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三驾马车与A股运行境况

美股估值与7月国债概况

2022年08月22日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

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7月中国经济三驾马车

-中期流动性-发电增速概况

消费

7月中国零售总额35870亿元，相较2021年7月的34925亿元，同比增长2.7%；

年内零售总额246302亿元，相较于2021年7月的346829亿元，同比下降0.21%；

年化销售零售总额440295亿元，相较于2021年7月的433352亿元，同比增加1.6%；

从图表可以看出，消费年化增速在去年11月见顶13.11%之后，下行趋势至今未见扭转，但近两月下行明显趋缓。

固定资产投资

7月固定资产投资额为48382亿元，相较于去年7月的46633亿元，同比增长3.75%；

年内固定资产投资总额为319812亿元，相较于去年7月的302533亿元，同比增长5.71%；

年化固定资产投资额度为561826亿元，相较于去年7月的492226亿元，同比增长14.14%；

图表可以看出，今年固定资产投资增速持续回升，年化增速创出了2015年5月以来新高，成为稳定今年经济的重要支撑。

出口

7月出口3330亿美元，相较于去年同期的2826.6亿美元，同比增长17.81%；

年内出口总值为20627亿美元，相较于去年7月的18009亿美元，同比增长14.54%；

年化出口总值为36331.442亿美元，相较于去年7月的30640.770亿美元，同比增长18.57%；

图表可以看出，年化出口增速在2021年10月见顶29.69%之后持续回落，但近两月下行明显趋缓。

总体观察，由于去年出口基数较高，故尽管今年出口增速数据回落明显，但绝对数据并不差。

货币M2

货币存量，重点概述M2存量。7月M2货币存量为257.81万亿元，相较于去年7月的230.22万亿元，同比增长11.98%。

最近一年，虽欧美因高通胀而令流动性进入紧缩轨道，但我们的流动性调控政策、通胀局势与欧美差异明显。自去年9月M2增速下行企稳于8.2%之后至今，总体缓缓上行，流动性非常有节制地宽松，以尽可能稳定经济。

从最下图的中国中期流动性趋势变化同样可以看出这个逻辑。目前中国中期流动性趋势处于20年来的相对宽松上限位置，见图中H线位置，但并未形成趋势性突破，也即并未进一步放任流动性无节制宽松。笔者设计的中国中期流动性量化趋势图表，基础数据源于国家统计局，数据主要体现为债务成本变化。

发电

7月全国发电总量为8059.2亿千瓦时，年化发电81789.4亿千瓦时，相较于去年7月的79504.6亿千瓦时，同比增长2.87%。

正常情况下，发电增速与经济运行趋势大体同步，近月发电增速持续下行，一定程度上反应了经济回软困境。然与其它经济数据类似，近两月发电增速下行趋势有放缓迹象。

参考近20年发电增速运行数据形态特征，除了2008年金融危机造成的“特殊”冲击，目前发电增速位于20年绝对底部区域。

综合观察，最近大半年，中国中期流动性维持适度宽松趋势；拉动经济的三驾马车中，消费是弱项，也应该是后期经济转暖的可重点发力点；出口增速虽然持续回落，但绝对数据不错；固定资产投资维持较快增长，成为稳定经济的重要因素。发电增速位于20年绝对低位区，且近两月下行趋缓，若发电增速趋势向上，或基本意味着一轮经济景气向好的中周期到来。但8月情况可能有些特殊，极热天气可能促使发电增速企稳回升，至于是否对应经济回升，尚需更多具体数据去判断，尤其月末公布的企业经营数据状况。

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A股估值与部分技术量化

虽近月经济数据回软，但A股指数似提前对数据利空进行了充分消化。

截止8月19日收盘，深成指年内最新跌幅为16.82%。整个A股平均市盈率为16.79倍，总体估值并不高：

就深成指月K线RSI、KD指标观察，位于历史上相对低位区。尤其月线RSI指标，就20多年历史观察，当指标出现A、B、C、D位置所示的超跌信号时，即便难言系统机会，也不会有系统风险。2022年4月收盘后，即图示E位置，再次出现了类似A、B、C、D位置的超跌信号，至少就目前观察，当时是个做多好机会。

故就当前A股系统性估值，深成指月线KD、RSI指标位置观察，当前A股系统性风险不大。

再如上证指数月K线，以及我们定义的上证核心价值指数图示：

首先观30年上证核心价值指数，其宏观底部趋势线非常明显，如图中H线位置。指数每一次触及或靠近H趋势线，都应该注意中期，甚至中长期做多机会。

图中L1趋势线被突破后，也即L1与H线形成的宏观三角形被突破后，迎来了超级大牛市。

参考股指对L1线突破后的运行趋势，2021年初指数突破L2线之后，笔者也曾预计伴随疫情“应该结束”，A股将又一次迎来大牛市。然实际情况并非如此，疫情与股市都比预期更复杂。

然无论如何，当价值指数回踩L2线，以及再探H线的长期支撑时，应该逢低做多。就当前核心价值指数所处位置观察，笔者同样认为A股系统性风险不大。

此外，再就上证指数进行两幅宏观技术图解。首先观察2005-2008年上证指数大牛市波段，即图示998.23-6124.04宏观牛市波段，该宏观牛市波段回调的黄金分割图所示：

该宏观牛市波段回调的二分位（50%），构成2017年、2021年中期上行有效反压；

在2018年突如其来的中美贸易争端冲击下，上证指数大幅击穿了该宏观牛市波段回调的61.8%黄金分割支撑线，最低下探2440.91点，形成中长期做多机会。

在今年上半年经济回软利空影响下，上证指数有效企稳于61.8%黄金分割位。

进一步观察上证指数2015年见顶5178.19点后，至2018年末见底2440.91点的熊市波段：

该波段二分位（50%）成为2021年上证指数反弹的精确阻力。而该波段38.2%黄金分割位与998.23-6124.04宏观牛市波段二分位共振，构成2021年股指上行有效反压。而该波段23.6%黄金分割与998.23-6124.04宏观牛市波段61.8%黄金分割位共振，于二季度构成股指回调有效支撑。

依然就5178.19-2440.91熊市波段分析观察，该波段阻速线很有意思：其1/3线在2019年二三四季度，及2020年一季度，构成股指有效反压；其2/3线自2021年一季度至今，有效构成指数上行反压。

就阻速线理论而言，后期该阻速线2/3线一旦被有效突破，理当对应一轮牛市周期。进一步结合上证核心价值指数运行周期、形态对比观察，更似如此。只是，具体时间不好把握。相信届时全球疫情阴霾已彻底散去。

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最新美股估值与国债情况

最新美国标普500席勒市盈率为31.68倍，远高于A股。美股市盈率虽自2021年四季度的40倍附近回落幅度明显，但结合当前美国经济运行态势观察，美股系统性泡沫依然很大。即便对比参考140年标普500席勒市盈率估值，目前美股系统性泡沫也不小，尤其经济前景暗淡：

7月美国国债总市值29.6237万亿美元，相较于6月的29.2176万亿美元，增加4061亿美元，然相较于去年7月的29.9331万亿美元，依然有1.03%的降幅。对比观察1947年至今的美国国债市值同比增速：

美债市值增速已基本下降至数十年绝对低位区，其间接折射出美国实际上的流动性下降空间已非常有限，这亦可作为美元宏观趋势分析的参考依据之一，意味着美元指数系统性上行空间或已非常有限。