投资与理财
文/华勇（小财米儿观察员）
近日，股市低迷，国内A股IPO迎来申报低潮及撤材料潮。据财联社报道，近期坊间又流传出关于IPO降速甚至关闸的小道消息——“创业板、主板关闸时间可能会一年起跳；只有确实解决‘卡脖子’问题的科技企业才能上科创板；创业板、主板对利润总额占比的要求进一步提高，三年连续盈利的门槛不变；产能过剩行业、周期性强及天花板过低的行业将被创业板、主板所限。”
大环境虽不是很明朗，但一些产能过剩、研发力不强、还不能确实解决“卡脖子”问题、利润亏损严重的中小企业仍然要“强行冲关”。近日，百奥赛图（北京）医药科技股份有限公司(以下简称百奥赛图)趋利避害，拟申请在上交所科创板IPO，并获受理。
大手笔超募，资本成了“造福神器”
百奥赛图成立于2009年，是一家临床前CRO以及生物医药企业，目前致力于从“实验小鼠”到“抗体新药”的研发。招股书显示，百奥赛图主要基于自主开发的基因编辑技术提供各类创新模式动物以及临床前阶段的医药研发服务，并利用其自主开发的RenMice全人抗体小鼠平台针对人体内千余个潜在药物靶点进行规模化药物发现与开发（以下简称千鼠万抗），并将有潜力的抗体分子对外转让、授权或合作开发。
千鼠万抗的术语既高深又玄妙，百奥赛图及投行界似乎对此次IPO颇有信心，然而对业绩要求甚高的投资者却一点也不高兴起来。虽然百奥赛图号称“营收持续增长”，然而却连亏三年，累计未弥补亏损高达惊人的14.04亿元，经营性现金流也一直为负。在A股持续低迷、IPO收紧的大环境下，巨亏的百奥赛图仍“强行闯关”，让人匪夷所思。百奥赛图IPO图的是什么？不是圈钱还是什么？
值得注意的是，在港股上市不到一年后，百奥赛图又把目光迅速投向内地A股科创板，由此可窥出百奥赛图资金之缺是多么严重，IPO迫不及待。
令人更为感叹的是百奥赛图此次IPO亦是“大手笔”，金额高达18.93亿！是其2022年营收的3倍多，可谓“狮口大开”！招股书显示，百奥赛图计划募资18.93亿元，其中5.98亿元用于药物早期研发服务平台建设项目、3.95亿元用于抗体药物研发及评价项目、4亿元用于临床前及临床研发项目、5亿元用于补充流动资金。
当前国内股市IPO存在两套“对立”标准，一是要在主板、创业板上市的企业要求是三年连续盈利，若连续三年亏损就得退市，然而科创板IPO标准却放低不少，没有连续盈利的要求，这或使一些所谓的创新型或高新技术型企业钻政策空子，IPO报告期间，只需做大营收、放大市值评估、提高研发占比等就行了，美名其曰“一切为了研发，一切为了科技”，而对精细管理、盈利要求却多加以放任，结果往往造成入不敷出、亏损严重的局面。
如若IPO成功，巨亏的账单最终由谁买单？当然是股民等投资者。如果后期新产品新技术能够成功、确实可以解决某一领域的“卡脖子”问题，投资者还有一定的买单价值，若新产品新技术不能成功，对股民来说等待将是漫长的股价下跌的煎熬。
值得注意的是，本次IPO，百奥赛图拟募资18.93亿元，公开发行股票的比例不低于本次发行后公司总股本的10%，按此推算，其整体发行估值为189.3亿元，较2020年第1次增资时飙升了11倍。资本真的是“造福神器”，拼的是“胆识勇气”，“人有多大产，地有多大产”，难怪越来越多的企业为了IPO而“前赴后继”。
下表是科创板上市企业的指标要求：
从上表可以看出，如今上市企业只要符合“新兴战略产业”的行业定位，再挂个名头，在资本、中介助推下就可轻松上市，实现造福个人造福企业的梦想计划。然而这也使当前国内股市“僧多粥少”、供大于求，上市企业短短几年暴增两三千家，不良上市企业增多，股市一天天“失血”，萎靡不振。
连续三年巨亏，研发投入占比高达1倍以上，是否值得引争议
招股书显示，百奥赛图2020—2022年营收分别为2.54亿元、3.54亿元、5.34亿元，净亏损分别为4.77亿元、5.46亿元、6.02亿元，可以说卖得越多亏得越多。与此同期，百奥赛图经营活动产生的现金流量净额分别为-2.31亿元、-3.67亿元、-3.03亿元。百奥赛图称：“由于我们持续投入大量研发费用，导致累计未弥补亏损不断增加，截至2022年12月31日，公司累计未分配利润为-14.04亿元。未来短时间内，公司预期累计未弥补亏损将持续扩大。”
报告期内，百奥赛图合并财务报表主要财务数据及财务指标如下：
小财米儿发现，虽然百奥赛图持续巨亏，经营性现金流持续为负，但在研发投入上却颇为胆大，金额持续加大。2020年—2022年，百奥赛图的研发投入分别为2.76亿元、5.58亿元及7.00亿元，研发投入占营业收入的比例分别为108.98%、157.52%和130.96%，远超营收，亦远高于同行。业内人士认为，百奥赛图在豪赌“千鼠万抗”会成功，认为只要不停地砸钱，研发就会成功。果真如此吗？历史上企业和个人不断砸钱搞研发却最终未获成功的案例仍不乏其例，即使是强如恒瑞医药亦有一些重大的失败研发案例。
可为何如百奥赛图之类创新型企业不惜巨金投入研发，屡败屡战、虽败不悔？一个重大原因就是A股开始实施全面注册制后，开辟科创板，给一些虽连续亏损却将来能解决“卡脖子”技术问题的新兴战略企业、创新型研发企业以“特权”，频发“绿灯”，让它们能从“绿色通道”轻松过关IPO，融到想要的资金。这使得这些企业在经营管理、产品投研上大手大脚，毫无顾忌，反正把企业包装好、加上宽松政策就能上市，就能轻松把以前亏的赚回来了。
小财米儿研究发现，百奥赛图在管理费用和研发费用上毫无节制、不断高涨，管理费用三年合计6.76亿元，研发费用3年烧光15.34亿元，远超自己的收支体量，从而造成了巨额亏损。
“千鼠万抗”计划进展如何？果真是一项“解决卡脖子”的独门技术？
目前，百奥赛图的主要产品及服务包括基因编辑服务、创新模式动物销售、临床前药理药效评价服务、抗体开发与新药自主及合作研发。其中，最受行业与市场关注的是百奥赛图提出的“千鼠万抗”计划。
2020年3月，百奥赛图启动“千鼠万抗”计划的抗体开发。“千鼠万抗”计划针对1000余个潜在抗体药物靶点（其中大部分尚未进入临床试验阶段）分别进行抗体发现研发，形成多样性丰富的高质量抗体分子库。据悉，虽然“千鼠万抗”计划改变了以药物作用机制为核心的新药研发模式，极大地提高了医药研发企业临床前的研发效率，节省了时间成本，但百奥赛图坦言，该研发模式至今仍具有不确定性，尚需时间验证，业务前景中隐藏不少风险。
“千鼠万抗”计划对百奥赛图而言是一项超级大工程，其实施会对其产生收入的能力造成较大影响，该计划包括成功完成RenMice小鼠1000余个靶点的敲除，发现并筛选抗体分子及后续与第三方合作开发。因百奥赛图的“千鼠万抗”计划尚处于实施早期，已对外授权/转让/合作开发的药物分子均处于临床前研究阶段。百奥赛图号称“千鼠万抗”是一流医疗技术、国内独创，但有业内专家透露，“千鼠万抗”原理并非独创，亦有同行业公司在研发类似项目，现在比的是“速度”，谁先研发出来谁就先抢到市场蛋糕。目前百奥赛图“千鼠万抗”项目进展还是有点慢，其已全力向该计划投入大量人力、物力以及财务资源。
值得关注的是，百奥赛图候选药物均属于创新药，需完成从药物早期发现、临床前研究、临床开发到监管注册、规模化生产及商业化推广等多个环节才能产生产品销售收入，各项环节均需要较大的资金快速投入，若未来无法获得IPO等额外融资，可能无法及时推进候选药物研发，进而给市场价值带来重大负面影响。
值得注意的是，2022年百奥赛图应收账款金额为1.08亿元，资产负债率逼近60%，是同期同行平均值的3.4倍，而公司偿债能力也远低于同行。报告期内百奥赛图的流动比率分别为3.49、1.96及1.52，而同期同行业公司的流动比率平均值分别为3.68、5.47、5.06；百奥赛图的速动比率分别为3.33、1.74及1.34，而同期同行公司的速动比率均值分别为3.45、5.17和4.57。
报告期各期末，百奥赛图及同行业可比上市公司的主要偿债能力指标比较情况如下：
小财米儿观察絮语：
这几年，处于医药研发上游的动物模型企业迎来了上市热点期，然而此次百奥赛图闯关科创板却迎来IPO收紧期，或使其IPO通过率大降，而企业自身研发力仍显不足、研发费用高企、经营性现金流紧缺、资产负债率远高于同行等问题，更给其此次IPO增添了诸多的不确定性。
目前临床前CRO以及生物医药行业竞争加剧，市场发展前景不及预期，百奥赛图自身规模又偏小，如何进一步巩固护城河、提升自身核心竞争力，已成为百奥赛图需要长期思索、谋略的战略课题。
