正荣地产:融资圈博弈,债市中现形

正荣地产:融资圈博弈,债市中现形
2021年07月15日 09:21 是个人物

原创:一号地产 作者: 申克

一号说:功夫再高,也怕菜刀

自一号君推出“盘家底”系列后,得到了许多资本市场从业者的认可,也经常会有一些交流与互动,由此关注到了房企的债券融资领域,后续会做一常态化的观察。

6月22日,市场资讯媒体“久期财经”发布了一则正荣地产(6158.HK)绿色美元票据的发行消息,消息称,这笔超短融美元债,期限为363天,发行成本的最终指导价是7.125%。

这是6月份正荣地产发布的第二笔绿色美元债融资,月初正荣地产发布公告称,发行一笔3.4亿美元的3.25年期绿色票据,最终利率为7.1%。

月底较之月初,正荣的美元债发债成本略有上升。

债市预警 成本升高

一号君整理了一下正荣地产今年以来的绿色美元债发行情况,发现1至4月中时,融资成本逐步下降,而4月底至今,融资成本明显上升,从1-6月份的数据看,是逐步走高,最近的美元债成本较年初增加了0.5个百分点。

(图:正荣地产今年以来美元债发行统计,一号地产制表)▼

而从超短融的成本来看,正荣地产的融资成本上升的更为迅速。同样是一笔363天的超短融,4月份的两笔,利率分别为5.98%、6.2%,6月份的一笔,也就是最近的一笔,利率是7.125%,成本足足上升了1个百分点。

当然,进入6月份,正荣的美元债融资就在7%以上了,料想后期的美元债融资成本还会攀升。

从横向看,由于正荣近期发行的几笔美元债都是绿色美元票据,也就是俗称的“绿色债”,一号君就整理了一下今年以来几家典型房企的绿色美元债发行情况。

(图:今年以来典型房企美元债发行统计,一号地产制表)▼

统计数据显示,今年前5个月11家典型房企的绿色美元债共计发行了38亿美元,平均利率在6.7%。

而正荣地产近期的绿色美元债成本,要高于前5个月的行业平均成本0.4个点。

此外,一号君注意到,除了当代置业这些中小房企和中梁控股、新力集团等这些老牌高息融资房企之外,正荣地产在千亿级房企中的绿色美元债成本是最高的,甚至比去年业绩暴雷的禹洲集团的融资成本还要高将近0.8个点。与旭辉集团不到5%的融资成本更是没法比。

销售注水 未有改观

一号君始终相信,资本从来都是中性的、公平的,不会是无缘无故的。正荣地产的融资成本走高,且居高不下的背后一定是有原因的。

有多位美元债基金经理向一号君反馈,之前5月底一号君发布的《盘家底|正荣地产的销售有点迷》一文中,通过土储的角度切入,分析了正荣地产上市以来历年的销售面积、新增土储面积之间的差值,以及历年销售、营收数据和增幅、均价等数据的比较,揭开了正荣地产极大可能存在销售数据注水的情况。

该文的分析数据得到了资本市场的认可,可以说,在数据面前正荣的“皇帝新衣”已然现形。

不过从后续正荣地产发布的月度经营简报来看,正荣地产数据注水的情况似乎并未有所改观。

(图:正荣地产2017年以来销售、土储数据统计,一号地产制表)▼

经营简报显示,2021年前6月,正荣地产累计合约销售金额约为822.99亿元,合约销售建筑面积约为497.74万平方米;合约平均售价约为每平方米16500元。

克而瑞数据显示,今年前6月正荣地产新增货值549.6亿,拿地金额315.4亿,新增土地建面226.7万平米,拿地均价13912元每平米。理论上,这么高的拿地均价肯定是在一二线城市。

从数据上看,今年上半年正荣地产的总可售土储仍然是净减少的,根据一号君的统计,从2019年至今,正荣地产的可售资源持续处于净流出状态,两年半时间里正荣地产共计销售了2230.68万平米,而新增土储面积仅为1499.64万平米,净减少730万平。

而从2017年至今共计销售3254.52万平米,新增土储3327.19万平米,二者几乎相当,如果正荣地产的销售数据为真,那么眼下正荣地产应该是无地可售了。

可见,正荣地产仍然在销售数据中注水,随着后续营收结算数据的披露,销售注水将现形。

另一方面,从投销比来看,今年前6月,正荣地产投销比38.27%,紧贴着监管红线40%,不过从同期拿地销售均价看,二者之间的比值达到了惊人的0.84!

(图:正荣地产2016年以来的销售及营收均价统计,一号地产制表)▼

而从正荣地产历年来公布的销售均价和拿地价来看,2017年至今年6月,销售均价均在1.55万每平至1.84万每平之间,常有波动;

今年上半年销售均价较前四年低点仅增加7%,而同期正荣地产的新增突出均价却连年增高,从4557元每平增至1.39万元每平,成本地价上升了205%!

可以预见未来正荣地产的利润空间将进一步被压缩,毛利率下滑趋势进一步恶化。

境外融资成本高企 信托强行输血

除了销售注水、盈利预期下降、美元债成本推高之外,正荣地产的债务规模和输血渠道也不得不引起重视。

据2020年年报披露,正荣地产目前有息债务规模464.5亿元,其中短期有息债务158.65亿元;

债券方面,正荣地产存续有境内债券有11只,融资余额71亿元,其中高息的私募债就达到40亿元,占比56.34%,一年内到期的就有20亿元。境外债券存续17只,存续规模30.3亿美元及13亿人民币,其中一年内到期境外债8亿美元及13亿人民币。

(图:正荣地产存续的美元债情况,数据来源:企业预警通)▼

境外债中,利率最高的达9.8%,最低的5.35%,17只境外债中有12只境外债利率在7.1%以上,7只境外债的利率高达8.1%以上甚至9%以上,可见正荣地产境外融资成本高企。

发债之外,信托融资成为正荣地产输血的重要渠道。

用益信托网显示,仅不完全统计,去年以来正荣地产项目公司就发行了20多笔信托融资,仅大业信托发行的汇金22号(正荣漳州)项目就募集4亿元;今年6月份国通信托发行的ABS投资集合计划也募资2.3亿元。

(图:正荣地产2020年以来信托发行情况,数据来源:用益信托网)▼

去年以来,正荣地产各项目公司通过信托渠道融资金额就达到了12.65亿元,且基本是固定收益在7.5%至8.2%的高息产品,其总体的融资成本将在8%-9%左右,远高于正荣地产的平均融资成本,可见正荣地产输血成本之高。

而正荣地产集团通过信托融资的余额尚有22.77亿元,均为去年3月新增,目前仍在执行期内。

(图:正荣地产集团存续的信托融资情况,数据来源:企业预警通)▼

当然,借道信托渠道融资还有一个好处,就是可以进行“明股实债”操作,降低净负债率,既做到了融资又降低了负债率,一举两得。

只不过随着信托资金进入房地产的监管日趋严格,正荣地产的信托融资恐将难以持续。

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