2017年房地产行业十大猜想_

猜想一：政策面仍将偏紧。预计明年上半年政策难以松动，政府对经济下行压力的容忍度，或将决定政府对地产调控态度。

猜想二：销售中枢下行，投资不确定性加大。中性假设下，预计2017年全国商品房销售面积整体同比下降8%，地产投资同比增长3%。

猜想三：资金面虽无暖阳、亦非寒冬。整体来看，销量高增长叠加中票、公司债等融资手段放开，加上拿地投资收紧，行业资金面宽松依旧。

猜想四：区域分化仍将持续。我们判断2017年整体信贷环境宽中略紧，区域市场的房价收益分化仍将持续。

猜想五：地价高企、利润率下行趋势未变。核心城市土地竞争愈加激烈，地价高企透支未来房价上升空间，行业利润率下行趋势仍将不变。

猜想六：行业集中度持续提升。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局，持续扩大市场份额，未来行业集中度提升仍将是大趋势。

猜想七：兼并收购有望加速。在地价高企背景下，房企明显加快收购兼并等其他拿地方式，2017年全国销售面临下滑，但仍将处于历史高位，预计2017年核心一二线城市开发商仍具有强烈补库存意愿，土地价格难以在目前基础上下行，开发商仍将加大收购兼并等拿地方式。

猜想八：保险公司举牌仍将延续。截至2016Q3险资成为板块持股市值最大的机构投资者，话语权不断提升，预计明年仍是重要关注点。

猜想九：中小房企转型方兴未艾。由于土地价格上升挤压公司利润，行业利润率下行，叠加充沛现金流，预计更多房企将加入转型大军。

猜想十：国企改革主题仍将持续。大部分国有上市房企仍未有实质性方案出台，预计未来更多房企将受益资源整合、制度变革等带来的投资机遇。

投资建议：尽管行业面临基本面下行和政策收紧，但定价权变迁正带来行业投资逻辑变迁。在险资、产业资本加大权益资产配置趋势下，高分红高ROE的稀缺优质蓝筹地产的“筹码”属性正逐步增强，而刚经历销售大年的中小房企现金充沛，基本面下行背景下转型诉求有望提升，板块仍孕育着机会。加上2017年板块业绩增长确定、估值及机构仓位均处于历史低位，依旧维持 “强于大市”评级。在定价权变迁中，建议把握以下投资机会：1）逢低布局低估值、基本面优质的蓝筹白马股保利、招商、首开、北京城建等，但“旧逻辑”投资思维影响下，基本面下行仍会对传统地产估值形成一定压制，建议做好择时和波段操作； 2）有业绩支撑的转型股万业、中体、广宇、宋都等及潜在转型个股；3）国企改革标的空港股份、鲁商置业、深圳本地国企等。

风险提示：流动性出现向下拐点、新兴产业竞争过于激烈。

一、猜想一：政策面仍将偏紧

2016年上半年在中央去库存指导方针下，首付比例及契税不断下降，除一线城市外合肥、厦门等核心城市房价亦迎来暴涨。7月末国务院常务会议提出抑制资产泡沫，尽管8、9月厦门、苏州、杭州等地已经出台相关收紧政策，但8、9月全国百城房价环比仍上涨2.2%和2.8%，延续快速上涨势头。在此背景下，国庆期间包括北上深在内的21个城市密集出台限购、限贷等楼市紧缩政策，11月武汉、杭州、成都、上海等地政策进一步加码，主基调已由从去库存步入到抑制资产泡沫。

预计行业政策面仍将偏紧。2017年政策或难有松动，经济形势影响政府边际态度。从历史来看，政府鲜有调控持续时间短于一年，我们判断至少明年上半年政策仍将偏紧。但从三季度经济增长贡献来看，房地产仍是拉动经济回升的重要因素，累计拉动GDP同比增长0.5个百分点。未来政府对经济下行压力的容忍度，或将影响政府对地产边际态度，但短期来看稳定房地产市场仍将是主基调。

二、猜想二：销售中枢下行，投资不确定性加大

销售中枢下行，预计下降8%。由于2016年行业成交处于高位，基数效应叠加调控加码将导致2017年成交同比增速下滑，但低利率低库存叠加供给端收缩，周期调整效应或逐步淡化，同时我们认为占全国销售面积60%的三四线或将为2017年销售提供支撑。中性假设下，预计2017年一线、二线、其他三线城市销售面积同比分别下滑15%、12%和7%，全国商品房销售面积整体同比下降8%。

投资不确定性加大，预计增长3%。尽管2017年全国销售面临下滑，但仍将处于历史高位，开发商仍具有强烈补库存意愿，土地价格难以在目前基础上下行。悲观/中性/乐观假设下，预计2017年土地购置费用增速分别为-6%/2%/10%。销售增速下滑叠加持续三年土地购置面积下降，预计2017年新开工同比下降10%，但PPI上行或带动建安成本小幅上升，中性假设下预计2017年地产投资同比增长3%，上半年投资增速弱于下半年。

三、猜想三：资金面虽无暖阳、亦非寒冬

按揭利率仍处低位。受近期个贷收紧影响，10月开展首套房贷款业务的519家银行平均利率为4.45%，环比上升0.01个百分点，但仍处于历史低位。根据平安宏观组的判断，预计明年货币政策难以收紧，利率环境整体仍将处于低位，相对优质的个人住房按揭贷款仍受到银行的青睐。

房企资金及负债状况远好于过往。从公司端来看，截止2016年三季度末，上市房企剔除预收款后的资产负债率为52.1%，较上年末略降4个百分点，净负债率为91.3%，较上年末下降7个百分点。短期偿债能力方面，三季度末A股地产企业在手现金对一年内到期的长短期债务的覆盖比例为165%，较2015年末上升65个百分点，远好于2014年末时84%的行业最低水平。

四、猜想四：区域分化仍将延续

区域差异带来的政策、量价分化仍将持续。由于人口流动和土地供应的不匹配，当前中国房地产市场的结构性矛盾尤为突出，未来仍将延续。截止2016年10月，一线城市房价同比涨幅为30.9%，而二三线城市则只有18.4%和4.9%。以房价涨幅扣除物价涨幅及贷款利率后，一线城市尚能实现23.9%的收益，而二线城市为11.4%，三线城市则进入“负收益”状态。2017年，我们判断整体信贷环境宽中略紧，通胀水平仍保持3%左右，则可以预见区域市场的房价收益分化仍将持续。

从2016年11月末各城市去化月数来看，各城市亦差异明显，大多数城市均较2015年底有明显下降，去库存效果明显。其中上海（0.7个月）、南京（3个）、武汉（4.2个）等城市去化周期均在5个月以下，尽管政策持续加码，但考虑市场持续供不应求，预计短期价格调整幅度有限。同时一旦未来限购限贷等政策放开，积蓄的需求集中释放或将带来新一轮房价上涨。相比之下，沈阳（15.8个月）等城市去化月数仍处于相对高位。

五、猜想五：地价高企、利润率下行趋势未变

随着房价走高带动地价持续上涨，预计行业利润率下行趋势仍将不会改变。由于房企布局由扩张转向收敛、龙头房企持续回归一二线，核心城市土地竞争愈加激烈，地价高企已透支未来房价上升空间。尽管2016年以来城市房价大幅上涨，但仍低于地价涨幅，行业利润空间不断压缩。2016年前三季度上市房企整体毛利率27.1%，同比下降1.5个百分点；销售净利率9.1%，同比降低0.6个百分点。中长期来看，由于近年地价上涨幅度大于房价上涨幅度，叠加人力成本上升，开发商结算毛利率仍面临下调压力。

费用率方面，2016年前三季度上市房企三费占比为9.2%，同比上升0.4个百分点，走势相对平稳。由于销售回暖，2016年前三季度上市房企销售费用率较去年全年下降0.01个百分点，财务费用受发商新开工加速，导致可资本化的利息支出增加影响，同比上升0.1个百分点至2.4%。

六、猜想六：行业集中度持续提升

行业集中度持续提升。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局，持续扩大市场份额，未来行业集中度提升仍将是大趋势。从行业集中度来看，2016年前三季度TOP10和TOP50销售面积市占率分别为19.8%和37.2%，较去年同期提升2.5个和5.3个百分点。预计2017年行业整体表现将弱于2016年，叠加更多中小房企退出，行业集中度有望进一步提升。

七、猜想七：兼并收购有望加速

产业资本兼并收购、交叉持股加速。自2014年930以来，楼市持续回升超过两年，持续库存消耗带来房企补库存集中释放。2016年1-11月百城土地成交建面同比下降3.1%，较2015年全年增速回升13.6个百分点。“地王“现象在一二线城市接连出现，主流房企向核心城市加速回流，房价不断上涨也增加了房企对土地市场的信心，成交楼面均价和溢价率均位于高位。在地价高企背景下，房企明显加快收购兼并等其他拿地方式，2017年全国销售面临下滑，但仍将处于历史高位，预计2017年核心一二线城市开发商仍具有强烈补库存意愿，土地价格难以在目前基础上下行，开发商仍将加大收购兼并等拿地方式。除纯粹的项目收购外，大型房企通过持有其他上市房企股权，间接扩大土地储备和提升话语权的模式亦不断涌现，预计2017年仍将持续。

八、猜想八：保险公司举牌仍将延续

保险公司举牌仍将延续，险资话语权持续提升。截止三季末保险持有的地产市值比例达3.16%，超过基金（1.74%），成为板块持股市值最大的机构投资者，对板块走势话语权不断提升。尽管短期政策有收紧，但中长期逻辑并未破坏（偏好高分红、高ROE），预计明年仍是重要关注点。

九、猜想九：中小房企转型方兴未艾

地产行业已步入白银时代，新房开发整体增量空间受限，房企布局由扩张转向收敛，由于核心城市土地竞争愈加激烈，地价高企已透支未来房价上升空间，房企盈利空间被不断压缩。2015-2016年基本面好转，市场大幅回升，中小房企转型诉求有所下降，但由于地价高企，部分中小房企并未实现库存的有效补充。这类中小房企目前在手现金充沛，随着2017年基本面下行，其转型动力将逐步提升，2017年中小房企转型或卖壳退出有望重回大众视野。

我们选取市值、公司属性、大股东持股比例及业绩表现、有无定增作为主要指标，构建一个简单的打分系统。考虑到主业下滑甚至亏损的公司，转型诉求更强，民营企业转型阻力更小，我们给予业绩指标和公司属性更高的权重。根据上述打分标准，我们对申万房地产企业进行排序，整理的潜在转型公司排序如下表，供投资者参考。

十、猜想十：国企改革仍将持续

国企改革主题仍将持续。国企改革是培育和释放市场活力、优化资源配置的重要举措，我们认为将继续贯穿“十三五”。从我们统计的国有上市房企改革进展来看，仅少数房企先行试点国企改革方案，大部分国有企业仍未有实质性方案出台。近期上海国企改革明显提速，预计未来更多国有房企将受益资源整合、制度变革等带来的投资机遇。