五天四企收监管函,A股白酒板块估值泡沫渐现

五天四企收监管函,A股白酒板块估值泡沫渐现
2021年01月15日 13:40 时代周报

时代商学院研究员 雷映

2020年,白酒板块在A股市场的表现可谓牛气冲天,19只白酒股中,有11只实现股价翻倍,年涨幅最低的也有29%。

截至2021年1月12日,贵州茅台五粮液泸州老窖等白酒上市公司陆续发布2020年业绩预告。那么,白酒行业的股价上涨是否有实际业绩的支撑,产品涨价行情还能持续多久?

一、五天四酒企收监管函,信批违规是主因

根据目前已发布的业绩预告,2020年,贵州茅台营业收入、归母净利润均同比增长10%;五粮液营业收入、归母净利润均同比增长14%。泸州老窖归母净利润同比增长20%—30%;山西汾酒营业收入增长16.08%—18.6%,净利润同比增长41.56%—55.47%。

不过,除泸州老窖外,其他三家企业皆因通过非法定渠道透露业绩信息而收到交易所的监管函。

2020年最后一个交易日,上交所向贵州茅台董事长、山西汾酒董事长分别下发监管关注函,指出两家公司高管通过非法定渠道(年度经销商会议)披露公司重要经营信息。2021年首个交易日,深交所对五粮液下发监管函,指出该公司高管通过非法定渠道(年度经销商会议)披露公司重要经营信息。

酒鬼酒尚未披露2020年业绩预告,但也因通过非法定信息披露渠道(经销商大会),自行对外发布涉及公司经营的重要信息,于1月4日收到深交所下发的监管函。

不足一周时间,4家白酒企业接连收到监管函,预示着监管层对白酒上市公司信息披露的监管趋严。但回顾白酒板块在2020年尤其是12月份的股价表现,监管趋严似乎又在情理之中。

2020年,19家白酒A股上市公司股价均走出上涨行情。其中,3家企业股价涨幅超3倍,11家股价翻倍,涨幅最低的口子窖(603589.SH)年涨幅也达29%。而行业龙头企业贵州茅台市值突破2万亿元,五粮液则迈过万亿元市值门槛。尤其是12月份,白酒板块在资本市场持续活跃,部分个股甚至存在炒作迹象,因此,监管部门或有意引导信披合规,给二级市场的炒作降温。

二、多数酒企市盈率超顶级奢侈品公司

2020年,白酒板块股价暴涨,这是否与其经营业绩相匹配?白酒上市公司的估值是否过高?

时代商学院梳理了白酒行业发展趋势以及白酒上市公司的业绩发现,目前白酒行业整体存在估值过高的风险,部分企业市盈率已超100倍。

2020年初,新冠肺炎疫情暴发,消费市场陷入停滞,白酒行业受到终端需求骤减的影响明显,一季度业绩普遍出现下滑。

不考虑期间暂停上市的皇台酒业,2020年一季度,除贵州茅台、五粮液、山西汾酒实现营业收入和归母净利润双增长外,其它上市酒企营业收入或净利润都出现下滑。其中,14家营业收入负增长,12家净利润负增长。2020年一季度,19家白酒上市公司总营业收入为768.31亿元,同比增长0.99%,归母净利润合计301.87亿元,同比增长9.05%。

不过,受益于国内疫情防控得力,白酒行业从二季度开始缓慢复苏。2020年半年报显示,19家白酒上市公司累计实现营业收入1299.29亿元,同比增长2.14%;合计实现归母净利润478.44亿元,同比增长7.96%。其中,酒鬼酒于2020年二季度加入营收和净利润双增长的阵营。

因国庆和中秋的双节效应,三季度历来都是白酒的消费旺季,也是疫情后白酒消费恢复的强势反弹季。2020年前三季度,19家白酒上市企业总营收达到1909.92亿元,同比增长5.1%;合计实现归母净利润690.8742亿元,同比增长9.6%。其中,泸州老窖在三季度加入营收和净利润双增长阵营,其余13家营业收入或净利润的下滑幅度收窄。

从目前已发布的年度业绩预告看,2020年,贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒的业绩基本符合预期,与2020年前三季度的业绩增速趋势符合。但这四家企业也是2020年业绩相对突出的白酒上市公司。

与白酒行业整体业绩走势对比,2020年白酒上市公司的股价表现可谓牛气冲天。其中,业绩相对突出的山西汾酒全年预告净利润增速为41.56%-55.47%,但股价年度涨幅已超3倍,这背后或是业绩驱动上涨。

金种子酒青青稞酒2020年前三季度归母净利润均为亏损状态,但全年股价涨幅分别高达211.56%、88.1%。近期脱帽重新上市的皇台酒业2020年股价涨幅为327.04%,ST舍得2020年股价涨幅为186%,上述酒企股价涨幅与业绩表现脱钩。

从白酒行业指数(中信三级行业)的估值看,白酒行业市盈率自2019年初持续抬升,并于2020年11月下旬持续创新高,目前已接近70倍。

对于这一轮长达两年的估值抬升,券商研报的主流解释是白酒已从历史的周期品估值逻辑转变为消费品(高端消费品)估值逻辑。对照产品优质赛道、企业竞争力、产品供不应求等特征,可将白酒上市公司估值与海外奢侈品公司估值作对比,这样白酒上市公司的高估值就不难理解。

同花顺iFinD显示,截至2021年1月13日,7家经营不善的白酒上市公司动态市盈率在50以下,其他12家酒企的动态市盈率均在60以上。其中业绩增速较高的酒鬼酒、山西汾酒动态市盈率均在100以上,而海外顶级奢侈品上市公司爱马仕最近三年的市盈率中枢仅为50倍。

可以看出,从市盈率的估值指标看,白酒上市企业明显超出顶级奢侈品上市公司。

三、行业产销量大降,涨价潮能持续多久?

据中商产业研究院的白酒行业最新报告,2016年,全国规模以上白酒企业产量为1358.4万千升,2019年下降至785.9万千升,相比2016年下降42%。2020年1-11月,全国规模以上白酒企业产量为618.36万千升,同比下降10.26%。

不难看出,白酒行业的产量在逐年下降,整体消费体量似乎也在逐年下降,即酒喝的越来越少了。

从销售规模看,2017—2019年,全国规模以上白酒企业销售收入维持在5300亿—5700亿元;2020年1-11月为5059.85亿元,同比增长3.53%。换言之,虽然酒喝少了,但买酒的钱还是每年均有增长,即白酒的单价越来越贵了。

2020年1-11月,全国规模以上白酒企业1040家,相对2017年的1539家下降32%。在销售额逐年增加,销售量逐年减少的存量市场下,以及消费升级和健康饮酒的消费趋势下,行业内的白酒企业在大幅减小,行业集中度提升明显。

从消费者角度看,喝白酒更加趋于注重品牌与品质,从而导致行业集中度提升。全国性高端、次高端、区域性次高端酒品牌的市场占有率在不断提升。

以高端酒为例,贵州茅台、五粮液、泸州老窖(以下简称“茅五泸”)三家酒企营业收入占19家白酒上市公司的比例从2017年一季度的53.83%上升至2020年三季度的63.51%;茅五泸三家归母净利润占19家白酒上市公司的比例从2017年一季度的66.3%上升至2020年三季度的77.0%。即最近三年高端白酒在所有白酒上市公司中的收入占比和归母净利润占比均上升了10个百分点。

疫情作为外部冲击因素,加剧了白酒行业的结构分化。2020年前三季度中,仅高端白酒上市公司(贵州茅台、五粮液、泸州老窖)和次高端中的山西汾酒、酒鬼酒实现营业收入、归母净利润的稳定增长。

高端白酒的强势表现,改变了白酒行业整体结构,整个行业的供给侧出清在加速。

2017年,全国1578家规模以上白酒企业中,亏损企业达113家,亏损面(亏损企业占全部企业单位数的比重)为7.16%。2020年1-11月,全国规模以上白酒企业数量减少为1040家,亏损企业170家,亏损面上升至16.35%。

上述情况表现出高端、次高端等龙头品牌的挤出效应明显。其中,贵州茅台以行业7%的产能实现行业40%的利润。在一超多强的格局下,白酒行业的存量博弈和市场份额竞争将会越来越激烈。

需注意的是,尽管白酒企业数量不断减少,但白酒的涨价潮仍在继续。

以贵州茅台为例,目前,贵州茅台酒出厂价虽一直稳定在969元,但中间渠道商批价以及终端市场消费价格仍在不断上涨。2020年末,飞天茅台终端售价稳居2800元以上。

此外,吸取了历史教训的五粮液和泸州老窖,在改善自身经销商制度的同时,也不断通过停产、控量等方式来维持出厂价的稳定抬升。

上行下效,白酒行业迎来了一波又一波的涨价潮。临近年底的消费旺季,新一轮的涨价潮亦是此起彼伏。2020年12月,五粮液将团购价从899元提升至959元,泸州老窖则发布公告决定将2021年春节1573经典装团购价上调至1050元,酒鬼酒通知自2021年1月中旬起42度500ml酒鬼酒战略价上调20元/瓶。

对此,业内主流解释是居民收入提升、消费升级的趋势使然。

然而,消费升级的内涵是否仅止于产品价格的上涨?在产销量逐年下降的背景下,产品价格快速上涨是否有利于白酒行业的健康发展?这不由得让人深思。

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