宁泉资产投资总监余璟钰:今年很难有一致性的预期和方向

宁泉资产投资总监余璟钰:今年很难有一致性的预期和方向
2022年04月06日 17:52 六里投资报

“举个例子,比如说港股互联网,跌到这个位置性价比是不错的……但是不是整个互联网都有机会?那不一定。

很多企业确实是受到了颠覆,或者它的业务根基有点问题。

所以,不管什么板块,其实没有一致性的机会,更多还是自下而上选股票为主。大的机会没有,大的风险也不至于。”

“历史上我们也做过统计,按月这个维度来看,确实在这个市场下跌的时候,我们胜率很高,我们往往容易产生超额。当市场大涨的时候,我们反而就跑不过这个市场。

市场震荡的时候是我们比较喜欢的,我们净值慢慢爬,时间拉长,通过复利的累积,最终的收益还不错。”

“10块钱买了一只股票,股票跌到5块钱是跌了50%,但要想回本的话股票要翻倍。

到产品上也是一样,产品净值跌到0.8是跌了20%,但要回本就需要涨25%。

因为这种不对称性,我们在下跌的时候跌得少,上涨的时候也不需要特别突出,只要在市场有利于自己的时候比市场好一点,最终会发现复合回报还可以。

这就是我们产品的特点。

任何一个阶段我们都不会一直跑在市场前面,我们基本就长期趴在平均偏上的水平。但时间拉长后,复利累积后的结果是可以的。”

“作为私募管理人,我们相对多元化,场内外衍生品我们会运用,可转债也会运用,封闭基金的折价套利我们也会有,大宗定增这种能摊低股票成本的机会我们也不会放过。”

“我们会自上而下地去挑一些未来承载空间大,而且持续时间久的行业。

这种行业可能会满足某种趋势,不管是科技进步也好,或者是社会转型,或者是消费升级。

在这个趋势的推动下,它能够有很长的发展时间,里面容易发现好股票,那这种行业我们比较喜欢。”

“我们的投资组合……至少会有一些低估值高分红的股票为底仓,能够较大概率或者较稳定地来实现收益目标。

这些低估值高分红的股票,大家眼看着可能觉得特别乏味,但是有一个好处在于,且不说它能不能涨或者能涨多少,至少下行风险不大,拿着比较安全,并且还有分红。

而如果市场风格转向这些方向,10%、20%的涨幅叠加分红,复合下来年化收益率我觉得很满意。

同样是赚10%,稳稳赚到和承担巨大风险赚到肯定是不一样的。”

“我们也会在一些未来有成长空间,并且目前相对冷门的行业里面进行前瞻性的布局。

比如mini LED,以及港股券商等等。

它们的共性在于,它的行业基本面都在改善,而且行业空间可以预见是比较大的。

其次,我们会在估值比较低的地方耐心布局等待,我们不会去追风、追热点;

更多还是阵地战,在看好的地方扎下去,一块一块进行布局,然后等风来。

如果风不来,每年赚业绩的钱,总体来说我们也是风险可控的。”

“规模是管出来的,而不是卖出来的。

所以,我们会根据管理的难易程度来决定我们是不是需要更多的资金。

我们的整体风格会和这个市场稍微反过来。也就是说,市场比较热闹的时候,我们可能觉得在投资端上会比较难收获,不那么需要资金。

反过来,当市场比较冷淡或大家都比较灰心没有兴趣的时候,往往机会比较好。我们反而是在市场比较差的时候,愿意多去接纳一些资金。”

“在投资上,我们首先要考虑如何不亏钱,考虑所有风险。或者,当市场差的时候少亏,当市场好的时候要能挣回来。

其次才是能赚多少,当然是尽可能在自己能力范围内尽可能多地实现收益。

从过往的A股市场来看,整体市场不断在向成熟化发展,但是中间的过程伴随着很多大起大落。所以这个市场体现为牛短熊长。

所以,我们注重的不是某一个阶段跑得有多快,我们注重的是跑得能够持久。我们属于长跑型选手。”

“今年的市场预期不要太高,以过小年的心态为主。外围的突发事件比较多,很难把风险偏好提到很高的位置,加上内部我们的经济也承压。所以今年预期不用太高。

今年很难有一致性的预期和方向,所以问具体板块没有意义,更多还是自下而上去看股票。”

宁泉资产投资总监余璟钰日前在一场和渠道的交流中,与投资者分享了宁泉资产的投资理念、产品特点以及对今年市场的看法。

宁泉资产正式成立于2018年1月,是由原兴全基金总经理杨东等人创办。

2017年,担任兴全总经理13年的杨东正式离职,当时就引发了业界极大关注,投资报也有跟踪报道,点此查看

这几年来,宁泉资产发展迅速,规模连上台阶。

宁泉资产的投资理念是注重长期,坚持价值,强调估值的安全边际,先为不败而后求胜,把风控放在第一位,保持理性和冷静。

对于今年复杂的市场环境,余璟钰表示,今年宁泉的策略将以防守为主,适当降低收益率目标,寻求安全性、确定性较高的赚小钱机会,积小胜为大胜,平稳度过今年。

余璟钰同样出身兴全基金,并曾担任过专户投资经理,在这次交流中,他讲得十分坦城,对于了解和不了解宁泉资产的投资人来说,都是很好的加深熟悉宁泉投资风格的一个机会。

投资报整理了精彩内容,分享给大家。

宁泉管理规模超***亿,

规模是管出来的,而不是卖出来的

首先简单介绍一下,宁泉资产是2018年在基金业协会登记注册的私募基金,我们公司坚持简单正直、诚信、稳健的企业文化,希望通过自己对A股的研究去把握一些社会经济运行的规律,或是某些行业发展的趋势,从中发现投资机会,致力为客户带来长期复利式的增长回报。

我们公司创始人杨东,他在宁泉资产的主要角色是负责投资研究管理,公司的整个投资研究团队都是杨东总亲自在抓。

每周,我们会和研究员开例会,例会上讨论一些课题或者个股的研究等等,听听不同的声音,各抒己见,让团队一起学习进步。

我自己的从业经历很简单,和一般基金经理差不多,从研究员做起,然后转到专户投资部去做投资经理,管理了三年的产品。

之后宁泉成立的时候跟随杨总出来,现在我是负责整个公司产品的投资运作。

公司从2018年发展到现在,在大家的支持下,开局也还算比较顺利,每年习惯上固定发1~2批产品,不完全是在市场机会特别大的时候才会发产品。

截止目前,公司总共管理60多只产品,管理规模超***亿元。

我们把自己定位为高度专注于二级市场主动权益类投资管理的机构,希望依靠专业化管理能力,成为一个有不断学习能力和进化能力的公司。

具体来说,我们会对公司发展的节奏有自己的把握,我们希望能够长期可持续的发展。

我们一直强调,规模是管出来的,而不是卖出来的。

所以,我们会根据管理的难易程度来决定我们是不是需要更多的资金。

我们的整体风格会和这个市场稍微反过来。

也就是说,市场比较热闹的时候,我们可能觉得在投资端上会比较难收益,那么反而会不那么需要资金。

反过来,当市场比较冷淡或大家都比较灰心没有兴趣的时候,往往机会比较好。

我们反而是在市场比较差的时候,愿意多去接纳一些资金。

整体来说,我们还是希望不断强化自己的竞争优势,不断加强学习,加强投研队伍的建设,希望在某个行业、领域或者某些细分的赛道上、能够比别人理解得更深一点,那么这样能够创造一些差异化的竞争优势。

最后,作为一个资产管理机构,我们是高度珍惜自己口碑的,以创造持有人长期价值为企业宗旨,对客户坦诚相待。

这也体现在,过往我们每个季度的季报,里面会比较鲜明地写出自己的观点,比如觉得有机会或者有风险;

有时候也会回顾一下自己哪些地方没做好,哪些地方做的不错。

我们会在季报里去和客户表达我们的所思所想,而且我们的观点和后续的净值表现基本是一致的。

我们基本想到什么都如实反馈给客户,不会藏着掖着。

对于客户,我们也希望能够聚焦服务于认同公司理念,且风险承受能力适当的客户,这是我们公司的整体的战略。

再好的公司,溢价过高最后结果也不会让人满意

先做到不亏钱,再考虑赚多少

落实到投资理念上,像我们这种管理人,一定要分类的话,其实我觉得我们属于一种比较价值的那一类。

我们是看估值的,或者说,我们始终认为买股票就是买企业的一部分;

再好的公司,如果付出了过高的溢价去购买,那最后的结果肯定也不会令人满意。

反过来也是一样的,虽然有些公司不受待见,或者看起来不太性感,也没有什么好听的题材,但是那些公司如果有时候就是因为市场的种种不待见,出现了一个比较低的价格,那其实我们也会去关注,也会去参与。

我们始终是相信,企业的价格就是我们每天股票交易的价格,它应该是随着企业的价值做均值回复的。

往上偏离多了,总是要跌回来的,相应地在下面待久了,它还是会有契机涨上去的。这也体现我们的产品风格上,也有这样的特点。

另外,良好的风控水平是投资的核心能力之一。这句话,经过我们这么多年的实践,我们觉得是非常非常重要的。

在投资上,我们首先要考虑如何不亏钱,考虑所有风险。

或者,当市场差的时候少亏,当市场好的时候要能挣回来。

其次才是能赚多少,当然是尽可能在自己能力范围内尽可能多的实现收益。

也就是说,我们在投资上先看到的是风险。

我要想清楚,万一看错了,最大的亏损在什么地方?我能承受多少亏损?想清楚后再去考虑我潜在的收益有多高。

也就是说,在风险既定的情况下,我们希望潜在收益越高越好。

从过往的A股市场来看,整体市场不断在向成熟化发展,但是中间的过程伴随着很多大起大落。所以这个市场体现为牛短熊长。

那么更多的时候,我们要考虑,市场不好的时间相对较长,要做好看风险的准备,市场变好的时候才与你有关系。

所以,我们注重的不是某一个阶段跑得有多快,我们注重的是跑得能够持久。我们属于这种长跑型选手。

强调估值的安全边际

先为不败后求胜

选股上面,我们是自上而下和自下而上相结合。

行业很多,我们现在的研究团队大概有10个研究员,现阶段没有做到行业全覆盖。

我们确实也觉得没必要,有些行业未来一直是走下坡路的,那么很自然地就把它放弃了。

我们会自上而下地去挑一些未来承载空间大,而且持续时间久的行业。

这种行业可能会满足某种趋势,不管是科技进步也好,或者是社会转型,或者是消费升级。

在这个趋势的推动下,它能够有很长的发展时间,里面容易发现好股票,那这种行业我们比较喜欢。

其次,我们把行业挑好之后,我们会自下而上地去筛股票,因为最终选了行业还要落地到个股上面。

个股的基本面研究上,我们更多会侧重于商业模式、竞争规律等等分析,包括行业壁垒、公司壁垒等等。

我们希望选出伴随行业壮大的公司,以合适的价格介入。

我们认为,价值是你得到的,价格是你付出的。体现在操作上,有些东西我觉得贵了,我就坚决回避了。

投资之前,我们会把每个公司的安全边际或者下行风险都考虑清楚,也会适当运用一些多元化的工具来管理组合的风险收益比。

那就是先考虑风险,再考虑收益。

我们要保持理性和冷静,像我们这种风格,市场热的时候,往往你会发现没有我们身影,市场特别恐慌的时候,我们反而是在坚定介入的。

因为当市场很热的时候,落到我们的投资理念上,能找到可买的东西就很少了。反过来,市场恐慌的时候,能买东西也就多了。

所以,我们会在这个市场热的时候保持一定地冷静,当恐慌的时候我们也能理性地分析出机会来。

总结一下我们的投资理念就是,我们聚焦于某些重点行业,强调估值的安全边际,先为不败而后求胜,把风控放在第一位,保持理性和冷静。

赚业绩成长的钱

我们最适合的是没有方向、反复震荡的市场

这样的投资理念之下,我们的产品表现出怎样的投资风格和特点?

以2018年公司成立时发行的第一只产品为例,整体来说同时期的产品基本都是复制策略。

我们的风格比较稳健,净值曲线波动不大。

出于投资理念的关系,我们对估值看得比较重,买的时候低价介入,涨到觉得合适就开始卖,到涨得有点贵了或者受不了的时候,就可能卖完了。

往往这个市场,贵不一定是下跌的,贵的时候可能还会变得更贵。就像去年的新能源,年初我们就已经有获利了结,但后来它涨了整整一年。

这种时候,去算它的风险回报比根本算不过来,如果算投资收益比也觉得性价比不高,所以我们就坚决回避了。但可能,它后面会很热闹。

也就是说,当市场从热变成更热,我们这种风格是赚不到的。

原因很简单,我们对这个估值的容忍度没有那么高,所以就放弃了。

反过来,如果市场差的时候,我也没有这些特别热或者是特别高估的东西,相应地回撤也会小一些。

我把市场分为三种情况,一种是下跌,一种是上涨,还有一种就是没有方向在反复震荡。

在下跌的市场里,我基本一轮下跌下来之后,跌的会比市场少,因为没有过热的东西。

另一个就是我们强调安全边际。

我们选的股票,它的估值在历史上看,可能已经处于一个相对低的位置,或者说我们认为它确实值这个价。

那在市场差的时候,就算系统性的下跌,本来估值便宜的、在底部趴着的这些东西,在大家都没信心的时候,理论上应该会比在比较高位置的这些跌的相对少一些。

所以,市场一轮下跌中,我们往往跌得会比这个市场少。

反过来当市场上涨的时候,尤其到最后比较热的时候,可能卖着卖着我的仓位就下去了,我东西就卖完了。那如果再涨,我确实就跑不过这个市场。

我们最适合的可能还是市场没有方向、反复震荡的情况。

从我们的投资理念出发,我们希望赚业绩成长的钱,当市场反复震荡之后,也没有什么大的风险。

企业随着时间推移,如果我们判断没错的话,它的报表一个季度出来了,业绩增长了,理论上估值不变的情况下,应该会把利润反映到了股价上涨上。

所以在这种情况下,我们的净值会慢慢爬,有时候爬着爬着还会创出新高。

这是我们的产品特点,也是我们自己追求的一个目标。

希望随着时间推移,我们的产品有能够不断创出新高的能力,同时中间的波动也不要大起大落,这样整体的客户体验会比较好一些。

下跌市中胜率很高,很少主动做大的择时

管理工具多元化

历史上我们也做过统计,按月这个维度来看,确实在这个市场下跌的时候,我们胜率很高,我们往往容易产生超额。当市场涨的时候,我们反而就跑不过这个市场。

市场震荡的时候是我们比较喜欢的,我们净值慢慢爬,时间拉长,通过复利的累积,最终的收益还不错。

所以,每个管理人都会说怎么去创造超额收益?

像我们这种管理人,我自己总结下来,我们大部分超额收益是在市场下跌的时候创造的。

不管是买股票还是买产品,上涨和下跌都是有不对称性的。

比如说10块钱买了一只股票,股票跌到5块钱是跌了50%,但要想回本的话股票要翻倍。

到产品上也是一样,产品净值跌到0.8是跌了20%,但要回本就需要涨25%。

因为这种不对称性,我们在下跌的时候跌得少,上涨的时候也不需要特别突出,只要在市场有利于自己的时候比市场好一点,最终会发现复合回报还可以。这就是我们产品的特点。

任何一个阶段我们都不会一直跑在市场前面,我们基本就长期趴在平均偏上的水平。但时间拉长后,复利累积后的结果是可以的。

历史数据表明,市场回撤大得时候,我们的回撤会小一些。

像我们这种管理人,很少去做大的择时。

我们不会今天觉得市场有风险,明天就把仓位砍掉,也不会觉得市场机会好,就一下把仓位顶很高。

资金量大了之后,大的调头这种决策很难,或者说需要较长时间,没有那么快。

另一点,频繁加减仓很容易造成误判。

所以最终我们在仓位上很少做特别主观的选择。我们会落地到个股,也就是说,市场机会好的时候,都是我想买的东西我自然都买上,仓位自然就上去。

市场热的时候,我觉得贵了就卖了,又找不到东西买,仓位自然就下来了。

你可能会问,当市场比较恐慌的时候,为什么我们的仓位反而比较高?再跌怎么办?

对我们来说,为了未来收益的实现,当机会特别好的时候,总是要冒一定的风险。

只要相信,未来随着时间推移,市场不会长期处在那个位置,能够回归,该下手的时候就下手。

另一点,我们的产品基本都带封闭期,最早的基本上都是三年封闭。

所以我们判断事情考虑的不是下个月能不能反弹,能不能涨,我们更多考虑的是在产品三年封闭期内,只要市场回到正轨上,那么就可以操作。

如果太短期,比如一个月、一个季度甚至半年,那其实很难判断出这个市场的涨跌。

最后,我们是主动管理投资于二级市场,二级市场内除了场内的股票,包括沪港通标的,也还有一些其他工具。

作为私募管理人,我们相对多元化,

场内外衍生品我们会运用,可转债也会运用,封闭基金的折价套利我们也会有,大宗定增这种能摊低股票成本的机会我们也不会放过。

总体来说,我们的主要目的只有一个,就是通过多元化的工具来管理好产品的风险收益。

比如说可转债,它是不可或缺的,当市场差的时候,可转债下跌天然有个底,这是一种安全边际。

我们在股票上的安全边际可能是它的估值,在可转债上的安全边际可能就是向下的条款的保护等等。

适当降低今年的预期收益率

板块很难出现一致性预期

更多是个股的机会

今年A股市场看起来很复杂,从大类资产配置来说,我们认为资本市场仍然是未来居民财富配置的主要方向,我们还是看好股票。

从性价比角度,我们认为股票的风险收益比相对其他资产要好。

现阶段的经济环境下,我们可能会长期处于一个相对低利率的市场状态下,这就使得无风险收益率是不断向下的。

如果你去投无风险的很安全的东西,那么收益肯定就要低一些,并且未来会更低。

如果要追求高一点的收益,你就会发现,不管买什么,都要承担风险。

问题就变成了,你愿意承担多少风险?或者,愿意去追求什么样的收益和机会?

从这个角度上来说,我们认为像固收或者类固收,自从打破刚兑之后,收益是有限的。但是遇到风险亏损其实是很大的。

股票相对较好,股票确实也有风险,但通过组合管理,风险基本还能做到可控。

其次,如果年份不好可能收益不高,但拉长来看,跑赢理财还是有希望的。

而如果年份比较好,比如2019、2020年,大家又可以追求高一些的收益。

所以,投资资产都要承担风险,我们认为股票的性价比相对是更好的。

房地产方面,我们认为房住不炒的基调会维持很久很久,所以并不特别看好这类资产未来还有大幅上涨的空间。

或者说,我们不认为它能够跑赢股票。

其次,你会发现市场环境越来越复杂,指数的指导意义会越来越弱。

今年,上证指数也只是小范围波动,但是不同结构上的体验完全不同。

所以,在这种市场里,它有风险也有机会,要看到高估板块的风险,寻找低估板块的机会。

可以说,今年乃至未来很长一段时间,市场都将是分化的。

收益的来源主要取决于行业和个股的选择。

也就是,首先要选好未来有前景的行业。

其次,如果行业很有前景或者空间很大,行业中就会面临很多竞争者,或者说变化会很快。这种情况下,企业之间的优胜劣汰也是很快的,并且还不易于把握。

所以选好行业不够,还要挑选出能够发展独到商业模式,有很好壁垒的企业。

另外一个,我们觉得现阶段市场的分化是比较极端的。

我们有点期待能够出现风格切换,能把炒的贵的东西降降温。里面的钱出来后可能能够关注到相对冷门的,但是公司基本面在变好的企业,这样会带来机会。

所以,今年这种市场很难出现一致性预期,或者说很难对某一方向达成一致性特别强的共识。

那么,大的风险上,流动性我们认为整体会是非常宽松的,所以也没看到大的系统性风险。

这种市场里,我们能做的就是立足防守,适时出击。基于这个策略上赚一些比较安全的小钱,积小胜为大胜。

底仓选择低估值高分红标的

以过小年的心态平稳度过今年

具体到我们的配置方向,我们还是强调估值对长期回报的影响,我们要先为不败后求胜。

我们的投资组合不可能都去配弹性特别大的东西,这样净值会天然大起大落。

至少会有一些低估值高分红的股票为底仓,能够较大概率或者较稳定地来实现收益目标。

有时候,这些不被待见的低估值高分红股票还在跌,它的分红率就变高了,分红对投资收益的贡献占比会显著提升。

这些低估值高分红的股票,大家眼看着可能觉得特别乏味,但是有一个好处在于,且不说它能不能涨或者能涨多少,至少下行风险不大,拿着比较安全,并且还有分红。

而如果市场风格转向这些方向,10%、20%的涨幅叠加分红,复合下来年化收益率我觉得很满意。

很多时候,我们聊收益,聊的是风险调整后的收益。同样是赚10%,稳稳赚到和承担巨大风险赚到肯定是不一样的。

从这个角度来说,底仓的这种风险比特征其实比较舒服。

但是确实,这种低估值高分红的公司一般想象空间不大,所以我们也会在一些未来有成长空间,并且目前相对冷门的行业里面进行前瞻性的布局。

比如mini LED,以及港股券商等等。

它们的共性在于,它的行业基本面都在改善,而且行业空间可以预见是比较大的。

其次,我们会在估值比较低的地方耐心布局等待,我们不会去追风、追热点;

更多还是阵地战,在看好的地方扎下去,一块一块进行布局,然后等风来。

如果风不来,每年赚业绩的钱,总体来说我们也是风险可控的。

最后一点,我们也会适当应用场外衍生工具来平衡风险和收益,我们的产品或多或少都会参与到场外期权业务里。

场外期权我们也是买个股,另外是全本金参与。

不要听到衍生工具就觉得风险偏好特别高,我们的风险偏好不高,全本金参与的场外期权都是用来平衡风险收益比的。

理论上,它的风险不会高过直接去买股票。最终还是在各个方面做取舍,来实现产品良好的风险收益比,通过时间累积,为客户实现最终复利的回报。

今年的市场预期不要太高,以过小年的心态为主。

外围的突发事件比较多,很难把风险偏好提到很高的位置,加上内部我们的经济也承压。所以今年预期不用太高。

今年很难有一致性的预期和方向,所以问具体板块没有意义,更多还是自下而上去看股票。

举个例子,比如说港股互联网,跌到这个位置性价比是不错的,我们可能也会参与,但是不是整个互联网都有机会?那不一定。

很多企业确实是受到了颠覆,或者它的业务根基有点问题。

所以,不管什么板块,其实没有一致性的机会,更多还是自下而上选股票为主。大的机会没有,大的风险也不至于。

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