核心观点
1、线上教育市场不断增长。智能学习设备服务市场指旨在为学生提供教育服务的硬件设备市场。受到数字教育科技的发展，2021年，中国的智能学习设备总市场规模达到659亿元，其中，To C分部的市场规模为329亿元。预计2026年，To C分部的市场规模将达到741亿元，2021年至2026年的复合年增长率为17.6%。
2、老牌企业有望抢占先机。相比传统线下校园学习模式，智能学习设备提供更方便灵活的教育时间表，更多的学生及家长将适应智能学习设备，更多学校也将应用线上课堂解决方案。读书郎等主要的智能学习设备服务供应商拥有发展成熟的设备组合以及全面开发的数字化教辅资源及成熟的经销渠道，预期在把握增长机遇方面将更具优势。
3、业务短板凸显，须持续优化。据公司营业数据显示，读书郎的主要营业收入来自学生个人平板，2019年、2020年及2021年学生个人平板的销售收入占总收入的80.8%、90.6%及86.7%，同期的智慧课堂解决方案仅占比1.2%、3.1%、2.9%，公司业务存在严重短腿。
一、公司介绍
读书郎是中国的智能学习设备服务供应商，专注于为中国的中小学生、其家长及学校教师设计、开发、制造和销售各种嵌入全面数字化教辅资源的智能学习设备。据招股书，公司的收入由2019年的6.7亿元增加9.6%至2020年的7.3亿元，再由2020年的7.3亿元进一步增加10.8%至2021年的8.1亿元。同期，经调整净利润由2020年的0.9亿元减少16.3%至2021年的0.8亿元。
2019年、2020年及2021年，公司的整体毛利率分别为26.0%、27.5%及20.8%。2020年至2021年的盈利整体下降，公司表示主要是由于原材料成本增加。
公司主要业务包括销售学生个人平板、智慧课堂解决方案、可穿戴产品和一些智能配件。于往绩记录期间，学生个人平板是公司主要产品类别，于2019年、2020年及2021年占总收入的80.8%、90.6%及86.7%。
来源：招股书为了拓展公司业务，紧跟时代在线教育热潮，扩大营收规模，自2017年3月起读书郎开始经销智慧课堂解决方案。于往绩记录期间，2019年、2020年及2021年，公司来自智慧课堂解决方案的收入分别为8.2百万元、22.3百万元及23.6百万元。
来源：招股书整体看，智慧课堂占据的比重仍然很小，公司的产品营收仍然主要依靠销售学生平板支撑，业务结构存在严重短腿现状。同时，公司产品分销过分依赖于线下经销商。2019年至2021年，线下经销商创造的利润分别占公司总利润的91.7%、85.0%及85.5%。
来源：招股书虽然利用线下经销商销售产品更有利于品牌的市场下沉，能够带来更高的用户信任度，但考虑公司的毛利率偏低，产品议价力有限，难以对经销商形成一定的压制，这就对公司后续提高盈利能力，实现更高质量的整体管控带来了更大难度。
二、行业概览
据沙利文报告，2021年，中国的智能学习设备总市场规模达到659亿元，To C分部的市场规模为329亿元。鉴于辅助教育有庞大及持续的需求，To C分部将会持续迎来进一步的稳健增长。2026年，中国智能学习设备的总市场规模将为1450亿元，2021年至2026年的复合年增长率为17.1%，于2026年，To C分部的市场规模将为741亿元，复合年增长率为17.6%。
To C分部主要通过提供教育内容赋能的教育设备满足低龄学生的启蒙教育需求。据沙利文报告，随着中国家长对孩子启蒙教育的持续关注以及经济的稳定增长，预期中国智能学习设备服务市场To C分部的市场规模将于2026年达到人民币741亿元，2021年至2026年的复合年增长率为17.6%。
来源：招股书2021年，中国智能学习设备服务市场To C分部的市场规模达到329亿元，教育平板因其功能全面而成为最大类别。
虽然整体智能学习设备服务市场是零散的，但To C分部相对集中。据沙利文资料，2021年，按零售市值计，前五大市场参与者所占总市场接近50%，但除最大参与者外，其余参与者各自所占市场份额少于10%。作为主要企业，从零售市值的角度来看，读书郎于中国智能学习设备服务供应商中排名第二，市场份额为6.1%。
2021年，就设备出货量而言，读书郎于中国智能学习设备服务供应商中排名第五，整体供应体量相对薄弱。
三、上市概况
公司创始人陈智勇和执行董事秦曙光两人都曾在小霸王任职，拥有丰富的行业经验。两人于1999年共同成立读书郎科技，至今已有22年的发展历史，是最早进入该市场的品牌之一。期间经过多次重组，形成了以陈智勇，秦曙光为公司控股股东的格局，二者分别持股40.1289%、32.9766%，两人为一致行动人。
来源：招股书四、风险因素
1、中国教育行业目前正经历监管和政策的变更。中国政府公布一系列新政策，对线上及线下教育和辅导业务实施更严格的标准，中国法律制度未来发展可能对公司业务造成不利影响，并对公司持续经营的能力受损。
2、品牌形象是决定购买的关键因素。维持并提升品牌知名度及形象对公司的服务及产品与其他服务及产品区别开来以有效竞争尤为关键。产品缺陷、低效的客户服务、产品责任索偿、消费者投诉[下载黑猫投诉客户端]、知识产权侵权或负面的宣传或媒体报导都有可能损害公司的品牌和声誉。进而对公司的业务、经营业绩及财务状况造成不利影响。
3、激烈的市场竞争。市场上的竞争对手可能拥有更长的经营历史、更庞大的教辅资源开发人员、更高的品牌知名度或更雄厚的财务、技术或营销资源。如公司无法成功竞夺市场售价、吸引及留住技术人员、以具有成本效益的方式保持竞争力，则公司的经营业绩或会受到重大不利影响。
4、原材料成本提高。公司生产依赖多种原材料供应，如主要原材料价格大幅波动导致供应受到干扰，可能会对公司向市场交付产品的能力造成重大不利影响，从而导致失去商机对公司的业务、财务状况、经营业绩及前景可能受到重大不利影响。
五、估值
对于集中的营收业务，读书郎不断与第三方建立合作安排，以非独家的方式授权第三方将若干教辅资源在其平台上展示并就其向用户收取的服务费进行分成；对于过度依赖线下经销商，读书郎自2019年末开始进行结构重整，加强对经销商的直接控制，提高彼此运营效率，进一步提高公司定价能力和盈利能力。
总体而言，COVID-19的爆发为智能学习设备服务市场带来令人瞩目的市场机遇。拥有成熟的设备组合和经销渠道的读书郎，预期在把握增长机遇方面将更具优势。就目前公司的整体业务分布来看，想象空间仍未凸显，随着老品牌间的内卷以及新品牌的进入，学生平板市场不断被瓜分。而公司具有内容导向型的智慧课堂解决方案优势尚未显现，仅靠销售学生平板，想要撑起长期企业营收是行不通的。
来源：富途综合考虑，给予公司10-20倍PE，则公司对应2021年盈利的合理市值为8-16亿。
