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资产表现
过去一个月，各大类资产表现如下：
股市：全球各市场股指均小幅上涨；欧股、美股涨幅较大，港股表现较差。A股沪深300指数上涨2.5%，上证指数上涨2.8%；港股恒生指数小幅上涨0.02%，恒生科技指数上涨1.5%，恒生中国企业指数下跌0.5%；美股持续上涨，标普500上涨3.6%，纳指上涨2.7%，道指数上涨2.2%；欧股上涨，欧元区斯托克50指数上涨4.1%；日股上涨，日经225指数上涨3.0%；新兴市场指数上涨2.4%。
债市：非农数据强劲，美国经济数据韧性强，降息预期下降。10Y美债收益率下行6BP至4.20%，5Y美债下行5BP至3.85%，2Y美债下行2BP至4.62%.三月非农就业数据强劲，降息预期下调。中国10年期国债收益率下行6BP至2.30%。
汇率：美元指数上涨0.5%到104.5，美元兑在岸人民币上涨0.2%到7.23，兑离岸人民币上涨0.4%到7.26；欧元兑美元基本持平；美元兑日元汇率上涨0.6%，至到151.35。
大宗：黄金大幅上涨8.5%，金价创新高，NYMEX油价上涨5.9%。
表：全球资产表现（20240228-20240331）
数据来源：BLOOMBERG，大成基金分行业看，过去一个月全球各个行业大多上涨，MSCI ACWI涨幅为3.6%，涨幅最大的几个行业包括能源，材料和公用事业等。涨幅分别为8.3%，6.9%，5.3%。分地区来看，MSCI新兴市场指数上涨2.7%，MSCI发达国家总指数上涨3.7%，MSCI中国指数上涨1.3%。MSCI中国各板块中，医药板块跌幅最大达到8.5%，为主要拖累行业，而地产，金融，公用事业行业也有2%左右跌幅，上涨幅度最大的行业为原材料行业，涨幅达到13.3%。
表：行业指数表现（20240228-20240331）
数据来源：BLOOMBERG，大成基金2
资金监测
近一个月以来，海外主动资金流出A股和港股规模有所收窄，而南向资金大幅流入，成为香港市场“活水”的主要来源。在全球市场来看股票和债券流入，货币市场转为流入；美股转为流入，发达欧洲及新兴市场延续流出，日本流入收窄。
中国市场
海外资金：主动外资继续流出
截至本周三（3月28日-4月3日），A股主动外资继续流出1.4亿美元（vs. 上周流出1.6亿美元），被动资金流出3.2亿美元，整体流出4.6亿美元（vs. 上周净流出1.5亿美元）；与此同时，港股和ADR海外资金流出4.7亿美元（vs. 上周净流出1.7亿美元），其中主动资金流出2.0亿美元（vs. 上周流出3.6亿美元），被动资金流出2.7亿美元。
互联互通资金：北向转为流入，南向继续流入。
北向转为流出，银行、科技硬件下跌较多。本周（4月2日-4月3日）北向资金合计净流出38.9亿人民币，日均流出19.5亿元（vs. 3月25日-3月28日当周日均流入13.5亿元）。分行业看，能源/原材料、家用电器等板块持股市值上涨较多，银行、科技硬件板块持股市值下跌。个股方面，本周北向资金对宁德时代、五粮液、京东方等标的增持较多，减持贵州茅台、紫金矿业、阳光电源等标的。
南向加速流入，能源原材料与内地银行增幅居前。本周（4月2日-4月3日）南向总计流入88.2亿港币，日均流入44.1亿港币（vs. 4月1日-4月4日当周日均流入21.4亿港币）。行业层面，能源/原材料、内地银行等板块持股市值领涨，房地产等板块持股市值下跌。个股方面，南向资金对腾讯控股、小米集团、中国银行、中石油等标的增持较多，减持美团、兖州煤业、汇丰控股等标的。
全球市场：
美股转为流入，欧洲和新兴市场流出收窄，日本流入减少
主动外资看，美股本周转为流入1.1亿美元（vs. 上周流出11.3亿美元），发达欧洲流出收窄至5.4亿美元（vs. 上周流出30.6亿美元），日本股市流入小幅减少至1.0亿美元（vs. 上周流入1.6亿美元），新兴市场流出缩窄至5.1亿美元（vs. 上周流出15.2亿美元）。资产方面，股票及债券延续流入，货币市场转为流入。
跨市场：截至2月29日，主动基金对中国配置比例低于基准约0.2%。
自2021年来，全球主动基金对中国、印度从超配转向低配，韩国仍维持超配，日本低配有所下降。自2022年1月起至2024年2月底，中国配置比例下降较多（-0.2%），而英国（+1.0%）、法国（+0.5%）、日本（+0.3%）获得增配幅度最大。地区类型上看，管理人来自欧洲的基金为整体流出主力；板块层面看，海外资金对中国医疗保健、消费、半导体及硬件、资本品超配，对互联网、金融及房地产低配。·
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中国
数据跟踪
2023年年初中国经济呈现出复苏状态良好态势。
工业生产方面，3月份制造业PMI为50.8，为近六个月来首次高于荣枯线，超出市场预期0.7。1-2月份工业工业产值同比增长7%，工业利润同比增长10.2%，工业产业稳定恢复。
投资方面，城镇固定资产投资同比增长4.2%，其中基建投资同比增长6.3%，增速有所上升，地产投资同比下降7.5%，跌幅有所收窄。
消费方面，零售销售同比5.5%，清明节假期期间消费收入恢复到2019年水平，整体消费趋势有复苏之意。
房地产方面，70城市新建商品住宅价格指数维持下跌0.4%，维持下跌趋势。
1-2月CPI同比增长0.7%，PPI-2.7%，CPI开始转正，超出市场预期0.4%。7月份M2供应同比增长保持8.7%，同比增速保持稳定。
表：中国宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金4
美国
数据跟踪
美国经济韧性较强。通胀方面，美国1月CPI为3.2%，超出市场预期0.1%，PCE3.8%，超出市场预期0.1%。
美国3月份非农就业30.3万人，大幅超出市场预期的24万人，就业市场热度强于市场预期。利率期货市场预期美国降息预期概率持续下降，6月降息概率从60%下降到50%。
工业生产方面，3月份美国制造业PMI为50.3，大幅超出市场预期的48.3，美国制造业复苏情况超过市场预期。
消费方面，3月社零同比上升1.5%，较上个月增速上升，密歇根大学消费者信心指数79.4，超出市场预期。美国经济年初表现整体向好，复苏速度超市场预期。
表：美国宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金5
欧元区
数据跟踪
欧元区经济缓慢复苏。物价方面，3月份欧元区CPI同比2.4%,较上个月回落0.2%，已经为连续四个月持续回落。
就业方面，3月份欧元区失业率6.4%，维持稳定，较上个月小幅下降0.1%。
工业生产方面2月份Markit欧元区制造业PMI至46.1，持续高于荣枯线，并超出市场预期0.4。
消费方面，2月份欧元区零售销售同比-0.7%，跌幅收窄，2月消费者信心指数-14.9，持续回升并好于市场预期，欧元区消费有小幅复苏态势。
货币政策方面，欧元区央行主要再融资利率2月份保持4.5%，三个月Euribor下降6bp到3.89%。
表：欧元区宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金6
日本
数据跟踪
日本经济持续复苏。
工业生产方面，2月份日本工业产值同比-3.4%，不及市场预期。3月份Markit制造业PMI为48.2，小幅上升
。消费方面，3月社零同比增长4.6%，高出市场预期2.9%，消费增长超出市场预期。
外贸方面，出口同比增长7.8%，进口转正为0.5%，二者皆超出市场预期。
物价方面，2月份东京CPI为2.6%，高于市场预期0.1%。2月份末日本央行取消YCC，日本央行隔夜担保 拆借利率恢复为正值0.077%。日元走弱，美元兑日元汇率上升到到151.38。
表：日本宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金7
未来一个月重点关注
数据来源：WIND，大成基金8
宏观
国际宏观上，当前美国主要表现为通胀，中国则是中游过剩以及地产链调整未到位所引发的通缩。在新的全球化时代以及重塑供应链的大背景之下，我们所能观察到的是不论是制造业回归，还是友岸外包，皆为制造层面增加供给，甚至是冗余的供给。此时上游的需求便会增加，但即便供给有所增加，对于欧美短期内供给其增加程度可能也还赶不上需求复苏，而另一方面，对于中国而言，作为制造业大国以及原材料进口和产成品出口国，整体所观察到的是产成品的过剩的类通缩情况，二者皆有道理。
对于国内，地产的财富效应可能已经走到末尾。通过地产拆建来拉动投资，带动经济增长的模式不管是从地方政府的角度可能都已经走到了尾声。这会有几个影响：1）负的财富效应；2）替代效应即当我的工资无需用于购房之时，便会产生诸多替代性消费，如投资自身、闲暇活动等，这部分消费的替代效应可能可以参考日本地产泡沫后社会呈现出的消费趋势；
此外，对中国经济的的另一个重要问题是中国的人口变化。那么当下需要思索的是，在我们覆盖的领域，哪些资产会符合这些趋势？包括大类资产，哪一些会受益于全球新格局的变迁同时受国内地产影响比较小？
另一个问题在于高股息风格将如何演绎？过往高股息涨是因为：1）高股息之前和其他资产具有很大的估值差；2）在美联储加息背景下，高股息具有更短久期；3）高股息有许多上游资产；4）整体港股处于弱市时，高股息是避险。行至当下，若整体市场景气度显著回升，高股息受追捧程度将会出现分化。此时，我们一要对各只股票做好定价，二要留意境内外利率的差别。而当前，美联储大概率将会在下半年启动降息，中国国债利率持续创新低。
此种宏观状况下，只要经济没有收到超预期的外部冲击，成长型资产定然会受益，因为分母在下降，而分子则保持稳定或略有上升。但从境内资产的角度来看，分子端仍存一定纠结，市场持续震荡反复。这种情况下，我们需要计算持有各种高息资产的性价比，直观来看就是它们在境内外利率环境下的持有价值是否优于持有2-10年的国债。如果性价比在下降，我们可能需要更多地关注成长类资产股票，当前应该做好成长型资产的选股工作。
美债
全球各央行的货币政策出现了一些分歧。美联储的表态大体上符合预期，其原因在于没有市场所预想的那般强硬，所以市场对此的解读偏向于鸽派。更为关键的是六月份的议息会议。
上周较为重要的有：1. 日本结束负利率，而市场对此事亦有充分预期；2. 瑞士央行降息 25bp。总体而言，这两个央行的举动对美元指数产生了较大影响，上周四、五两日美元指数大幅上行，这也是人民币汇率发生异动的原因。
需要注意的是，美国经济表现强劲，降息预期可能进一步延后。这将对美债和汇率产生重大影响。在此情况下，美债利率可能在上半年维持在4%以上的高位，美元可能走强。如果其他经济体先于美国降息，美元可能会更加强势。从这个角度来看，人民币汇率将面临更大的压力。
从美债利率的角度来看，我们自去年底迄今对于美债利率的走势仍旧有着较为清晰的预判，当时我们预期会反弹至 4.2%-4.3%的空间。倘若经济偏向强劲（实现软着陆），那么美债利率在 4.3%处震荡是有其可能性的。然而若是经济更为强势，突破 4.3%亦存在可能。现阶段，美国经济尚未显现出衰退的信号，此时美债利率较难开启下行的空间。
今年以来，4.3%属于较高的阻力位，在议息会议之前，我们在这个位置也加仓了一些长期美债，目前来看美债利率也有一些回撤。在这个美债区间我们会做一些波段操作。
近期边际变化
3月初国内召开两会，政策导向整体符合预期
政策导向看，国内政策基调具有延续性（很多提法延续了去年12月的中央经济会议），更加强调经济的高质量发展，要坚决持续推进改革开放，重视结构优化>总量增速，政府具备足够的政策定力和决心去推进，不会让经济失速，但也不会出台强刺激政策。
2024年政策目标包括：
GDP增速5%左右，与去年一样，符合预期。目前市场预期4.9%。
新增就业1200w以上，去年为“1200w左右”，更强调保就业。
CPI增速3%，连续十几年的提法，参考意义不大，2024年CPI回升可能性大。
赤字率3%，持平去年；发行特别国债1w亿元，符合预期；地方专项债3.9w亿元，同比+1000亿元。财政政策名义上的扩张力度基本持平去年，但考虑到去年1w亿元特别国债油5000亿元结转今年使用，从支出落地的角度看，实际财政力度大于去年。
从政府工作任务看，把推进现代化建设、发展新质生产力作为首要任务，把科教兴国作为高质量发展的支撑，在海外形势复杂多变的情况下更强调国内循环，消费提出以旧换新，投资提出设备大规模更新。
国内经济表现整体超预期，实体经济和金融层面出现分化。
1-2月宏观数据看，我国经济整体表现不错，实体层面的多数宏观数据表现超预期，但金融层面数据相对疲弱，尤其是居民信贷方面，表明对经济预期仍然偏悲观。
物价基本符合预期，2月CPI同比=0.7%，预期0.4%，有春节错位的影响，食品、油价和出行需求是主要拉动项。2月PPI同比=-2.7%，预期-2.5%，燃气、煤炭、黑色是主要拖累项。
工业生产超预期。1-2月工业增加值同比+7%，预期4.3%，前值6.8%，国内节后生产表现较强。
投资超预期。1-2月固定资产投资同比+4.2%，预期3%，前值3%。其中制造业9.4%，超预期；基建9%，可能受制于地方政府化债，仍未提速；地产投资-9%，跌幅收窄，好于预期，但地产销售、房企资金、新开工面积、施工等均不见好转，尤其竣工面积恶化明显。
消费符合预期。1-2月社零同比+5.5%，预期5.4%，通讯电子、烟酒、汽车等可选消费表现较好。
出口大超预期。2月出口同比+5.6%，预期0.3%。对美国和欧盟出口大幅改善、由负转正，但对日韩、东南亚出口恶化明显。产品看，机电产品、船舶、汽车、家具家电和服装等是主要拉动力。
社融不及预期。2月新增社融1.5w亿元，预期2.4w亿元。社融增速和M2分别同比+9%、+8.7%。居民贷款偏弱，仍在提前还房贷；企业中长期贷款有所改善；政府债和企业债发行均偏弱。
汇率贬值预期有所释放。3-22人民币对美元汇率大幅贬值0.4%至7.23，跌破7.2的关口，市场普遍解读为央行放松管控后的贬值预期释放，央行适当释放贬值压力给货币政策留空间，但央行管控并没有完全放开，7.3仍会是管控底线。到3-25汇率又回到7.2附近。
图：中国宏观经济表现
数据来源：wind，大成基金，2024-3美国经济延续韧性，3月美联储议息会议不加息
美国经济延续韧性。就业市场持续超预期，2月美国非农就业新增27.5w人， 仍超预期的20w人，但1月新增就业从35w人大幅下修至23w人，去年12月从33w人下修到29w人。失业率3.9%，略高于预期的3.8%。时薪同比+4.3%，低于预期的4.4%，前值4.5%；时薪环比+0.1%，低于预期0.3%，前值0.6%。
美国通胀持续超预期。美国2月CPI同比3.2%，预期3.1%，前值3.1%。核心CPI同比3.8%，预期37%，前值3.9%。房租持续上涨，油价环比反弹，服装、二手车价格环比由负转正。
3月美联储议息会议维持利率不变，符合预期，整体表态偏鸽派。
大幅上调了2024年的经济预期。2024年GDP增速从1.4%上调到2.1%，失业率从4.1%下调到4%，PCE持平为2.4%，但核心PCE从2.4%上调到2.6%。
点阵图变化，2024年中枢持平为4.6%，意味着今年还是降息3次；2025年从3.6%上调为3.9%，意味着2025年的降息次数从4次降到3次；长期中枢利率从2.5%上调到2.6%。
目前市场预期5月不降息概率为88%，6月降息概率从55%提升到67%，全年降息3次。
