资产泡沫:通货膨胀锚定在非市场价格的危险

资产泡沫:通货膨胀锚定在非市场价格的危险
2021年04月22日 22:43 嗷嗷财经

非市场价格,即自住房屋的隐含租金。——对公布的消费价格涨幅起到锚定作用。这是否意味着,货币和财政政策导致的消费者价格通胀上升将被证明是“暂时的”?是的,确实如此,但这并不意味着经济和金融结果将是良性的。

依赖非市场价格来锚定报告的通货膨胀会产生严重的不良后果。政策制定者最终将官方利率设定得过低,导致房地产和股票的估值高于基本面所支持的水平。

过去20年里发生过两次资产泡沫,当时报告的价格通胀被非市场价格锚定,这并非巧合。第三个泡沫正在酝酿中吗?

消费者通货膨胀中的非市场锚

在消费者价格指数(CPI)发布之后,克利夫兰联邦储备银行(FRBC)发布了消费者价格指数的中位数。FRBC的新闻稿称,“中值CPI排除了所有价格变化,除了位于价格变化分布中心的价格变化,在那里价格变化从最低到最高(或从最负到最正)。

FRBC还认为,CPI中值比总体CPI更能准确地评估潜在通胀,而且在短期和长期内“甚至能更好地预测个人消费通胀”(美联储偏爱的通胀衡量标准)。

然而,数十年的数据显示,CPI中值主要追踪CPI的单一组成部分——非市场业主租金。CPI中值与业主租金指数的相关性为90%。医疗服务是CPI中唯一一个相关值超过50%的组成部分,但与业主租金24%的权重相比,其7%的权重相对较小。

业主租金与中值通胀或核心通胀之间相对较高的相关性有两个重要原因。首先,锚定过程意味着核心或中值CPI通胀不能很长时间偏离非市场业主的租金价格趋势。非市场业主的租金月环比和年环比都非常稳定,平均涨幅在2%至3%之间,不像市场房价会以两位数的速度上涨或下跌。其次,业主租金指数表现出非周期性行为。这意味着,业主的租金价格指数将起到平衡周期性价格上涨的作用。周期性价格上涨是由刺激性货币和财政政策以及大流行所抑制的需求造成的。

后一点很重要。这是因为抑制或掩盖实际通胀会制造一种假象,反过来迫使政策制定者维持较低的官方利率。

将货币政策立场与非市场驱动的通胀率联系起来的后果或危险之一是,它可能导致资产价格的上涨,而仅凭基本面无法证明这一点。

自上世纪90年代末以来,美国住宅房地产和国内股票的市场价值与名义GDP的比率在2.5倍至3.75倍之间,几乎是之前50年水平的两倍。科技泡沫和房地产泡沫的引爆点之比为3倍。到2020年底,这一比例达到3.75倍,创下新纪录。

上世纪90年代末,美国劳工统计局(Bureau of Labor Statistics)不再使用独栋住宅市场的价格信号来估算房主的租金。

这一统计变化导致业主租金不再是一个基于市场的指标。自2012年以来,货币政策一直将2%的消费者价格通胀率作为决定官方利率政策的关键因素之一(如果不是主要因素的话)。

在过去20年里,资产估值相对于GDP飙升,这仅仅是一种巧合吗?在决策者将货币政策与报告的通胀直接联系起来之后,这种情况就更严重了,还是有因果关系?

美联储主席杰罗姆·鲍威尔(Jerome Powell)最近表示,“当某件事发生两次时,确实是时候着手解决它了。”在两次资产泡沫之后,政策制定者不仅没有修正货币政策,而且还走错了方向,因为现在官方利率直接与非市场锚定的通胀率挂钩。

我认为,第三次泡沫出现的可能性相对较高,原因很简单,鉴于政策利率与非市场锚定通胀之间的直接联系,如今的货币政策对泡沫更为有利。

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