“新兴行业中，格局可能不是最重要的，龙头公司很容易被颠覆，要动态去寻找阶段性渗透率提升的细分赛道。”
8月以来上证综指在3200点左右盘桓，下半年有哪些机构性机会？科技股调整已久，是否已到布局时点？近日，第一财经专访西部利得基金经理陈蒙，对上述话题进行交流。
科技股估值已在近10年“偏极值”位置
第一财经：大盘现在在3200点左右盘桓，你对下半年市场整体表现怎么看？哪些板块可能超预期？
陈蒙：在我们看来，下半年大盘指数大概率以震荡为主，向上和向下的空间可能都不大。二季度国内经济见底后，目前正在以一个相对缓慢的斜率修复，在不考虑环比变化的情况下，整体看弹性不大。
政策扶持力度较大的方向后期超预期的可能性较大，一是高景气行业，二是拐点性行业。
第一财经：科技股调整已久，现在的估值水平如何？是布局的好时机吗？
陈蒙：根据WIND数据，目前中证TMT指数的估值水平可以说是在过去十年偏极值的位置，大概1%分位，是性价比较高的位置。站在当前时点，以未来半年到一年的时间维度去看，在这个行业里能够找到很多有机会的细分行业。
当然，现在的市场情况下，大家倾向于从确定性高、景气度高的行业找机会；那么作为性价比较高的行业，我们一方面需要自下而上，去找到这些行业或公司能够走出拐点的证据，来提高胜率；另一方面也需要系统地去评判这些行业和公司的经营前景，规避“低估值陷阱”。
第一财经：站在当前时点，科技领域哪些板块值得布局？
陈蒙：大的方向就是两个，一个是景气度仍然不错、下游有增量逻辑的行业，比如部分新能源的上游、汽车智能化等；另一个是拐点型行业，比如疫情影响下的计算机行业，目前处于去库存阶段的消费电子、半导体等。
复盘来看，今年5月之后反弹较多的是制造业，原因一是在于下游可能有增量的方向，其二，工厂恢复生产后，产能利用率、出货数据等会迅速被市场感知从而对股价形成正向反馈。但是一些偏软件的公司，尤其是涉及到资本开支的to B、to G类公司，修复过程会慢一些。
以计算机行业为例，优秀的计算机企业需要保持自身产品迭代，过去几年人员增长很快，成本相对刚性，二季度疫情影响之下收入承压甚至可能面临亏损。面对这一情况，在中报之前，市场很少会去考虑这些计算机公司；但随着疫情影响逐渐过去，进入下半年这些公司收入端有望出现较好的恢复，而今年整体人员增长放缓，在下半年到明年的报表端可能会体现较大的利润弹性。这类行业在我看来，是典型的拐点型行业，值得去认真研究。
第一财经：消费电子需求不振，半导体企业被砍单，影响有多大？半导体板块本身也调整了很久，什么时候能再起来？
陈蒙：我们在讨论这个问题的时候，其实需要加一个观察的时间维度——看多久，看未来一个季度和看未来半年或者一年结论可能是不同的。
按照往年的经验，三季度是消费电子旺季，但今年“618”过后，很明显产业链开始进入去库存的状态，特别是安卓，而且去库存将在三季度持续进行，三季度旺季不旺，这个是市场讨论比较多的消费电子需求不振，基本已经是行业共识。
但行业有自身周期，去库存阶段市场会放大行业周期性，淡化行业长期成长性，反向也是这样。而且消费电子内部也分结构，比如苹果占比高的相对稳定，安卓占比高的去库存窗口较长。半导体的情况类似，2021年缺芯放大了行业短期的过度高景气，忽略了历史上看半导体行业的强周期属性，当前行业也一样处于去库存阶段。从基本面角度，可能在明年上半年全行业去库存结束，下半年景气上行。
所以如果我们把观察的时间窗口拉长，往半年后，或者往明年看，会对这些行业乐观不少。
成长股投资核心看增速和增速持续性
第一财经：成长行业的投资主要看哪些？如何挑选好公司？
陈蒙：核心就是看增速和增速的持续性。
关于好公司，一家公司是不是好公司的评价体系是多元的，因为做评价的投资者的审美体系是多元的。公司的商业模式、治理结构、管理层、内部激励、所在行业的长期空间、行业竞争格局、公司盈利能力、上下游议价能力等，都是筛选公司的不同指标，差别在于给不同因子在公司的不同发展阶段赋予不同的权重。
“传统行业里买龙头，新兴行业里找黑马。”传统行业的龙头公司是典型的好公司，这些公司在行业发展过程中一路证明了自己，龙头地位稳定，在行业成熟期可以通过份额进一步提升来获得增长。
新兴行业中，格局可能不是最重要的，因为整个行业在由小到大爆发式增长，日新月异、技术更迭迅速，龙头公司很容易被颠覆，要动态去寻找阶段性渗透率提升的细分赛道，找一个能干的团队，然后拥抱行业的高景气。
在A股行业的属性可能会重要一些，在高速成长的领域里寻找机会的成功率可能会更高，而投资存量行业里的优秀企业，也能获取不错收益，但机会成本比较大。对组合构建来说，需要做取舍和平衡。
第一财经：你兼具科技行业产学研背景，曾在英伟达半导体上海研发中心任工程师，这些经历给你的投资研究和投资策略带来了哪些影响？
陈蒙：产业的从业经历给我带来的一个基本认识，即没有一个行业是永远增长的，几乎全部行业都有自身的周期波动。不管是宏观因素的影响还是产品周期的影响，产业在发展过程中一定会有波动，而且还不小。历史上成长性行业里的半导体、消费电子、新能源汽车几乎都有过类似的情况。就像A股的消费电子行业，在2018年的时候十倍市盈率都嫌贵，而在2019年新一轮产品周期启动，行业景气度发生改变之后，很多公司都能给到当年四五十倍的市盈率。
这就是产业周期的变化，所以我对自己的要求是思考要相对逆向一点，在市场一致预期的高景气行业里投资的时候，享受行业景气红利的同时，经常警惕一下景气见顶的风险；在市场一致预期的景气下行的行业里，定期去跟踪一下核心的经营拐点指标，这类行业里经常能找到被错误定价的优质企业。在组合的构建上，我倾向重点布局当下景气度高的1~2个行业，同时，会尽量去预判未来2~3个季度内景气度可能出现明显向上拐点的行业进行一定的左侧配置。希望能在一定程度上平衡整个的风险收益比，争取给投资人带来更好的阿尔法收益。
陈蒙简介：
8年权益投研经验，1.5年基金管理经验，曾任英伟达半导体（Nvidia）上海研发中心工程师，光大保德信基金研究员，现任西部利得景程、西部利得中证人工智能、西部利得CES半导体芯片行业指数增强基金经理。
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