本文源自:券商研报精选
来源：覃汉研究笔记
核心观点
同业活期存款利率压降将对短债和存单形成进一步利好，曲线有望牛陡。
今年非银同业存款增长最明显的是四大国有银行。主要原因或是4月手工补息政策收紧以来，部分以一般性存款，尤其是协议存款形式存在的资金转化为了同业活期存款。
从对债市主要机构的影响上看，货基≈现金类理财>固收类理财>保险>非货基金。2024Q3货基和非货基金的现金存款规模分别约6.10万亿和0.63万亿，占总资产配比的47%和3%；2024Q2保险、固收类理财、现金类理财的现金存款规模分别约2.77万亿、1.42万亿、1.07万亿，占总资产配比的9%、21%和42%。
同业活期存款利率压降将对短债和存单形成进一步利好。由于货基和理财均以1年以内债券、存单等为主要债券配置资产，而当前短信用和存单利率远高于7天OMO利率，假设后续同业存款利率调降落地，则短信用和存单利率或还有进一步下降空间；而在短端比价效应的影响下，短利率债或也能继续小幅下行。
作者：沈聂萍
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正文
一、若同业活期存款利率压降如何看？
银行同业活期存款在银行内部FTP体系中通常锚定同业存单利率进行定价，而当前3M至1Y国股行同业存单利率普遍在1.8%至1.9%之间，因此同业活期存款利率普遍也在1.8%以上；假设后续同业存单利率根据7天逆回购利率作为基准定价，则同业活期存款或普遍有20-30BP的调降空间。
同业存款主要包括银银存款和非银存款，目前境内金融机构非银存款规模约30.74万亿，占到境内存款的10%左右，规模较高；并且2024年以来非银存款规模持续抬升。因此这部分高息同业存款的存在对银行降低存款利率形成了较为明显的制约。
分结构来看，今年非银同业存款增长最明显的是四大国有银行。主要原因或是4月手工补息政策收紧以来，部分以一般性存款，尤其是协议存款形式存在的资金转化为了同业活期存款。2024年年初至9月末，四大行非银存款规模增长4.77万亿，而中资中小银行非银存款规模较为平稳，甚至2024年年初至9月规模还下降约2403亿；与此同时，四大行的企业活期存款规模下降了约1.23万亿。
假设后续非银同业存款利率下降约30BP（从1.8%下降至1.5%），则银行负债端整体成本或能下降约2.5BP，其中四大行负债端成本或能下降约3BP。目前银行整体、四大行、中资中小型银行的非银同业存款占比分别约8.4%、10.1%、7.2%，若非银存款利率普降30BP，则银行整体、四大行、中资中小型银行的负债端成本或分别下降2.51 BP、3.02 BP、2.17BP；假设非银存款中80%为活期非银存款，则负债端成本分别下降约2.01 BP、2.42 BP、1.74BP，总体影响在2BP-3BP左右。
由于债市主要参与机构中货基、理财、保险等均有较大体量的银行存款规模，因此对其资产配置的影响较大。2024Q3货基和非货基金的现金存款规模分别约6.10万亿和0.63万亿，占总资产配比的47%和3%；2024Q2保险(人身险+财产险)、固收类理财、现金类理财的现金存款规模分别约2.77万亿、1.42万亿、1.07万亿，占总资产配比的9%、21%和42%。从对债市主要机构的影响上看，货基≈现金类理财>固收类理财>保险>非货基金。
对债市影响方面，同业活期存款利率压降将对短债和存单形成进一步利好。由于货基和理财均以1年以内债券、存单等为主要债券配置资产，而当前1年期AAA同业存款利率、1年期AAA中短票利率、1年期国开债利率分别约1.855%、1.9837%和1.4%（11月8日），短信用和存单利率远高于7天OMO利率，假设后续同业存款利率调降落地，则短信用和存单利率或还有进一步下降空间；而在短端比价效应的影响下，短利率债或也能继续小幅下行。
四、风险提示
模型和假设不精确，导致对中长期债基久期以及债市杠杆率等指标走势误判；
货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；
二级市场成交数据不能完全反映机构持仓水平，导致对机构持债趋势误判。
