本轮上升周期从2017年3 月开始，12个月后至2018年5月达到阶段性高点，目前回落趋势初显。预计后续2个季度继续回落，至2019 年年初开启新一轮上升期。
图4：蔬菜CPI周期变化趋势
资料来源：Wind，天风证券研究所
畜肉方面，猪肉占畜肉CPI 的权重约为62%，对其波动的解释力超过99%，占CPI 比重约为3.3%。由图5可以看出，猪周期在过去十余年逐渐钝化。目前猪周期已经接近底部，今年下半年到2019甚至2020年有望持续上升并达到10%-15%，期间猪价会逐渐上涨。
图5：猪周期逐渐钝化
资料来源：Wind，天风证券研究所
所以，明年起蔬菜价格和猪肉价格都将进入上涨周期，两方面因素叠加会对食品价格上升产生压力，进而对通胀产生压力。
2、PPI迎来上行周期
最近十多年，我国的经济政策颇具规律性，形成了 “政策放松/收紧-信用扩张/收缩-需求扩张/收缩-通胀抬升/回落”循环体系。具体而言，以扩张期为例，货币政策宽松搭配房地产政策放松，信用开始扩张，M1增速回升，房地产建筑工程量增加，房地产拉动需求扩张，需求扩张使得工业企业开始再补库存，导致PPI上涨。
图6：“信用-地产-工业-PPI”逻辑链条
资料来源：Wind，天风证券研究所
本轮政策严格遏制地产价格上涨，房地产政策收紧，房地产无法拉动需求扩张，工业企业逐渐去库存。预计到2019年中期，工业企业去库存基本完成，会开始新一轮的补库存，届时将会推动PPI上涨，PPI将迎来上行周期，对通胀形成上升压力。
3、信用超速扩张埋下隐患
通货膨胀本质上是一种货币现象，信用的过度扩张肯定会增加经济体系中的通胀压力。现阶段，全球经济正处于增长动力不足的阵痛期，中国经济形成了“基建托底+地产扩张”的发展模式。今年为了遏制房价上升，地产扩张已无可能，所以基建承担了更大的责任。
过去二十年，中国的信用超速扩张，M2增速大都超过15%，直到最近2年才降到10%以下，经济体系中积累了过多的货币。如此巨量的货币存量之所以没有造成过高的通货膨胀，更多的是房地产市场的蓄水池作用得到了很好的发挥。
图7：过去20年信用超速扩张
资料来源：Wind，恒大研究院
在政策坚决遏制房产价格上升，以及一、二线城市上涨空间愈加有限的背景下，房地产市场能否继续发挥蓄水池就非常值得怀疑，那么这个时候巨量的货币又会往何处去呢？会不会导致经济的高通胀呢？
疯牛研究院认为，多地爆发的非洲猪瘟以及寿光水灾确实在短期推高了猪肉和蔬菜的价格，但是考虑到疫情已经得到控制、寿光蔬菜产量占全国的比重有限，两者价格均无进一步上涨的基础，因而不会对通胀造成较大影响。短期来看，受需求不足、货币宽松有限等影响，经济体系尚不具备高通胀条件。虽无近忧，但有远患，未来食品CPI和PPI均有上行压力，长期来看确实存在会催生通胀。由于过去十几年的信用超速扩张积累了大量货币，如果房产的蓄水池作用不能发挥应有的效力，这恐怕就是最大的通胀隐患了！
