解读一季报：中国平安还值得投资吗？

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中国平安公布了一季报，净利润同比下滑了42.7%，近乎腰斩！但多少在市场的预料之中，因此在一季报公布后，我们看到美股中国平安ADR在平安年报后不跌反涨，港股、A股表现平淡。

那么从财报角度来看，中国平安利润下滑的原因是什么呢？是否体现出了一些亮点与隐忧呢？本文将通过对中国平安的财务解读，来带领大家窥探中国平安一季度的亮点与隐忧。

一、净利润大幅下滑，营运利润增长5.3%

2020年第一季度，集团归属于母公司股东的营运利润359.14亿元，同比增长5.3%；基本每股营运收益为2.03元，同比增长6.3%。寿险及健康险业务归属于母公司股东的营运利润243.02亿元，同比增长23.7%。

如果只看营运利润，显然中国平安的业绩虽然不如过去，但是仍然是正增长的。那么究竟什么是营运利润？

所谓营运利润是指剔除了短期投资波动和一次性损益影响之后的利润。因为寿险的市场风险敞口很大，所以保险公司有时会将实际投资回报与内含价值长期投资回报假设(5%)的差异剔除，希望来平滑利润，并起了个新名词，营运利润。

就今年中国平安的营运利润和净利润相比，主要是投资收益由去年的112亿变成今年一季度的-80亿，而折现率变动影响从去年的1.61亿变成今年的-19.35亿，这一来一回等于少了210亿的净利润。

但从长期看，营运利润才是公司稳定经营的本质，股市的波动最终会回来的，就像2019年公司净利润大涨77%，但股价也没有出现重大波动。

这其中寿险及健康险业务归属于母公司股东的营运利润243.02亿元，同比增长23.7%，仍然保持着持续稳健的增长。平安银行、平安证券仍然表现很好，科技业务虽然没有大幅度增加盈利，但是基本保持稳定。

下跌幅度比较大的是财险业务、信托业务、其他资产管理业务，去年他们总共在中国平安利润比例中占比约为26%。

因此，投资收益变少、折现率变动影响增多（多计提损失准备）、加上财险、信托和资产管理业务的下滑，是中国平安利润下滑的主要原因。

二、寿险及健康险新业务大幅下滑

对于中国平安来说，最大的问题不在于营运利润，而在于寿险及健康险新业务价值的大幅下滑。即使前面说的寿险及健康险的营运利润继续高增长，但也不能掩盖这个事实，且从长期来看，所有的来源最终都是保费。

而就当前线下往线上转型的大背景下，保费仍然主要靠代理人收取的。一季度中国平安保费收入同比下滑6.8%，其中新业务下滑程度更高，下滑幅度近20%，中国平安究竟发生了什么？

主要的原因是中国平安仍在缩减代理人队伍：

从2020年一季度的数据看，中国人寿代理人数增长，同比增长大于5.8%，增员超11万人。然而，平安代理人队伍却继续缩水，从去年同期的131万人，减少近20万人至113万人！

根据内部交流数据显示，寿险“老六家”一季度新增人力超高70万人，也就是说在疫情影响之下，为保增长多家公司都在采取增员带业务的模式，而平安寿险的代理人却依旧是下降的。

这一点就不得不说平安寿险改革提出的“从过去的健康人才逐步过渡到追求质量和追求代理人的收入。”平安身处改革期，代理人队伍调整，销售人员减少保费下降自然也是难免了。

不过，平安集团首席保险业务执行官陆敏，在3月14日第二次的直播中，已经发出号召“我代表180万平安人，在前方发出最诚挚的邀约，邀请大家加入平安，共创事业！”

后续，平安的代理人队伍是否会壮大，助力保费提速增长，就等半年数据出炉我们再看吧~

值得注意的是，疫情过后，保险需求会大幅增长，现在的低增长是否给未来高增长又挖下了一个黄金坑呢？

其次是目前线下往线上转型的大环境，中国平安在积极求变。

那么和中国人寿相比，中国平安到底怎么样？关于这一点，我们也写了一篇《中国平安：寿险改革战车启动，阵痛过后能否成蝶？》我会在明天的文章后面，给到大家领取的方法。

我想投资者现在也会有疑问：“为什么保费大幅下滑的情况下，寿险及健康险营运利润仍能保持23.7%的增长？”

三、营运利润为何能够保持高增长？

寿险的营运利润怎么算？

寿险的营运利润=剩余边际摊销+净资产投资收益+息差收入+营运偏差及其他，其中最重要的目前是剩余边际摊销，未来会是净资产投资收益。

剩余边际是什么？

剩余边际是会计利润的先行指标，那就是挣得钱先不确认，每年从里面拿出一部分确认为利润。这也是为什么我们一直说寿险行业是最能穿越周期的行业。

这也就是说，站在现在这个时点，剩余边际就是利润。只不过从不确定性的保守角度出发，需要我们先不确定，而是随着保单期限（按照IFRS7对观点，就是随着保险服务逐步提供）逐步释放成为利润。

那么从剩余边际摊销上来看，2019年公司期末剩余边际达到9184亿，每年摊销幅度大概为11-12%，那么9000多亿的剩余边际会在未来10多年内不断摊销，如果再加上每年的新业务价值，中国平安未来业绩继续稳健发展是值得期待的。

当然，另一方面，大家担心利率走低对中国平安投资收益造成影响。

从目前的中国平安本次的投资收益上看，确实有一定程度的下滑，但如果扣除股市等波动的影响，那么中国平安的总投资收益继续保持稳健。

原因是，近几年开始，中国平安不断收紧风险偏好，寻找资产安全垫。这些措施包括拉长固定收益类债券的久期，更好地匹配负债，在权益类投资上寻找高营收高股息的股票，同时寻找外部优秀托管团队，研究包括基建和不动产的新型投资领域机会等。

中国平安的久期缺口已经缩减至不到6年，在所有险企中表现最好：

根据中国平安的资产端久期，也就是说在未来8-9年内，大家不用担心利率下滑对中国平安5%的投资假设造成巨大影响，平安仍然会完成自己的投资目标。

其次中国平安前两年解散了所有的主动投资团队，目前目前采用了FOF和MOF的形式，实际上已经在借力资本市场优秀的力量了。因此，我们不是特别担心利率下行会对中国平安造成致命打击。

四、中国平安的经营讨论

在新冠肺炎疫情冲击下，公司经营面临线下业务开展受阻、信用风险上扬、权益市场波动、市场利率下行等诸多不利因素，但公司个人客户业务不错，持有多家子公司合同的个人客户数增速高于个人客户数增速，客户对平安的价值继续认可。

从个人客户数量上来看，

截至2020年3月31日，平安个人客户数2.04亿，较年初增长1.9%，其中37.0%的个人客户同时持有多家子公司合同。第一季度新增个人客户871万，其中34.7% 来自集团五大生态圈的互联网用户。截至2020年3 月31日，集团互联网用户量5.34亿，较年初增长3.7%；年活跃用户量2.93 亿。

虽然说新增人数不多，考虑到目前已经有2.04亿的高基数也完全可以理解，他毕竟不像微信一样老少皆宜。其中，34.7%新客户来自集团五大生态圈；37.0%的个人客户同时持有多家子公司合同，中国平安金融帝国的样子越来越明晰。

很多投资者并不把中国平安当成一个保险来看，他们认为中国平安是一个巨大的金融网络，一个可以渗透到生活中每一个细节的网络，只要跟钱有关的东西，都将在这个网络中找到对应的服务。

这张网，不仅仅是中国，全世界都没有真正的样板，实现的过程中肯定会遇到非常多的问题，但与其前景相比，这种以月为单位的波动，都可以忽略不计。

随着国人的收入越来越高，各种资金对健康和资产的投资是一个巨大的需求，这是一个没有天花板的巨大市场，可以数十年甚至上百年地持续下去。等中国平安真正实现从繁到简，完整地建立起自己的金融生态世界，它自己就成为一个行业了。

平安银行、平安证券表现良好，预期之内。中国平安科技业务表现也很好，看到了希望。

一个是平安好医生疫情期间大放异彩，获得资本市场高度认可，股价翻了一倍，再一个是陆金所结束调整重拾升势，在获得消费金融牌照后有望进入资本市场。另外获得专利数2550项数量惊人，累计才23933项，一季度年化能到10200项，逆天了。因此，在港股上平安好医生表现优异！

相信在未来保险行业的竞争中，中国平安能够凭借自己的科技优势，实现更加长足的发展。

最后提醒大家，本文所有观点仅仅是个人一家之言，不代表一定正确，也不作为投资保证，不建议任何投资者根据本文，买入或者卖出任何一只股票，投资是有风险的，有可能造成你的会亏损，请你再三谨慎。