作者 | 冯积克
拉动经济增长的三驾马车中，出口受外围负面因素影响，而消费又出现4月数据全线滑坡，未来能依靠的看来便剩下投资这一条路，新一轮基建行情或将掀起。
基建虽然让人感到沉闷，但却是闷声发大财的行业。
考虑到在目前动荡环境下，有着“十三五”和“一带一路”等政策加持，基建无疑是安全性和增长性兼备的行业。
根据弗若斯特沙利文预计，于2018年至2022年间，基建固定资产的投资总额将以每年11.8%的速度增长。
其中，在基建细分领域下，属于特大桥桥梁缆索生产商龙头的浦江国际（2060.HK），在经营逾28年的缆索业务后，亦选择于此时为自己打造一条IPO大桥，预计于5月28日上市。
我国第一座特大斜拉桥上海“南浦大桥”，建于1991年，就是由浦江国际供应拉索。
图片来源：网络
领先的桥梁缆索及预应力材料制造商
浦江国际的发展历史可追溯至1989年，而经过多年发展后已成为中国领先的桥梁缆索及预应力材料制造商。于公司上市后，大股东汤亮博士将持有63.65%股权。
浦江国际的业务分为两个部分：
一是缆索业务，产品主要为用于编制悬索桥主缆的索股和吊索以及斜拉桥的拉索；二是预应力材料业务。
资料来源：招股书，左为悬索桥，右为斜拉桥
何谓预应力材料？
预应力材料用途广泛，既能用于制造建筑材料，亦可用于桥梁缆索上，目的在于改善荷载构件，避免构件因压力受损。
资料来源：招股书
成立至今，公司参与了逾800多个项目，包括多个具代表性项目。其中，国内有杭州湾跨海大桥、虎门二桥等，海外有美国旧金山奥克兰海湾大桥、土耳其恰纳卡莱1915大桥（预期2023年通车）等。
资料来源：路演材料
项目的硕果累累，也体现在浦江国际的营收与净利润上。
资料来源：招股书
具体地看，预应力材料业务为公司营收大头，贡献了2018年营收约62.5%，而缆索业务则占37.5%。但从盈利贡献来看，两者则五五分。
资料来源：路演材料
由此可见，缆索业务的盈利能力强于预应力材料业务。预应力材料介于11-15%，缆索业务拥有较高毛利率，长期稳定于35%水平。2018年，正是公司的高毛利的缆索业务增长，推动了公司归母净利62%的强劲增长。
资料来源：招股书
仅仅是快速的扫描浦江国际的业务和财务表现，并不足以解释中国太保、上汽集团、上海普陀区科投公司（中国政府全资公司）、上海建工等基石投资者一致加持浦江国际，或许从行业竞争视角去剖析，才能深刻理解浦江国际真正的投资价值。
桥梁缆索与预应力材料——长期优质赛道
特大桥与预应力材料的增长性均与基健有关，而“十三五规划”、“一带一路”及“换索”三个因素将会成为促成更多桥梁落成以及基建投资。
根据“十三五规划”指明，基建为促进国内西部地区经济增长的重点。
由于西部地区地形独特，多山地亦多河流峡谷，建设大桥连接不同地方便在所难免。以跨越云贵两省交界的北盘江大桥为例，给当地人和过往的车辆便带来了巨大的经济效益。
实际上，基建投资是为贫穷落后地区旧貌换新颜的最直接方法，亦意味着将推动更多特大桥与预应力材料市场的需求。
预计2018年至2022年，中国每年新建成的特大桥能达到23座，而桥梁缆索的销售收益复合年增长率达10.1%。
资料来源：招股书
与此同时，预计预应力材料销售额未来实现13.2%的速增，市场规模于2022年达到437.8亿元。
资料来源：招股书
另外，在“一带一路”倡议的支持下，中国目前已与131个国家和30个国际组织签署了187份合作文件，涉及多项共建的基建项目。
当中更以交通运输一项最为关键，涉及铁路、公路、港口等大型基建，属于获优先考虑和发展的项目，旨在推动区内国家形成紧密连接的交通物流网络。
这些基建投资均会大大推动市场对桥梁缆索、以及作为高速公路、高铁轨道等原材料的预应力材料的需求量。
除新建成的大桥外，大桥老化也会产生新的“换索”需求。抛开于不同原因而造成的不定期维护及更换，缆索一般在建设完成之后20年左右就开始逐步进入换索周期。
根据资料，从2000年到2005年间，中国桥梁增加了约6万余座，而特大桥梁则增加了10座，当中动用到缆索的桥梁基本已到了换索周期。
而在彼岸的美国，其实有着更大规模的换索需求。
根据美国运输系统联盟的研究报告显示，美国有66,405座桥梁被确认为“结构缺陷“，相当于每9座桥梁中就有1座具有缺陷，而且未来10年内更有4分之1的桥梁达到65年的使用年限，这些都需要大规模的维护、修复或更换。
图片来源：美国运输系统联盟于2013年6月发布的研究报告
因此，在基建红利释放和换索周期来临的双重利好下，中国桥梁缆索行业和预应力材料行业将有着更广阔的前景。
优质赛道，首选龙头
在这个广阔而优质的赛道中，真正的“玩家”却屈指可数。
一方面，基于安全性和可靠性，特大桥对建筑质量有着严格要求，竞争性投标是行业常用的采购方法，而良好的往绩更是招标评估的主要因素。
多年累积的经验和高质量的产品，这些均成为了公司与客户保持稳定关系的基础，也意味着增加了公司中标新项目的机会。
另一方面，这个行业是典型的资金密集型。一般除了需要投入大量资本在厂房及设备外，在投标过程中、甚至在中标后均需要充裕的营运资金，才能确保企业能正常营运。而且还会出现贸易应付和应收款项周转日数差距大的情况。不过，正因为对营业资金的需求会较大，因此亦大大提高了行业进入门槛。
资料来源：招股书
而浦江国际是中国领先的桥梁缆索及预应力材料制造商。
自1991年至2017年，浦江国际为在中国建造的35.1%的特大桥供应缆索，其中52.9%为悬索桥供应缆索及30.0%为斜拉桥供应缆索，为国内建造特大桥梁所用桥梁缆索的最大供应商。
按2017年国内桥梁缆索和预应力材料销售收益计，公司分别排名第二和第三。
资料来源：路演材料，图中红圈为浦江国际旗下公司
在众多门槛下，新制造商难以进场，所以市场基本被现有参与者稳定瓜分。显而易见，而作为领先者的浦江国际，自然分享得更多。
浦江国际的高中标率有力地印证了以上观点。自2019年至今，公司已取得14个新的桥梁缆索项目，中标率为77.8%，合约价值总额约3.5亿元。
资料来源：招股书
在可预见的未来，浦江国际将会延续强竞争力，有望进一步扩大市场占有率，巩固龙头地位。
1. 技术优势带来的成本优势
浦江国际有着一些重要的专利技术，能为项目节约巨大的成本，有很强的竞争优势。甚至浦江国际的产品也获得海外认可，公司参与韩国的华阳桥以及美国的新奥克兰海湾桥，这便是一个相当好的实例，这也印证了其产品质量具备世界级水平。
资料来源：公司
2. 预应力材料产品集中度提高
目前国内预应力材料制品生产厂家众多，多数产能较小，生产技术与行业龙头相比有较大差距，市场格局较为分散。行业领先企业将受益于去产能的政策，头部企业具有持续技术研发能力，产品质量稳定等优势，行业集中度有望进一步提升。
此外，浦江国际将更专注于发展科技含量高的镀锌预应力产品。2018年浦江国际镀锌预应力产品的营收同比大幅增长96%至1.4亿元，占比更从2017年8.1%提高至2018年16.4%。
资料来源：招股书
从需求来看，镀锌预应力产品的增长潜力更巨大，预计2018年至2022年国内销售额每年增速达18.7%。相比下，稀土涂镀预应力产品和光面预应力产品分别为13.2%和11.5%。
资料来源：招股书
3. 上市后资金优势
作为资金密集型行业，上市后有利于增厚浦江国际资本，进一步扩大生产能力，提高市场占有率。
从产能来看，公司目前有3个厂房，1个用于生产桥梁缆索，其余2个用于预应力产品。
虽然桥梁缆索产能利用率逾100%，但公司只要通过增加一次轮班便能将产能提升50%至60,000吨。另外，由于预应力产品共享部份生产机器，因此会有此增彼减的效果。
资料来源：招股书
考虑到镀锌预应力产品的利用率已达100%，公司将会用上市集资所得约22%来扩充产能。
根据计划，公司将通过于“镀锌”及“镀锌稳定化”阶段额外提供每年设计产能10,000吨及30,000吨（目为分别为每年10,000吨及30,000吨），预期于2020年6月前完工。
公司未来亦打算通过收购来提高竞争力或扩产。
资料来源：招股书
结语
综合来看，在细分领域的特大桥上，浦江国际的产品得到海外认可，其生产线具备世界水平无疑。因此，在国内外的新桥建设和旧桥改造需求下，加上公司的领先地位，这一块业务的增长性有一定保障。
另一方面，受惠国内基建、一带一路等的持续投资，预应力产品作为桥梁、公路、高铁等必要的原材料，市场需求亦会持续增长。
基建投资基本是国内长年的投资主题，发展前景也是相当巨大，有鉴于此，相信这也是浦江国际这次上市获得基石投资者鼎力支持的主要原因。
根据招股书披露，中国太保、上汽集团、上海实业、上海建工、上海普陀区科投公司（中国政府全资公司）等将会合共认购2.4亿港元的股份，最多占上市后约11.6%股权。
对于制造业的特性，最讲究的就是资金实力和规模效应。而随着浦江国际上市有效拓宽融资渠道以及完成扩产后，公司将能进一步加强竞争力。
目前这座IPO大桥，也只是浦江国际发展过程的中间点，未来相信公司能在基建行业这条路上走得更远。
