本文源自:金融界
来源：大消费之家
11月28日晚间，波司登国际控股有限公司（以下简称“波司登”）披露了2025上半财年的中期财报，其中营业收入为88.94亿元、同比增长17.8%；归母净利润为11.3亿元、同比增长23.0%。
表1 波司登2022年至2025上半财年营收及归母净利润情况
资料来源：波司登当年财报和中期财报基于2024财年总营收测算，2025上半财年营收仅占全年营收的38.3%，波司登营收相对集中在下半财年。这一现象的主要原因在于波司登的业务高度依赖于其品牌羽绒服产品，而下半财年通常气温相对较低，消费者对羽绒服的需求较高。
表2 波司登2024年财年业务构成情况
资料来源：波司登2024财年报告根据波司登发布的2024财年报告，品牌羽绒服业务占比高达84.1%，波司登执行“聚焦战略”，业绩增长几乎完全依靠品牌羽绒服业务。也正是品牌羽绒服业务在2024财年实现43.8%大幅增长，使得波司登2024财年交出了一份极为亮眼的成绩单，营业收入同比增长38.39%，归母净利润同比增长43.74%。然而，值得注意的是，波司登董事长高德康早已在15年前察觉到高度依赖羽绒服业务所暗藏的风险。
聚焦战略隐忧：组织管理与高端化战略错配
从2009年开始，高德康便提出了“品牌化、四季化、国际化”的宏伟蓝图，并通过一系列收购与扩张举措，迅速布局男装、女装、童装等多个领域，门店数量一度达到历史高峰。在此期间，高德康更是明确提出，要逐步降低羽绒服业务占比至六成，转而以非羽绒及四季化业务为新的增长引擎。
然而，尽管同为服饰大类，波司登在进军新领域时面临了管理结构和人才储备的挑战，难以适应业务结构的快速扩张，最终铩羽而归，不得不削减非核心业务，并且在2018年高德康提出了“聚焦主航道、聚焦主品牌、收缩多元化”的新战略方向。2024财年波司登业绩的大幅增长，似乎验证了这一战略的成效，同时“聚焦战略”也进一步凸显了业务单一化的风险。
表3 波司登2024年财年羽绒服品牌营收构成情况
资料来源：波司登2024财年报告这一聚焦战略，不仅仅波司登聚焦于品牌羽绒服业务，而且在羽绒服业务内部也高度集中于波司登主品牌。根据波司登2024财年报告，波司登品牌占品牌羽绒服整体营收的86%，占波司登总营收的72.3%，对波司登整体业绩起到了举足轻重的作用。
与此同时，波司登高达69.6%的毛利率，也说明波司登羽绒服走的是高端高价的品牌路线。具体而言，贝壳财经记者此前粗略统计波司登电商平台旗舰店123个新款发现，在冬季新款成人羽绒服产品中，超过95%售价在1000元以上，1500元-3000元的羽绒服比重过半，4000元以上的比重为15%。
表4 波司登和海澜之家销售费用率情况
资料来源：波司登财年报告和海澜之家年报而维持波司登品牌的高端化，一方面需要持续的营销投入。数据显示，波司登最近三个财年的平均销售费用率为36.4%，近乎是海澜之家最近三年平均销售费用率18.3%的两倍，可见波司登为了维持品牌高端化的营销投入之高。
另一方面，聚焦高端波司登品牌和波司登目前门店布局有所冲突。根据波司登2024财年报告披露，公司目前羽绒服业务的零售网点中约有28.4%位于一、二线城市，约有71.6%位于三线及以下的城市。波司登的线下门店主体部分集中在三线及以下的城市，由于当地居民的消费能力难以消化走高端化的波司登羽绒服，所以，波司登只能调整线下门店结构配合高端化战略。
在2024财年，尽管品牌羽绒服业务营收大幅增长43.8%，波司登线下门店却净减少206家，其中波司登品牌线下门店减少186家，相较于2023财年末的3183家，减少了5.8%。
与此同时，为了减轻线下门店结构转变带来的阵痛，波司登选择了加码线上营销渠道。根据波司登2024财年报告披露，波司登品牌在天猫及京东平台，新增粉丝超1100万，新增会员超400万，期末共计拥有粉丝约4500万，会员约1800万。同时，波司登品牌在抖音平台，新增粉丝超100万，期末共计拥有粉丝超900万人。
然而，营销渠道从线下到线上的改变，对波司登的管理体系提出了新的要求，作为高端羽绒服品牌，波司登必须确保线上门店的质量管控和服务能够紧密跟进。但从黑猫投诉[下载黑猫投诉客户端]平台上的反馈来看，波司登的线上门店管理存在不少漏洞和不足。
具体而言，在黑猫投诉平台上，关于波司登的投诉主要集中在网店销售的羽绒服的货不对板的问题上，诸如“发货尺寸和购买尺寸不一”“购买充绒量和实际不符”“购买绒芯和橱窗展示不同”等问题屡见不鲜，而这些投诉无疑大大折损了专注走高端化波司登的品牌价值。
综合来看，波司登过度依赖高端品牌的单一化战略，导致公司整体抗风险能力较弱，对外界环境的变化极为敏感。在2023年市场形势有利的情况下，波司登能够顺势而为，取得不错成绩。然而，进入2024年，波司登所面临的外界环境已经悄然发生变化。
暖冬叠加羽绒价格暴涨，高端羽绒服迎来挑战
伴随着今年立冬过去，11月中国气象局新闻发布会披露，依据最新数据预测，今年冬天我国大部分地区气温较常年同期偏高，像内蒙古中东部、东北、华北北部、华东南部、华中东部及西藏、青海西南部、新疆南部等地更是明显偏高，今年冬天大概率是个暖冬。
表5 波司登2024年财年门店分布情况
资料来源：波司登2024财年报告而根据波司登2024财年报告披露，波司登的线下门店主营区域和今年暖冬温度明显偏高区域高度重合，除了西南范围之外，其余波司登主营区域均要承受显著暖冬带来销量下滑的不利影响，而受影响较小的西南区域线下门店数仅占总门店数的15.9%。而部分羽绒服商家已经表示，受暖冬天气影响，目前羽绒服销量并不理想。
图1 白鹅绒（95%）价格
资料来源：同花顺FinD不仅如此，从今年以来暴涨的羽绒价格显著提升了羽绒服的原材料成本。以白鹅绒（95%）价格走势为例，11月27日的白鹅绒的价格为6.49元每千克，较今年年初1月2日的4.86元每千克的价格上涨33.5%。而羽绒价格的高企与鸭、鹅的养殖量下降息息相关，而受猪周期影响，短期禽类的出栏量难以快速提升，羽绒价格高企的局面短期无法改变。
面对原材料价格的暴涨，各家羽绒服企业只能将原材料价格的上升转嫁给消费者。有消费者表示，去年11月购买的雪中飞中长款鸭绒羽绒服，实付价格约383元，而今年同款90%绒子含量的鸭绒羽绒服已经涨到429元，涨幅达到了12%。与此同时，羽绒服行业从业人士也表示，“今年所有羽绒服品牌的新款均出现涨价，只是根据绒子含量的多少涨价幅度有所差异”。
此外，随着羽绒服新国标出台，生产商在产品标签上明确标注“绒子含量”而非以往的“含绒量”，其填充物必须以高保暖性的绒子含量为标注标准，且不得低于50%，高端羽绒服的绒子含量一般都可达到90%。
显然，波司登品牌羽绒服高端化定位，受羽绒价格影响程度较大，而高达90%的绒子含量也意味着，波司登不得不大幅提高波司登羽绒服的售价，以应对原材料成本的上涨。
然而，从消费者角度来看，羽绒服作为耐用品而并非易耗品，一旦羽绒服的价格飙升超过消费者心理价位的阈值，那么消费者就会选择驻足观望或者使用旧羽绒服进行替代。
因此，以高端羽绒服为核心的波司登业绩也将迎来较大的冲击，今年暖冬对于波司登而言是否是“寒冬”，还需时间给出答案。
