金融体系应比新冠病毒更强

金融体系应比新冠病毒更强
2020年05月23日 07:03 Ansonze

谁真正掌握了控制权?

全球金融当局一直在采取一切必要措施,限制有史以来最严重流行病之一的影响,这是正确的。各国央行,特别是美联储,已经制定了前所未有的措施,并承诺提供数万亿美元的贷款支持。他们的努力缓解了恐慌,稳定了市场,至少让一部分资金流向了个人和企业。

然而,这一事件就像2008年的上一次危机一样,引起了一个令人担忧的问题:为什么金融体系如此脆弱,以至于每当发生重大且意想不到的事情时,全世界都必须依靠官员们的英勇努力来拯救不断扩大的市场和机构?

当经济回到复苏的轨道上时,我们有必要考虑是否需要一个更持久的解决方案。

*****

该体系的脆弱性源于银行业的一个决定性因素。在资产负债表的一边,银行发行短期债务,如存款——承诺人们可以立即或在短时间内获得资金。另一方面,他们将大部分资金投入长期投资,如贷款。一般来说,这是行得通的:银行手头有足够的现金以满足客户的需求,而它们的贷款有助于推动经济增长。但在任何时候,银行的现金都只能支付储户的一小部分。因此,只要出现最轻微的危机迹象,人们就会有强烈的动机首先把钱取出来——从而引发可能摧毁金融体系和经济的“挤兑”。

央行的存在就是为了应对这种脆弱性。美联储随时准备向银行发放足够多的现金,以满足紧急情况下的提款需求——只要它们有资产作为抵押。这种最后贷款人功能——与联邦存款保险一道——旨在改变储户的动机。如果他们自信能拿到钱,那就没有必要逃跑。

在20世纪的大部分时间里,从罗斯福新政开始,这种安排一直运行得很顺利。可流动负债(在这里指存款)的发行仅限于特许银行,这些银行主要投资于直接抵押贷款和商业贷款。央行对其所支持的短期债务以及支持这些债务的抵押品有一个合理的把握。即使在上世纪80年代和90年代的存贷危机中,也没有出现系统性的挤兑。

然而,正如经常发生的那样,长期的平静为其自身的毁灭创造了条件。从上世纪80年代开始,官员们允许出现了一个类似的“影子”银行体系,基本上超出了美联储的权限。例如,货币市场共同基金与银行存款竞争的方式是发行可按1美元的要求赎回的股票(并支付更高的利息)。这些基金将股东的现金投资于其他短期债务,如商业票据和“回购”,即以证券作为抵押品发放贷款(通常是隔夜贷款)。其它非银行金融机构——包括经纪交易商、对冲基金和各种渠道——利用此类融资,建立了大量由商业、汽车、信用卡和抵押贷款等资产支持的证券。专业金融公司和银行发起了贷款。

所有这些创新极大地扩大了金融系统的依赖短期债务,由实体不受保护,适用于接受存款的银行,如资本要求,联邦保险和明确的访问从美联储紧急贷款。到2007年,总金额三个主要类型的非存款短期债务——在美国货币市场股票,商业票据和回购已经上升到8.8万亿美元,相当于这个国家年经济产出的60%。这一数字高于1970年的约500亿美元,占GDP的5%。

这种转变引发了信贷热潮:在美国从1980年到2007年,美国企业和家庭的信贷总额增长了近70%。不幸的是,这也使得系统更容易运行。如果一个环节断裂——如果人们从货币市场基金中提取现金,或者回购出现故障——整个信贷供应链就可能崩溃。

*****

这正是2008年次贷危机期间发生的事情。对违约的恐惧导致回购贷款人要求更多的抵押品,并完全拒绝一些证券。无法再融资的证券的“贱卖”导致价格暴跌,加剧了损失,并蔓延了痛苦。投资者纷纷逃离货币市场基金,从而导致商业票据市场出现资金短缺,并导致企业无法为日常运营融资。

为了防止经济彻底崩溃,美联储别无选择,只能去它从未去过的地方。官员们争先恐后地制定各种计划——拿出数千亿美元——以支持非银行金融体系的广大领域,包括回购、货币市场基金和商业票据。但央行面临着一个关键的限制:没有足够的抵押品来放贷。这些短期债务曾被用于为远远超出简单抵押贷款和商业贷款的资产和活动融资,包括衍生品和难以估值的结构性投资。为了避免损失,中央银行不得不“削发”:一笔100美元的资产可能只能支持50美元的紧急贷款,或者根本不支持。尽管他们尽了最大努力,他们还是无法借到足够的钱来支撑所有的东西。结果是严重的信贷紧缩,加剧了本已严重的衰退。

危机过后,世界各地的立法机构和监管机构都出台了加强银行体系的措施。但是,他们几乎没有解决容易发生挤兑的债务的扩散问题。相反,在某些情况下,对银行的额外审查——尽管这是必要的——有助于将银行活动推入阴影。非银行机构现在主导着美国的抵押贷款业务,并推动了次级企业债务迅速而危险的扩张。截至2018年底,在发达经济体中,非银行金融机构依靠短期融资的资产估计达到41万亿美元,占GDP的89%。这一数字高于2010年的约27万亿美元(占GDP的77%),当时许多后危机时代的改革措施都得到了采纳。

影子银行的扩大

结果是:这一次,随着遏制全球流行病的战斗将经济推入深度衰退,金融冲击波迫使美联储将紧急贷款规模扩大到惊人的程度。在短短几周内,它的规模就远远超过了2008年的水平,承诺拿出数万亿美元来支持从市政当局到垃圾级企业借款人的所有项目。它已承诺,如果银行和资本市场撤出,将直接向企业发放贷款。它走向了全球,设立了货币互换额度,以帮助外国央行支持以美元计价的海外短期借款,实际上成为了全球大部分地区的最后贷款人。

毫无疑问,美联储此刻做了正确的事情。如果没有它的干预,经济损失将会严重得多。但这种非常措施的需要揭示了一个更深层次的问题:政府几乎失去了对货币创造的控制。在经济繁荣时期,它允许金融机构自由创造各种货币工具。在困难时期,央行必须支持这些工具,以免金融体系崩溃。这种隐性支持建立了一种危险的激励机制,鼓励机构用相当于联邦政府补贴的短期债务为更多的长期投资提供资金。尽管这可能有利可图,但它使银行体系更容易受到毁灭性挤兑的冲击。

无论如何,政府必须重申它在金钱方面的权威。但是,到底是什么?

*****

这是一个经济学家们一直在思考的问题。一种被称为“芝加哥计划”的解决方案是完全禁止私人创造货币。最初支持在新政时期等著名学者亨利·西蒙斯的芝加哥大学和耶鲁大学的欧文·费雪,它会要求金融机构持有100%安全,流动资产(如政府债券或在中央银行的准备金存款)对所有短期债务(如存款)。长期投资必须由长期债务或股东权益提供融资。

这将消除挤兑的风险,因为现金总是可以支付所有的短期债务。研究表明,它还能消除金融机构过度发行货币时出现的盛衰周期。不过,一些人担心这一步走得太远,需要对金融体系进行彻底而代价高昂的重组,而且会抵消私营部门承担起连接短期储户和长期借款人的角色所带来的一些好处。

一个不那么极端的方法是恢复政府对私人发行货币的控制。提出的一个版本——摩根草垛,范德堡大学法学院教授曾在美国财政部在2008年危机期间,对冲基金交易员之前,将限制短期债务的发行特别持牌银行,限制投资收益的央行宣布了资产和为获得紧急贷款收取费用。

另一个——从英国央行行长默文•金的前州长现在央行(Bank of England)和彭博社的意见专栏作家——将限制发行短期债务的担保机构承诺提前中央银行(-理发,也可能高达100%不良资产)。两者都将允许央行通过确保机构拥有充足的资产来安全担保所有短期债务。

甚至这些建议也被广泛认为是激进的。但这是一个视角的问题。什么是畸变?是一个政府对货币创造保持一定控制的体系,还是一个它必须反复设计前所未有的措施来支持它无法控制的货币形式的体系?

这些措施规模越大,也越令人绝望,重新设计的意义就越大。

财经自媒体联盟

新浪首页 语音播报 相关新闻 返回顶部