债市焦点
4月官方制造业 PMI 为 49.2，前值 51.9；非制造业 PMI 为 56.4，前值 58.2。
中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，政策没有强刺激。
据路透报道，中国金融监管部门敦促银行进一步下调存款利率。
债市走势回顾
4 月债市进一步下行且突破关键点位，10Y 国债活跃券收益率下行 7BP 至 2.78%，10Y国开活跃券收益率下行 5BP 至 2.99%。首先，尽管经济金融数据表现偏强，但市场对复苏的持续性依旧存疑；其次，部分中小银行调降存款利率，带动降息预期有所升温；最后，税期过后资金面阶段性紧张，央行加大逆回购投放维稳流动性。总体来看，经济弱复苏逐渐成为市场的一致预期，叠加流动性充裕+配置力量强劲，债市做多热情明显升温。
图：国开债活跃券收益率
债市策略
基本面方面：4 月制造业 PMI 重回收缩区间，基本验证前期观点，即随着疫情管控放开后积压需求的快速释放，经济反弹斜率最大的阶段已经过去，后续更多依赖经济内生动能的缓慢修复。目前经济仍处于弱复苏的初期阶段，且更多呈现出结构性的特征，主要亮点在于出行相关消费以及政策驱动型投资。但前者的传导链条偏短，而后者更多倾向于新基建（智慧城市、数据中心等），两者对上下游产业的拉动较弱，叠加制造业库存去化并不顺利，因此经济从底部回升可能需要更多时间。整体来看，弱复苏格局对债市整体偏有利。
流动性方面：经济反弹斜率最大的阶段已经过去，银行必要超储率进一步增加的空间有限；同时由于前期信贷投放节奏较快，后续增速放缓后对超储的消耗也将有所减少；此外，考虑到目前银行间杠杆率已经回落至中性水平，央行主动收紧的概率较低，银行体系流动性对债市仍有支撑。
政策方面：中央政治局会议定调当前经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足，财政和货币政策的基调维持不变，仍聚焦于恢复和扩大需求，并未出台超预期的刺激政策。
曲线结构方面：1-3 年短端收益率位于历史 12-25%分位附近，而 10 年长端收益率位于历史 3-7%分位，收益率曲线整体较为平坦（国债 10-1 年利差位于历史 43%分位，国开 10-1 年利差位于历史 18%分位，国债 30-10 年利差位于历史 4%分位）。
后市展望
●利率债方面
整体依旧维持经济弱复苏的判断，基本面环境对债市仍偏友好；政策和流动性方面，短期看不到明显的利空因素，相反资金利率存在被动下行的可能。当前对长端利率偏谨慎的主要原因是收益率曲线较为平坦，但如果后续资金利率有明显好转，可能进一步打开长端利率下行空间；此外，考虑到目前隐含税率处于历史绝对低位，建议优先选择国债进行波段操作。后续继续保持对高频经济数据以及资金利率波动情况的跟踪。
●信用债方面
经历 Q1 机构配置的推动，信用利差已经从高点回落，并未压低至赎回潮前极低的分位点水平。下半年供需格局将边际变化，二季度是重要观察窗口。虽总供给大幅改善的概率仍低，但边际改善趋势将延续，需求端在风险偏好降低、估值波动风险提升的叠加之下，对信用的配置将更为审慎，同时经济复苏、社融回升消耗金融系统流动性，配置需求逐步回落，供需格局在下半年将出现变化。
●可转债方面
宽松预期/资产荒驱动股债表现超预期。节后指数层面表现超预期，预计与降息预期有关（金融上涨+收益率下行）。宏观预期混沌，经济预期在弱复苏和弱衰退之间摇摆，国债收益率显著回落，资产荒环境出现，这些都有利于主题思维（AI+中特估）。但 AI 和中特估位置都不低，AI 内部也出现显著分化，因此更加注重择券择时。稳健方向可以关注二季度可能有需求改善弹性的消费服务。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。以上数据来源Wind，海通证券。本资料中提供的意见与评述仅供参考，并不构成对所述证券的任何操作建议或推荐，依据本资料相关信息进行投资或行事所造成的一切后果自负。本资料归我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得对所述内容进行任何有悖原意的删减或修改。基金管理人承诺将本着诚信严谨的原则，勤勉尽责地管理基金资产，但并不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，不代表未来业绩的预示或预测。基金投资有风险，敬请投资者在投资基金前认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件。
