招商策略：中央经济工作会议前后市场表现如何？_

本文源自:券商研报精选

　　历年中央经济工作会议中对当前经济形势的定调和未来经济工作部署的边际变化往往是最值得关注的重点，回顾近十年来中央经济工作会议召开前后的市场表现，我们发现历次中央经济工作会议的召开，除了短期提振市场情绪外，往往带动大盘价值风格阶段性占优。国内方面，上周北上资金持续大幅净流入，A股二级市场可跟踪资金供需净流入规模大幅扩大。海外方面，美联储加息预期放缓，美元指数回落，人民币相对美元升值，海外市场风险偏好改善。

核心观点

近十年中央经济工作会议前后市场表现如何历年中央经济工作会议中对当前经济形势的定调和未来经济工作部署的边际变化往往是最值得关注的重点，回顾近十年来中央经济工作会议召开前后的市场表现，我们发现历次中央经济工作会议召开后，除了短期提振市场情绪外，大盘价值风格有望阶段性占优。此外，中央经济工作会议对产业政策的定调也能够为未来一年市场行业表现提供指引，各年份表现较好的前五大行业中，均能从中央经济工作会议对产业政策的核心定调中找到领先信号。展望本次中央经济工作会议，我们认为在当前地产销售疲弱、出口下行压力加大的背景下，稳增长仍将是本次会议的核心议题，有望迎来更多明确的稳增长措施。

上周（11月28日-12月2日）央行公开市场净投放2940亿元，未来一周将有3170亿元逆回购到期，央行降准25BP正式落地，共计释放长期资金约5000亿元。

货币市场利率下行，短、长端国债收益率上行，同业存单发行规模下降，发行利率涨跌不一。截至12月2日，R007下行29.4bp，DR007下行11.3bp，1年期国债收益率上行8.7bp，10年期国债收益率上行3.8bp，同业存单发行规模减少2875.2亿元，1M同业存单利率上行，3M/6M同业存单利率下行。

股市方面，A股二级市场可跟踪资金供需净流入规模大幅扩大。北上资金流入，净流入265.1亿元；融资余额下降，融资资金净卖出6.8亿元；ETF净流入224.7亿元；新成立偏股类公募基金份额增加。重要股东净减持规模下降，公布的计划减持规模下降。

从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有食品饮料、电力设备、家用电器等，净卖出规模较高的行业是公用事业、煤炭、石油石化等；融资资金买入较多的为通信、机械设备、食品饮料等，净卖出较多的包括非银金融、有色金属、电子等。个股方面，陆股通净买入五粮液最多，净卖出恩捷股份最多；融资客大幅加仓中天科技，卖出较多的为东方财富、万科A、兴业银行等。宽指ETF以净申购为主，其中沪深300ETF申购较多；行业ETF申赎参半，其中信息技术ETF申购较多，券商ETF赎回较多。净申购最高的为华夏上证科创板50ETF；净赎回最高的为鹏华中证酒ETF。

海外市场方面，美元指数回落，短端美债收益率下行，长端美债收益率下行，FRA-OIS利差缩小，人民币相对美元升值。具体地，VIX指数下降1.44至19.06。美债1年期收益率下行7.0bp，10年期收益率下行17.0bp。美元指数下降1.56点。人民币外汇指数下降3.30点。

风险提示：经济数据不及预期；海外政策超预期收紧

流动性专题

※近十年中央经济工作会议前后市场表现

　　历年中央经济工作会议中对当前经济形势的定调和未来经济工作部署的边际变化往往是最值得关注的重点。从近10年历史统计来看，中央经济工作会议的召开，短期对市场情绪具有提振作用。近十年中央经济工作会议召开后，市场主要指数在后30个交易日获得相对于万得全A超额收益的胜率更高，沪深300胜率为80％。

近十年中央经济工作会议召开后，市场风格向大盘价值漂移的概率更高，尤其是当经济环境面临较大下行压力时。究其原因，在经济下行压力增大背景下，政策稳增长意愿强烈，中央经济工作会议中往往对“稳增长”做出进一步安排，从而引导社融改善的预期，并带动大盘价值风格上涨。当然，有时候市场也会在会议召开之前提前反映这一预期，例如，在12年、14年、17年和20年的三季度之后，均出现过大盘价值领涨的格局。

从历史来看，中央经济工作会议对产业政策的定调也能够对未来一年市场行业表现提供指引。以2012年为例，2012年底党的十八大报告将科技创新摆在国家发展全局的核心位置，确立了科技自立自强的发展路线，市场科技至上思潮盛行。2012年底的中央经济工作会议核心强调“创新”，包括“加快科技创新，加强产品、品牌、产业组织、商业模式创新”。在“创新”引领下，2013年创业板指表现惊艳而主板全年相对低迷，表现最为突出的行业为TMT互联网行业。同样，其他各年份表现较好的前五大行业中，均能从中央经济工作会议对产业政策的核心定调中找到领先信号。

展望本次中央经济工作会议，我们认为在当前经济下行压力加大的背景下，稳增长仍是核心议题。本轮疫情各地爆发后，生产施工受到一定的扰动，建筑钢材成交再度创下过去8年最低水平。地产销售延续疲弱的态势，30大中城市目前销售面积负增长达到-17％。目前，全球实际需求进入下行趋势，10月以美元计价出口同比负增长，未来随着全球经济进一步回落，未来中国面临的出口压力巨大。预计12月中央经济工作会议在稳地产、传统基建、医疗基建、数字新基建方面将会有更多明确的稳增长措施，让市场对于明年中国经济走出疫情影响预期进一步提升。

监管动向

货币政策工具与资金成本

上周（11月28日-12月2日）央行公开市场净投放2940亿元，央行降准25BP正式落地，共计释放长期资金约5000亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购3170亿元，同期有230亿元央行逆回购到期，未来一周将有3170亿元逆回购到期。

货币市场利率下行，R007与DR007利差缩小；短、长端国债收益率上行，期限利差缩小。截至12月2日，R007为1.78％，较前期下行29.4bp，DR007为1.62％，较前期下行11.3bp，两者利差缩小18.1bp至0.16％。1年期国债到期收益率上升8.7bp至2.16％，10年期国债到期收益率上升3.8bp至2.87％，期限利差缩小4.9bp至0.71％。

同业存单发行规模下降，发行利率涨跌不一。11月28日-12月2日，同业存单发行361只，较上期减少285只；发行总规模3002.1亿元，较上期减少2875.2亿元；截至12月2日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化18.3bp、-5.2bp、-16.0bp至2.08％、2.39％、2.51％。

股市资金供需

（1）资金供给

　　资金供给方面，11月28日-12月2日，新成立偏股类公募基金72.2亿份，较前期增多2.2亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入224.7亿元。全周整个市场融资净卖出6.8亿元，净卖出额较前期扩大1.1亿元，截至12月2日，A股融资余额为14638.3亿元。陆股通本周净流入，当周净流入规模为265.1亿元，净买入额较前期扩大190.6亿元。

（2）资金需求

　　资金需求方面，11月28日-12月2日，IPO融资金额回升至108.6亿元，共有14家公司进行IPO发行，截至12月5日公告，未来一周将有8家公司进行IPO发行，计划募资规模68.4亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持79.4亿元；公告的计划减持规模163.5亿元，较前期下降。

　　限售解禁市值为1307.2亿元（首发原股东限售股解禁456.8亿元，首发一般股份解禁56.8亿元，定增股份解禁758.0亿元，其他35.7亿元），较前期上升。未来一周解禁规模下降至552.4亿元（首发原股东限售股解禁368.7亿元，首发一般股份解禁11.3亿元，定增股份解禁163.9亿元，其他8.6亿元）。

投资者情绪

　　11月28日-12月2日，当周融资买入额为3266.4亿元；截至12月2日，占A股成交额比例为7.6％，较前期上升，投资者交易活跃度增强，股权风险溢价下降。

投资者偏好

（1）陆股通

11月28日-12月2日，陆股通资金净流入265.1亿元。行业偏好上，食品饮料、电力设备、家用电器这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为37.1亿元、30.4亿元、24.6亿元。净卖出规模较高的行业是公用事业、煤炭、石油石化等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括五粮液（+22.5亿元）、宁德时代（+19.6亿元）、迈瑞医疗（+13.5亿元）等；净卖出规模较高的主要包括恩捷股份（-5.7亿元）、中国神华（-5.3亿元）、先导智能（-5.0亿元）等。

（2）融资交易

11月28日-12月2日，融资资金净流出6.8亿元。具体来看，本周融资资金买入通信（+9.5亿元）、机械设备（+7.8亿元）、食品饮料（+7.1亿元）等行业，净卖出非银金融（-12.4亿元）、有色金属（-5.0亿元）、电子（-4.6亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为中天科技（+5.5亿元）、中国联通（+4.6亿元）、长安汽车（+4.3亿元）等；融资净卖出规模较高的包括东方财富（-5.7亿元）、万科A（-3.3亿元）、兴业银行（-2.7亿元）等。

（3）ETF净申购赎回

11月28日-12月2日，ETF净申购，当周净申购47.2亿份，宽指ETF以净申购为主，其中沪深300ETF申购较多；行业ETF申赎参半，其中信息技术ETF申购较多，券商ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净申购8.6亿份；创业板ETF净申购6.7亿份；中证500ETF净申购3.7亿份；上证50ETF净赎回0.3亿份。双创50ETF净申购2.2亿份。行业方面，信息技术ETF净申购10.1亿份；消费ETF净赎回15.6亿份；医药ETF净申购4.1亿份；券商ETF净赎回23.4亿份；金融地产ETF净赎回0.2亿份；军工ETF净申购2.5亿份；原材料ETF净申购0.7亿份；新能源&；智能汽车ETF净申购2.6亿份。

　　11月28日-12月2日，股票型ETF净申购规模最高的为华夏上证科创板50ETF（+25.7亿份），华泰柏瑞沪深300ETF（+7.7亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为鹏华中证酒ETF（-9.9亿份），国泰中证全指证券公司ETF（-9.3亿份）次之。

外汇市场

11月28日-12月2日，美元指数回落，人民币相对美元升值。截至12月2日，美元指数收于104.51，较前期（11月27日）下降1.56点，人民币汇率指数较前期下降3.3点收于97.4点，美元兑人民币中间价下降、即期汇率下降、离岸汇率下降，分别为7.05、7.04、7.03，人民币升值。

　　另外，美元兑港币汇率有所回落，港币相对美元有所升值。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

　　美联储理事鲍曼表示总体通胀和核心通胀略有放缓，但仍高得令人无法接受。预计在未来的会议上，利率会继续提高。我们应该放慢加息的步伐。预计政策利率将在一段时间内保持限制性区间，以降低通胀。里士满联储主席巴尔金表示劳动力供应看起来仍将受到限制，美联储要使劳动力市场恢复平衡并不容易。美联储埃文斯表示美联储正处于将通胀降低至2％的道路上；即使美联储放慢了加息的步伐，美联储政策利率峰值可能会稍高。里士满联储主席巴尔金表示美联储已经明确计划对通胀采取更多措施。美联储恢复需求平衡的努力并不容易，特别是在家庭储蓄过剩和财政刺激的情况下。

　　欧洲央行管委维勒鲁瓦表示欧洲央行将在2024年或2025年使通胀率达到2％的目标。欧洲央行管委内格尔表示欧洲央行必须继续加息。日本央行副行长雨宫正佳表示如果加息1％，债券账面损失将达到28.6万亿日元。日本的通货膨胀现在很高，但明年可能会回落到2％以下。泰国央行加息25个基点，将利率从1.0％上调至1.25％，符合市场预期。

（2）利率

最近一周美联储总资产规模缩小。截至11月30日，美联储持有资产规模85845.76亿美元，相比前期（11月23日）缩小368.14亿美元。其中，持有国债规模55159.84亿美元，相比前期缩小193.39亿美元。

11月28日-12月2日，短、长端美债收益率下行，利差缩小，FRA-OIS利差缩小。美国1年期国债收益率下行7.0bp至4.69％，10年期国债收益率下行17.0bp至3.51％，利差缩小10.0bp至-1.18％，截至12月4日，FRA-OIS利差为27.6bp，较前期（11月27日）下降8.87bp，处于2010年以来的73.51％分位。