来源：开源证券
还记得你上一次看电影是什么时候吗？
受新冠肺炎疫情的影响，2020年1月24日，全国电影院线暂停营业，春节档贺岁片纷纷撤档，好莱坞大片也暂停上映，影院进入停工状态。
停摆100多天，错过了春节档、情人节档和五一档期之后，影院终于要重启了！5月8日国务院疫情防控会议提出“影剧院可采取预约、限流方式开放”，影院有望于6月迎来复业。
你最期待哪一部电影上映？影院复业后电影票房恢复情况如何？近期，开源证券研究所发布传媒行业深度报告《影院复业、政策支持或驱动电影板块业绩修复》，为您详细测算影院复业后院线、制片及发行公司的业绩弹性。
乐观、中性及悲观假设下，2020年下半年票房同比增速分别为-4％、-20％、-46％
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我们假设6月15日影院正式复业，假设2020年年均票价维持2019年年均票价37元不变，根据“票房=平均票价*观影人次”公式对影院复业后的票房收入进行预测，并提出三种假设情景：
1）乐观情景，影院复业初期观众观影意愿恢复到正常情况70％，此后逐步恢复，2个月后恢复到正常情况100％；
2）中性情景，影院复业初期观影意愿恢复到正常情况40％，此后逐步恢复，2个月后恢复到正常情况70％，4个月后恢复到正常情况100％；
3）悲观情景，影院复业初期观影意愿恢复到正常情况10％，此后逐步恢复，2个月后恢复到正常情况40％，4个月后恢复到正常情况70％，6个月后恢复到正常情况100％。
经过预测得出：
1）乐观假设下，2020年上半年票房为37.02亿元，同比下降88％；下半年票房为313.59亿元，同比下降4％；全年票房为350.60亿元，同比下降45％；
2）中性假设下，2020年上半年票房为30.73亿元，同比下降90％；下半年票房为261.73亿元，同比下降20％；全年票房为292.46亿元，同比下降54％；
3）悲观假设下，2020年上半年票房为24.45亿元，同比下降92％；下半年票房为177.85亿元，同比下降46％；全年票房为202.30亿元，同比下降68％。
▼乐观、中性及悲观假设下，包含重要档期国庆档的2020年10月票房分别为83.10、76.87、51.94亿元
数据来源：艾媒数据、国家电影局、开源证券研究所
▼乐观、中性及悲观假设下，2020年下半年票房同比增速分别为-4％、-20％、-46％
数据来源：艾媒数据、国家电影局、开源证券研究所
院线公司票房及收入或迎来修复，专项资金及租金减免或带来毛利率及净利率提升
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1）收入端：中性假设下，各院线公司的放映收入2020年下半年分别同比下降14％-19％
我们对于万达电影、中国电影、幸福蓝海、上海电影、金逸影视及横店影视6家院线公司进行分析，假设各院线公司2020年上半年和下半年放映票房占行业总票房的比例、放映收入与放映票房的比例维持2019年水平不变。根据财政部、税务总局公告，自2020年1月1日至2020年12月31日，对纳税人提供电影放映服务取得的收入免征增值税。我们假设2020年12月31日前各院线公司放映收入按简易计税法免征3％的增值税。基于上文乐观情景、中性情景及悲观情景下对2020年行业总票房收入的测算，我们测算得出各院线公司2020年的放映票房及享受税收优惠后的放映收入。中性假设下，2020年下半年各院线公司的电影放映收入分别同比下降14％-19％，万达电影或下降幅度最小，在乐观假设下甚至能取得3％的增长；全年电影放映收入均同比下降53％。
▼中性假设下，各院线公司的放映收入2020年下半年分别同比下降14％-19％，全年均同比下降53％
数据来源：公司公告、开源证券研究所（票房、电影放映收入单位为亿元，上海电影因2019年半年报未公布纯电影放映收入，电影放映收入yoy不可比）
2）成本端：中性假设下，2020年减免国家电影事业发展专项资金及租金将为各院线公司的净利率带来0.46-3.60pcts的提升
各院线公司对于国家电影专项资金及电影放映租金的会计处理不同。根据各院线公司招股说明书，万达电影、中国电影和幸福蓝海将国家电影专项资金计入营业税金及附加，上海电影、金逸影视和横店影视将国家电影专项资金计入营业成本；万达电影、中国电影、上海电影、金逸影视及横店影视将租金计入营业成本，幸福蓝海将租金计入销售费用。我们根据各院线公司招股说明书信息，对各院线公司2019年电影放映租金占比情况做出假设，并依此计算得出2019年各院线公司租金。
▼各院线公司对于国家电影专项资金及电影放映租金的会计处理不同
数据来源：公司公告、开源证券研究所
根据财政部及国家电影局公告，除湖北省外省、自治区、直辖市自2020年1月1日至2020年8月31日免征国家电影事业发展专项资金。我们假设2020年8月31日前各院线公司放映票房免征5％的国家电影事业发展专项资金；假设租金维持2019年日均水平，租金减免情况如下：
1）乐观情景，1月24日至2月29日减免100％，3月1日至4月30日减免70％，5月1日至6月15日减免40％；
2）中性情景，1月24日至2月29日减免70％，3月1日至4月30日减免40％，5月1日至6月15日减免10％；
3）悲观情景，1月24日至2月29日减免40％，3月1日至4月30日减免10％，5月1日至6月15日不减免。
保持其他条件不变，测算得出2020上半年和下半年各院线公司享受国家电影事业发展专项资金和租金减免后带来的毛利率及净利率变化。中性假设下，2020年减免国家电影事业发展专项资金及租金将为各院线公司的毛利率带来0.00-3.60pcts的提升，净利率带来0.46-3.60pcts的提升；金逸影视毛利率及净利率弹性或最大。
▼中性假设下，2020年减免国家电影事业发展专项资金及租金将为院线公司的净利率带来0.46-3.60pcts的提升
数据来源：公司公告、开源证券研究所
内容为王，优质影片库存或影响制片及发行公司业绩弹性
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1）收入端：中性假设下，各院线公司的放映收入2020年下半年分别同比下降14％-19％
我们对于万达电影、中国电影、华谊兄弟及光线传媒4家制片及发行公司进行分析，并整理了各家公司2020年库存影片名单，假设名单中的电影在2020年下半年上映，参考猫眼数据上的想看人数、类比往年同类型影片，预估2020年各公司制片及发行电影票房Top5，并区分乐观情景、中性情景、悲观情景计算Top5影片票房合计数。考虑到公司库存影片制作进展情况，假设完成制作的库存电影10月（国庆档）发行上映，还在制作中的库存电影12月（贺岁档）发行上映。中性假设下，2020年各制片及发行公司Top5影片合计票房为48.57-94.44亿元；光线传媒制片及发行Top5影片合计或斩获最高票房。
▼中性假设下，2020年各制片及发行公司Top5影片合计票房为48.57-94.44亿元
数据来源：公司公告、开源证券研究所（票房单位为亿元）
我们假设2020年，Top5影片的票房合计数占公司制片及发行总票房的比例A，以及公司制片及发行总票房之于其制片及发行总收入的倍数B维持2019年水平，基于估算出的乐观、中性和悲观情景下的2020年各公司前五名影片票房合计数，预测2020年各公司制片及发行总票房及其制片及发行总收入。中性假设下，2020年各制片及发行公司制片及发行总票房和总收入将同比下降0％-44％；华谊兄弟制片及发行总票房与总收入或下降幅度最小，在乐观假设下甚至能取得4％的增长。
▼中性假设下，2020年各制片及发行公司制片及发行总票房和总收入将同比下降0％-44％
数据来源：公司公告、开源证券研究所
风险提示：新冠肺炎疫情持续时间存在不确定性；线下娱乐恢复进度低于预期及影院复业时间晚于预期的风险；上市公司商誉减值损失或资产减值损失风险。
