本文源自:中信证券研究
文｜李翀 崔嵘 贾天楚 韦昕澄
2024年12月美国新增非农就业人数大幅高于预期，医疗保健服务、休闲酒店业、零售业和政府部门是主要贡献项。12月失业率下降，薪资增速稳健，2024年就业市场整体保持健康。2024年美国移民对新增就业贡献显著，全年新增就业人数水平低于2023年，与2018年大致相当。不过，特朗普重返白宫后，若其驱赶移民政策落地，我们预计2025年美国新增就业人数将有所减少。12月非农就业数据发布后，市场下调对美联储的降息预期，我们认为当前市场对今年下半年美联储降息预期的定价意义有限。我们维持此前观点：美联储将在1月议息会议暂停降息观察，或需等到3月的会议才能给出较为清晰的指引。不过，特朗普就职日前可能发生CPI超预期和市场再度进行“特朗普交易”的情况，美债利率和美元指数仍有再度冲高风险。
▍事项：
美国2024年12月新增非农就业人数25.6万（预期16.5万，修正后前值21.2万）；失业率为4.1%（预期4.2%，前值4.2%）；薪资同比增长3.9%，环比增长0.3%（前值分别为4%和0.4%）；劳动力参与率62.5%（预期62.5%，前值62.5%）。
▍2024年12月美国新增非农就业人数大幅高于预期，医疗保健服务、休闲酒店业、零售业和政府部门是主要贡献项。
12月美国新增非农就业人数为25.6万人，高于市场预期的16.5万人和修正后前值21.2万人。薪资同比增速为3.9%，略低于预期和前值4%；环比增速0.3%，持平预期，略低于前值4%。失业率4.1%，低于预期和前值4.2%。私人部门增加22.3万人，高于市场预期值14万人和修正后前值18.2万人。分行业来看，商品生产部门12月减少0.8万人，其中制造业减少1.3万人（耐用品减少1.6万人，非耐用品新增0.3万人）。服务业新增就业23.1万人，其中，教育和保健服务新增8万人（其分项医疗保健和社会救助服务新增6.95万人），休闲酒店业新增4.3万人，零售业新增4.34万人，三者为主要贡献项。11月零售业减少2.92万人，12月大幅反弹显示了2024年感恩节较晚（11月28日），部分节后招聘推迟至12月。政府部门新增就业3.3万人，较修正后前值3万人有小幅增加。12月私人部门整体就业扩散指数为56.4，制造业就业扩散指数为41。此外，12月劳动力参与率为62.5%，持平前值和预期。
▍12月失业率下降，薪资增速稳健，2024年就业市场整体保持健康。
2024年12月数据显示美国就业市场较上月有所走强。第一，12月失业率从11月4.231%下降至4.086%，下行了0.145%。失业率结构中，再进入者失业率下降了0.091%，新进入者失业率下降0.021%，永久失业率下降了0.099%，退职者失业率上升了0.055%，临时裁员失业率上升了0.043%，完成临时工作失业率下降了0.032%。失业率的向上贡献来自退职者和临时裁员，且失业持续时间少于5周人数较11月有所下降也可佐证就业市场有所走强。第二，我们持续观测的25-54岁壮年人口就业比例12月为80.5%，2024年四季度变化不大（10月为80.6%，11月为80.4%，7-9月为80.9%）。第三，10月和11月新增非农就业人数合计下修仅0.8万人，12月平均时薪（AHE）同比仅下滑0.1%，平均每周工时为34.3小时，与预期和前值持平。综合来看，尽管在2024年夏天美国失业率触发了萨姆规则且受到QCEW大幅下调影响以及经历了10月飓风的扰动，但至2024年末，美国就业市场依旧保持健康。
▍2024年美国移民对新增就业贡献显著，全年新增就业人数水平低于2023年，与2018年大致相当。不过，特朗普重返白宫后，若其驱赶移民政策落地，我们预计2025年新增就业有所减少。
根据2024年12月新增非农就业初值数据，2024全年美国新增就业223.2万人，低于2022年的452.8万人和2023年的301.3万人，高于2019年的198.8万人，与2018年的228.3万人大致相当，结合2024年以来有所上升的失业率（2024年12月为4.1%），2024年美国就业市场符合美联储“没有2018-2019年紧张”的判断（2019年12月失业率为3.6%，2018年为3.9%）。其中，教育和医疗保健服务、休闲酒店业和政府部门的贡献几乎贯穿2024全年，三项合计贡献了全年76%的新增非农就业人数。教育和医疗保健服务2024年新增97.1万人（2023年为105.8万人），休闲酒店业2024年新增28.5万人（2023年为56.1万人），政府部门2024年新增44万人（2024年联邦政府新增4.9万人，2023年政府部门新增70.9万人，2023年联邦政府新增8.5万人）。
然而，2025年新增就业人数可能随着特朗普重返白宫有所减少。一方面，我们在《海外宏观经济专题—美国财政支出削减：小刀伐木还是大刀阔斧？》（2024-12-23）中提到DOGE可能按照美国众议员克劳迪娅·坦尼（Claudia Tenney）和参议员玛莎·布莱克本（Marsha Blackburn）在《联邦冻结法案》（The Federal Freeze Act）中的提议，削减5%的联邦政府雇员，因此我们预计2025年联邦政府难对新增就业产生正向贡献。另一方面，根据美国统计局2024年12月发布的数据，美国2023年7月1日至2024年6月30日新增人口330万人，其中国际移民净增280万人，占比84%，期间美国新增非农就业合计人数为252.1万人。若特朗普落实其驱逐移民的政策主张，料将打击整体新增就业，尤其是休闲酒店业等劳动力需求较高、技术门槛相对较低、国际移民相对容易从事的行业。
▍新增非农就业数据发布后，市场下调对美联储的降息预期，我们认为当前市场对今年下半年美联储降息预期的定价意义有限。我们维持此前观点：美联储将在1月议息会议暂停降息观察，或需等到3月的会议才能给出较为清晰的指引。不过，特朗普就职日前可能发生CPI超预期和市场再度进行“特朗普交易”的情况，美债利率和美元指数仍有再度冲高风险。
我们在《美联储2024年11月议息会议点评—无法忽视的通胀隐忧》（2024-11-08）提到：“通胀和失业率在美联储眼中的相对重要性或再次翻转，特朗普和他带来的通胀预期或成为无法忽视的隐忧。”12月美联储议息会议纪要也对此有明显体现，12月强劲的就业数据将使得聚光灯集中在北京时间1月15日晚发布的美国2024年12月CPI数据，我们预计CPI总体环比0.34%，核心环比0.23%，总体同比2.8%，核心同比3.3%。12月ISM非制造业价格指数从11月58.2大幅调跳升至12月的64.4,12月CPI上行风险需要警惕。目前市场风声鹤唳，新增非农就业数据发布后美元指数短线大幅跳升，接近110点位，最终收涨109.65；10Y美债利率一度升接近至4.8%（最终收在4.764%），2Y美债利率一度突破4.4%（最终收在4.39%），三大美股股指集体下跌，道指和纳指均跌1.63%，标普500跌1.54%。1月20日为特朗普就职日，就职日前可能发生CPI超预期和市场再度进行“特朗普交易”的情况，美债利率和美元指数仍有再度冲高风险。
另外，我们在《海外宏观经济专题—美股季节性效应：当圣诞老人遇上总统就职》（2024-12-25）提到：历史经验显示美股在“圣诞老人行情”结束后到总统就职期间表现往往欠佳。美股市场或将在特朗普就职结束后开始寻找2025年新的主线，在经济数据强劲，利率抬升的环境中建议寻找盈利的确定性。美联储降息预期方面，我们认为当前市场对于今年下半年美联储降息预期的定价意义有限，我们维持此前观点：美联储将在1月议息会议暂停降息观察，或需等到3月的会议才能给出较为清晰的指引。
▍风险因素：
美国就业市场走弱超预期；美国通胀反弹超出预期。
本文节选自中信证券研究部已于2025年1月11日发布的《2024年12月美国非农数据点评—非农强劲，美元和美债利率还会再走高吗？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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