9.11-9.15
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债市焦点
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9月14日,市场对次日MLF操作降息的预期升温;晚间央行宣布降准0.25个百分点。当日10年国开活跃券收益率下行 1.6BP。
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9月15日,MLF超额续作,但利率持平,市场降息预期落空,叠加8月经济数据好于预期,债市大幅调整。当日10年国开活跃券收益率上行4.5BP。
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债市走势回顾
上周债市先下后上,10Y国债活跃券收益率持平于2.67%,10Y国开活跃券收益率持平于 2.77%。前半周资金面边际转松,叠加人民币贬值压力缓解,长端利率有所下行;但后半周资金面再度收紧,尽管周四晚间降准落地,但由于降息预期落空,叠加8月经济数据好转,周五债市出现大幅调整。政府债券发行加速叠加信贷投放压力导致资金面维持紧平衡,DR007运行区间1.89-2.00%,R001运行区间 1.62-2.00%。
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图:国开债与国债10Y现券收益率走势
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债市策略
基本面方面
8 月经济数据整体表现好于预期,出口和地产依旧是经济最大的拖累项,基建和制造业保持较强韧性,消费延续弱修复趋势。总体而言,从工业增加值计算的产出缺口观察,经济周期低位企稳,并未出现进一步下滑。展望未来,一方面,近期地产政策密集出台,但具体落地效果仍有待观察,且销售向投资传导也需要一定时间;另一方面,美国零售商和批发商仍处于去库阶段,外需整体表现相对疲软,出口短期难以快速改善。考虑到本轮去库周期主要由地产和出口主导,两者需求未见明显好转,库存周期见底或为时尚早,目前更多处于主动去库向被动去库过渡阶段,基本面对债市仍有一定支撑。
流动性方面
经历前期包括地产在内的各项政策密集出台后,政策节奏有所放缓,目前进入政策效果观察期,“金九”已过半,但62城新房成交改善尚不明显,而10城二手房成交相对偏强;此外,媒体报道当前政策加大对城中村改造的支持力度,符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围,不过考虑到今年专项债发行已接近尾声,城中村改造专项债预计明年发行。关于地方债务,政策进一步规范城投融资监管,防止“一边化债一边新增”,据路透社报道,监管层已拟定一份包含数千家城投主体在内的名单,名单内的城投平台公开发债仅允许借新还旧。
流动性方面
票据利率继续上行,同时大行维持净卖出转贴现票据,表明银行资产端信贷投放可能较快;同业存单发行发量,净融资为今年以来最高水平,1年期AAA存单收益率上行至2.44%,表明银行负债端压力有所增加。总体来看,银行体系净融出水平也并未明显恢复,仍在4万亿以下。需要注意的是,9月22日有一笔计划外国债(5年期附息)发行,规模为1150亿元,不过在9月最后一周缴款;信贷投放以及政府债券发行加速对资金面的扰动持续存在,叠加周初税期缴款,短期资金面压力或仍较大。
曲线结构方面
1年短端收益率位于历史 20-25%分位附近,而10年长端收益率位历史3%分位以内,收益率曲线继续走平(国债10-1年利差位于历史 23%分位,国开 10-1年利差位于历史13%分位,国债30-10年利差位于历史2%分位)。
●利率债方面
当前资金面构成债市主要不利因素,信贷投放以及政府债券发行加速的扰动持续存在,在此背景下,债市对利空的反应将更加敏感;同时基本面数据呈现低位企稳特征,政策效果也在验证期,因此债市情绪或持续承压,建议等待充分调整后再择机参与。
●信用债方面
上周债市波动较频繁,收益率先下后上,降准后反而出现调整。8月份经济数据及产业高频数据显示基本面有边际改善,但持续性仍需确认。美国通胀和经济热度持续时间超过市场预期,汇率压力的背景下,向下博弈空间不大;收益率能否向上突破取决于股市上行斜率,以及金九银十地产销售同比负增长是否显著收缩,建议根据相关信号相机抉择防守或区间波段交易。
●可转债方面
上周北向资金持续流出,国内复苏预期和股价都依然面临压力。在没有增量政策的情况下,近期市场情绪或保持较为平稳,短期仍然建议保持中性偏谨慎。
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