财力补充工具，哪些值得期待？关注10月人大常委会，若调整预算批准，落地或在年末_

本文源自:券商研报精选

来源：申万宏源宏观

摘要

7月政治局会议指引下，市场对可能适时推出的增量政策多有期待。谋划增量政策背后，筹集增量财力或是关键。基于眼下财政收支表现，系统梳理可能的财力补充工具，供参考。

年初以来，财政收支表现如何？收支进度均处较低水平，全年完成情况或不及预算

从前7月财政收支表现看，广义财政支出受收入拖累明显，财政收入“两本账”增速均不及年初预算。7月，广义财政收入累计同比-5.3%，低于年初预算2.5%；政府性基金收入自年初继续下滑，累计同比-18.5%；一般财政收入持续修复，累计同比-2.6%。以收定支下，7月广义财政支出累计同比-2%，低于年初7.9%的预算增速，亦低于上半年4%的名义GDP增速。

广义财政收支预算完成进度均处近年较低水平，全年财政收支完成情况或不及年初预算。2024年前7月，广义财政收入预算完成进度为54%、仅略高于2022年同期，政府性基金收入预算完成度仅32%；广义财政支出预算完成进度为49%，政府性基金支出进度约34%。

若无增量补充，全年广义财政支出或仅小幅正增长。分情景假设下，中性情景全年广义财政支出增速或在1%左右。考虑到前7月广义财政支出增速为-2%，8-12月财政支出或仍会持续“赶进度”，除新增专项债、特别国债加快发行使用外，或需紧密跟踪可能补充财力的增量政策。

财政发力不及预期，“症结”所在？中央财力受税收收入约束，地方受土地收入拖累

中央和地方财政“两本账”收入分化，中央一般财政收入主受税收收入约束，地方政府性基金收入受土地出让收入拖累。2024年7月，中央一般财政收入下滑、累计同比-6.4%，而地方本级一般财政收入小幅正增长、累计同比0.6%；政府性基金收入方面，中央政府性基金收入同比7.8%，地方本级政府性基金收入明显回落、累计同比-20.7%。

中央一般财政收入下滑较多，主因税收收入拖累。四大税种收入对中央财力影响相对更大。7月，税收收入累计同比-5.4%；其中，国内增值税累计同比-5.2%，个人所得税累计同比-5.5%；企业所得税累计同比-5.4%；仅国内消费税实现正增长、累计同比5.5%。

受国有土地使用权出让收入拖累，地方本级政府性基金收入下滑明显。中央不具有国有土地使用权出让收入科目，因此受其拖累较小；而地方本级政府性基金收入主由土地收入构成，7月地方国有土地出让收入累计同比-22.3%，拖累地方政府性基金预算本级收入同比-20.7%。

财力补充工具，哪些值得期待？关注10月人大常委会，若调整预算批准，落地或在年末

谋划增量政策背后，筹集增量财力或是关键，不同工具的可用空间、落地流程、推出节奏或有较大差别。针对中央一般财政收入不及预期，中央预算稳定调节基金、调增国债赤字、增发特别国债等或是补充财力可能的工具；针对地方政府性基金财力补充，结转限额使用、特别国债支持、“准财政”等或是可能的工具。

中央预算稳定调节基金调入是补充一般财政资金的方式之一，与调增国债等方式相比，其使用或更灵活、及时，但可补充财力规模较为有限。考虑已调入的资金，中央预算稳定调节基金当前剩余规模或在1500亿元左右。而新增国债、增发特别国债等补充财力空间较大、近年均在万亿量级，但预算调整需经人大常委会审批，发行和落地使用可能多在第四季度及2025年。

“准财政”多为政策行的市场化审核选择，落地速度较快，或更能及时补充当前地方土地财政缺位。金融工具或可补充地方项目所需的资本金，新增贷款额度债务或可补充地方项目所需债务资金。2022年，政策性、开发性金融工具共投放7399亿元，打通地方项目资本金“堵点”政策性开发性银行新增贷款亦明显增长，调增8000亿元信贷额度重点投向基建领域。

风险提示

经济形势，政策变化超预期等。

报告正文

7月政治局会议指引下，市场对可能适时推出的增量政策多有期待。谋划增量政策背后，筹集增量财力或是关键。基于财政收支表现，系统梳理可能的财力补充工具，供参考。

1. 增量政策的财力来源？

财政对经济修复的带动作用增强下，2024年初广义财政支出预算不低。2024年财政预算显示，广义财政预算收入增速小幅增长至2.5%，同时，财政结转结余、调入资金等财政“余粮” 明显增长，达2.1万亿元，叠加万亿超长期特别国债，推动2024年广义财政预算支出增速增长至7.9%、高于2023年的1.3%。

但从前7月财政收支表现看，广义财政支出受收入拖累明显，财政收入“两本账”增速均不及年初预算。7月，广义财政收入累计同比-5.3%，低于年初预算2.5%；其中，政府性基金收入自年初继续下滑，累计同比-18.5%；一般财政收入持续修复，累计同比-2.6%。以收定支下，7月广义财政支出累计同比-2%，低于年初7.9%的预算增速，亦低于上半年4%的名义GDP增速。

前7月广义财政收支预算完成进度均处近年较低水平，全年财政收支完成情况或不及年初预算。2024年前7月，广义财政收入预算完成进度为54%、仅略高于2022年同期，政府性基金收入预算完成度降至近年最低、仅33%；广义财政支出预算完成进度为49%、为近年最低，政府性基金支出进度拖累明显，前7月预算完成度约34%。

拆分来看，一般财政支出不及预期，主因占比较高的税收收入拖累。税收收入占一般财政收入的比重较大、2023年达84%。2024年前7月，税收收入同比-5.4%，税收下滑原因之一是受减税政策翘尾减收等特殊因素影响，同时，剔除翘尾因素，物价水平等对税收或亦有扰动。而非税收收入高增，或对一般财政收入形成一定补充，前7月非税收入累计同比12%，较2023年全年提升近15个百分点。考虑到2023年下半年非税收入增速放缓、有低基数支持，后续非税收入或仍保持较高增速。

政府性基金收入受土地出让收入下滑拖累或难短期内扭转。年初以来，土地出让收入修复受供需两方面掣肘。需求端，截至7月，百城土地成交尚未明显改善，累计同比-39%；同时，土地流拍率仍处高位。供给端，依据自然资源部发文指引，多地控制供地节奏，或使后续土地出让收入修复空间较为有限。7月广义住宅库销比约26个月、处于历史68%的较高水平，导致2024年初以来全国及百城月度住宅用地均明显“缩水”，前8月百城住宅供地面积同比下降14%。

若无增量补充，全年广义财政支出或仅小幅正增长。7月，广义财政支出当月同比由负转正、达3.7%，较6月同比提升超8个百分点，已呈“赶进度”状态，紧密跟踪可能补充财力的增量政策。中性情景全年广义财政支出增速在1%左右。①考虑到前7月广义财政支出增速为-2%，8-12月广义财政支出或仍会持续加码，除新增专项债、特别国债发行使用外，或需紧密跟踪可能补充财力的增量政策。

①2024年广义财政收支分情景假设说明：财政收支预测表中，以2010年-2023年经济转型期为样本测算2024年税收弹性，悲观、中性、乐观情景下税收弹性分别为-0.65、-0.03、0.58，税收比例分别13.5%、13.8%、14.1%，预计税收收入同比增长-2.5%、-0.1%、2.7%左右；2024年上半年非税收入11.7%。2023年下半年非税收入增速放缓，有低基数支持，悲观假设下半年非税收入维持11%，中性假设小幅增长至15%，乐观假设提升至18%，则全年非税收入同比分别为11%，13%，15%。根据上半年收入、百城土地成交价款及对后半年土地出让收入修复判断，悲观假设2024年下半年同比-30%，中性假设下半年同比增速继续下降，同比-25%，乐观假设下半年地方收储去库存政策加速落地，四季度土地供需略有修复，下半年土地出让收入边际修复，同比-15%，全年假设政府性基金收入同比分别是-26%、-22%、-15%。政府性基金支出方面，根据近年结余数据，悲观情景、中性情景、乐观情景下，分别假设2024年分别有10000、8000、6000亿元资金未使用完毕结转次年。

2. 财政发力不及预期“症结”所在？

中央和地方财政“两本账”收入分化，中央一般财政收入下滑，地方政府性基金收入大幅回落。2024年7月，中央一般财政收入下滑、累计同比-6.4%，而地方本级一般财政收入小幅正增长、累计同比0.6%；政府性基金收入方面，中央政府性基金收入同比7.8%，地方本级政府性基金收入明显回落、累计同比-20.7%。

中央一般财政收入下滑较多，主因税收收入拖累。四大税种中，国内消费税为中央独享税，增值税为中央与地方“五五分成”；企业所得税和个人所得税，中央与地方政府均按60%与40%的比例分享 ②。因此，四大税种收入对中央财力影响相对更大。7月，税收收入累计同比-5.4%；其中，国内增值税累计同比-5.2%，个人所得税累计同比-5.5%；企业所得税累计同比-5.4%；仅国内消费税实现正增长、累计同比5.5%。

②中国铁路总公司(原铁道部) 各银行总行及海洋石油企业缴纳的部分归中央政府，其余部分中央与地方政府按60%与40%的比例分享。

相比之下，地方一般财政收入在非税收入支撑下实现正增长。税收收入承压时，地方常通过盘活存量资产等方式增加非税收入。前7月，非税收入累计同比12%，或主要缘于地方加快国有资产盘活等。2024年上半年，31省市披露一般财政收入情况，其中21个地区一般财政收入实现正增长，但仅8个地区税收收入增速为正，而多地非税收入呈现高增速，西部、东北地区尤为明显，或对地方一般财政收入形成一定支撑。

与中央相比，地方政府性基金收入下滑明显。拆分全国政府性基金收入来看，中央不具有国有土地使用权出让收入科目，因此受其拖累较小；而地方本级政府性基金收入占比较高主因国有土地出让收入规模较大，也因此受其拖累明显，7月地方国有土地出让收入累计同比-22.3%，拖累地方政府性基金预算本级收入同比下滑至-20.7%。

支出端看，地方本级一般财政收入平稳，叠加转移支付资金支持，使得地方一般财政收支力度与过去两年持平。从财政收支差来看，转移支付等资金支持下，2024年前7月地方本级一般财政收支累计差额达5.8万亿元，处于2022-2023年同期水平之间，明显高于2017-2019年平均的4.6万亿元；各地2024年上半年一般财政收支差额较2023年变化幅度亦较小。

而地方政府性基金支出力度不足，7月累计收支差额低于过去两年同期。7月，地方政府性基金累计收支差约1.9万亿元，低于2023年同期的2.2万亿元和2022年同期的3万亿元。具体来看，除天津、内蒙古、重庆、辽宁、黑龙江外，其余公布政府性基金收支的九个地区均显示其政府性基金收入上半年下滑；云南、黑龙江、辽宁、陕西政府性基金支出下滑超40%。

3. 财力补充工具，哪些值得期待？

谋划增量政策背后，筹集增量财力或是关键。针对中央一般财政收入不及预期，中央预算稳定调节基金、调增国债赤字、增发特别国债等或是补充财力可能的工具；不同工具的空间规模、落地流程、推出节奏或有较大差别。

中央预算稳定调节基金调入是补充一般财政资金的方式之一，与调增国债等方式相比，其使用或更灵活、及时，但可补充财力规模较为有限。2024年初财政预算显示，2.1万亿元结转结余及预算稳定调节基金用于补充一般财政资金，较2023年增加4000多亿元。同时，2023年底中央预算稳定调节基金规模或在3982亿元左右，年初已安排2482亿元调入一般财政账户，剩余规模或在1500亿元左右，或可补充中央财力。

而新增国债规模调整、增发特别国债等补充财力空间较大、近年均在万亿量级，但预算调整需经人大常委会审批，审批后发行和落地使用可能多在第四季度及2025年。历史经验显示，2023年之前，中央年中调整预算频率较低、历史仅有5次，涉及赤字调整的3次发生在1998-2000年8月下旬，分别增发1000、600、500亿元国债用于水利、交通等基础设施建设。2023年10月下旬，中央赤字再度年中加码、增发一万亿元国债，但其发行及分配使用更多在2023年末及2024年一季度。

针对地方政府性基金财力补充，结转限额使用、特别国债支持、“准财政”补充等或是可能的工具；眼下，“准财政”政策或更为灵活、及时。

“准财政”政策多为政策行的市场化审核选择，落地速度较快，或更适合补充当前地方土地财政缺位。金融工具或可补充地方项目所需的资本金，新增贷款额度债务或可补充地方项目所需债务资金。2022年，政策性、开发性金融工具共投放7399亿元，打通地方项目资本金“堵点”，重点投向五大基础设施重点领域 ③，重大科技创新等领域和其他可由地方政府专项债券投资的项目等。而稳增长压力较大时，政策性开发性银行新增贷款明显增长、占当年新增贷款比例最高可超19%，PSL、政金债等或可为其提供资金支持。

③五大基础设施重点领域分别为：交通水利能源等网络型基础设施、信息科技物流等产业升级基础设施、地下管廊等城市基础设施、高标准农田等农业农村基础设施、国家安全基础设施。

特别国债资金加大支持，新增专项债提前批额度加快下达、动用结转结余或更可能支持2025年地方财政加力。2023年10月，人大常委会将提前下达地方债务限额的授权延长至2027年底，2025年地方债务新增限额仍可提前下达准备。同时，2023年底地方债务结存限额仍有近1.4万亿元，专项债结存限额约7500亿元，一般债结存限额约6800亿元。结存限额使用空间可能受到剩余限额地区分布不均等影响，或需经财政部调整限额、地方人大预算调整后才能发行使用。