从2020年“三道红线”给地产行业下了降头开始，规模房企们原本穿在身上的金缕玉衣，便前赴后继地成了越勒越紧的锁链。
在去年房企暴雷前夕的8月，金地董事长凌克在投资者会议上风轻云淡地说：
调控政策是给金地带来的新机会。
一年后的这个时候，说好的惊喜变成了惊吓，先是标普下调金地集团评级，接着公司遭遇股债双杀。
前几日，凌克不得不亲自携一众高管面对投资者拷问。据说在亮家底环节，这群人狼狈得连鞋垫都快掏出来了。
在行业大风暴里，又有几家能做到独善其身呢？
把金地拖入危局的，其实还是它自己。
在疯狂追求规模的那几年，金地非常“聪明”地大规模小比例参股投资，顺手将所有项目的规模加总到自己头上，然后大摇大摆地宣告：
成功重回前十。
话音刚落，雷就劈到了。正是因为过去合作项目无比庞大，民营伙伴接连暴雷，如今在外界看来，金地绝大多数项目都可能成了准雷区。
本来以为可以一直靠着奇技淫巧沽名钓誉，哪成想有一天会绊倒在自己做的“茧”里头。
规模的“茧”，是最外面的一层，搞不好会火烧连营；而有关净利润的“茧”，同样也是金地最大的隐患所在。
金地是一家无实控制人的上市公司，持股近30%的第一大股东生命人寿，素来是资本市场上的搅弄风云者，对地产公司更有着极强的控制欲，但它进驻金地这九年却一反常态，只安静地作一名财务投资者，大多数时间都没有存在感。
对金地国资大股东的忌惮，是生命人寿甘于平淡的主要原因。国资股东持股比例小，第一大股东又没多少话语权，这一股权结构红利给了金地管理层极大的发挥空间。
（一）
一直以来，金地有两个高度不匹配，一个就是前面说到的，规模和自身权益的不匹配；另一个，则是营收和净利润的不匹配。
金地不怎么赚钱的事情，一直困扰着资本市场投资者。
凌克曾经公开说，金地的住宅、商业和园区三个业务捆绑在一起的商业模式，让公司在拿地方面很有成本优势。
事实上，与金地类似的龙湖、新城，都用这种模式优势兑换成了真金白银。另外，金地在融资上同样占尽了便宜，资金成本基本都在4%左右。
金地不怎么赚钱这事，还是得另找其他原因。其中，高管的影子公司对上市公司影响不能低估。
2020年2月上旬，全国还处在疫情静默期。在江苏句容，一个叫紫悦府的项目偷偷摸摸地打开了售楼处。以上情况被监管部门发现后，立刻开出了一张罚单，暂停其网签销售，还延后复工审批。
紫悦府就是金科、弘阳、金地和阳光城合作开发的项目，金地在其中占比16.5%，南京金泰是具体的参股实体。而在南京金泰中，影子公司占比2.7%。
这也就意味着，如果这个项目最后赚了一个亿，上市公司分得1700万，影子公司则分走44万。乍一看，这个比例并不大，但这类影子公司遍布数不清的项目，以大小不一的股权，广泛参与到了金地的总投资当中。
任月婷、杨志广、潘维明、侯丽君、郑旸……，这些人以及他们参与的数以百计的项目，高管层应该再熟悉不过了吧。
2021年，金地在华南区域总共拿了19块地，除了寥寥一两块地外，剩下全部都有影子公司参与。如果金地的真实规模是1500亿，可以算算一年被影子公司分走的利润体量。
影子公司可能还有更“高贵”的身份。
金地商置是金地集团的控股子公司。金地商置开发的，一般都是集团内的白菜心品类。像2021年金地新投资的广州花都北站西广场TOD项目，这种明显能赚大钱的单子，都当仁不让地属于金地商置。
金地商置有一个体量巨大的下属公司，叫深圳威新软件科技公司。这个看起来很像IT公司的公司，其实是地地道道的房地产投资公司。
2021年中期，金地商置的总资产是720亿，威新软件的总资产有553亿，后者占前者的77%。在净利润方面，金地商置是13亿，威新软件则达到了7亿，后者占前者的54%。
无论从总资产还是净利润方面看，威新软件之于金地商置的意义都非常巨大。可以这样说，深圳威新软件公司是金地商置的精华所在。
金地商置对外宣称，深圳威新软件是金地商置持股100%的子公司。但从股权关系看，深圳威新软件有两个直接股东。也就是说，威新软件所有收益的最直接受益者，是这两个股东。
至于这两个股东和金地商置的真正关系，外界无从得知，因为它俩都注册在——
遥远的英属维尔京群岛。
大家都知道，将公司注册在英属维尔京群岛的最大优势之一，就是股东信息被严格保密。
一家在内地和香港都在上市的公众公司，究竟有什么运营必须，又或者有什么秘密要保守，需要将公司注册在千里之外的异域呢？
如果金地管理层想自证清白，还是请亮出这两家公司的信息吧。
对金地商置经营状况最了解的，非银行等金融机构莫属。然而，这些机构并没有授予公司更多的信任。
金地商置作为一家主攻商业和园区的公司，需要大量长期资金支持。而反常的是，公司一年内到期的短期贷款占据了绝对比例。
2021年，金地商置的银行等机构贷款总共51亿，其中有49亿竟然都是一年之内的短期贷款和随时还款。也就说，金地商置做主营业务不得不短贷长投。这从一个侧面说明了，银行其实对金地的信用资质非常谨慎保守——
还是不放心。
看着拿了一手好牌的金地，一再给不出赢家的牌面，那些影子公司肯定没帮上忙。至于影子公司的收益最后都归向了哪里，金地大股东们是不是也该出出牌了。
（二）
关于净利润太少的事实，金地管理层一直心知肚明，所以采取了“聪明”的做法来解决这个问题。
一个是房企的常规做法，利用投资物业和金融资产公允价值变动来增加净利润。
虽然金地商置的租金收益一般，占比还低，但这一点不影响公司利用投资物业公允价值变动来增加利润。2021年，金地一共在这方面的收益是18亿。
这种不带一分钱现金流、高度依赖管理层估计的收益，占了净利润的14%。
另一个增加净利润的好方法，则是金地的独门偏好——利用股权交易的重估收益。
股权重估收益指的是，公司在买卖股权时，原有股权的溢价收入。打个比方，之前用100块钱买了100股股票，每股1元，现在要卖出去30股，只是现在股价涨成3块钱一股了，那么剩下的70股，理论上就赚了70X（3-1）=140块钱；买入股权也是一样的道理。
举个更具象的例子。假如用一坨土捏花瓶往出卖，花瓶升值了，理论上土也就跟着升值了。其实，在作坊里，土还是那坨土，本质并没有改变。
金地却把这坨升值的“土”，实实在在划入了利润表里。并且，有些交易还是由自家成员来喊价。
先看一笔典型交易。武汉威子博房地产公司本来一直是上市金地系成员，2021年，另有一家上市金地系公司，又把之前的股份倒手了过来。这种左手倒右手的关联交易，由此产生了5.9亿的现金流。
一个紧密体系内的股权交易，并无实质意义，但如果靠这种交易可以增加溢价收益，这个行动本身就变得有意义多了。
还有一种是通过章程协议，不用花一分钱进行股权并购。2021年，金地并购杭州梁信置业就是这样的例子。
多起这样的并购加在一起，股权买卖溢价就攒成了一笔可观的收益。2021年，金地靠这一财技大赚了25亿，占到了净利润的近20%。由此可见，金地的净利润有多水。
不得不佩服，金地CFO真是既聪明又辛苦——
不知高管聚餐的时候，老大给没给加个鸡腿。
其实，这种躺着赚钱的财技，并不违反会计准则，每家上市公司都可以创造条件，用这种方式给自己脸上贴金。但现实中，不到万不得已很少公司会用这招，更不会连年当作常规手段。看看业内同行，还有哪家是靠这种手艺活赚钱的？
这种方式的最大弊端是露怯，一旦将这种手法作为常规增利途径，也就向外宣告了自己在经营上无计可施的窘境。
离开了招保万金的黄金时代，真实的金地向下秃噜的速度远超想象。
2021年，行业遭遇巨震，凌克从金地集团和金地商置两个上市公司领取的薪酬一共是874万元，超过了国内顶流投行中金公司一把手薪酬，这还没算上股份分红收益。
事实证明，和企业所有人缺位问题相类似，缺乏实控人的上市公司有着极大治理缺陷，很容易路径依赖，高管层管理运营企业也极易失去目标和方向。
在上市房企中，同样没有实控人的绿地，已经用惨痛的教训验证了这一点。
在行业大势下，金地的面纱可能正在慢慢揭开。
罗曼罗兰说过这样的话：整个世界在改造中，不能容许任何人到过去时代美好事物中去寻找一个藏身洞。
时代来了，躲也躲不掉。
