招商基金李佳存:把自己一点点剖析给持有人看

招商基金李佳存:把自己一点点剖析给持有人看
2020年06月02日 17:38 招商基金

截至6月1日,李佳存为招商医药产业基金带来了134.90%的收益,任职时间约5年又4个月。

不是最突出的,但有渐入佳境的趋势:2017年收益8.16%,业绩比较基准收益率2.25% ;2018年为-12.51%,业绩比较基准收益率-21.66%;2019年为65.83%,业绩比较基准收益率29.40%,今年以来达48.95%。

数据来源:天天基金网,数据截至日:2020年6月1日。基金成立于2015年1月30日。业绩比较基准:申万医药生物行业指数收益率*80%+中债综合指数收益率*20%。风险提示:过往业绩不代表未来表现,产品收益有波动的风险,基金经理管理的其它产品的业绩不构成本基金收益的保证。

为什么会越来越出色?李佳存的收益是怎么得来的?具有可持续性吗?

“我偏好长期成长风格投资,持有周期相对较长,换手率低,持股集中度比其他基金高一些,这几年个股选择的超额收益明显。在择股上,相对于高成长我更注重确定性和持续性。”李佳存自我剖析说。

而且,这些特征在招商医药产业基金的报告里可以得到印证。

李佳存并不是一开始就这么顺利的,特别在2015年初刚做基金经理的时候,“什么钱都想赚,当时踏在风口上,很顺也很爽”,但随后的2015年下半年和2016初的系统性危机,让李佳存重新审视自己的投资……

2017年外资加速流入A股市场后,又发生了两次让李佳存“震撼”的投资案例……

这些李佳存曾经遇到的挫折和困惑,既是李佳存12年投研经历(2008年进入公募做研究员,2015年1月底开始管理基金做投资)中重要的节点,也在当时的市场上引起了广泛关注。

李佳存信奉“市场是对的”,在及时的反思和学习之下,招商医药产业基金在其管理下业绩排名靠前。

近日,在时隔5年向持有人推出了第二只基金---招商创新增长基金(009360)之际,李佳存接受了维基财富的访谈,将自己过去12年投研生涯中的重要节点,一一回顾,剖析给持有人看,寻找能够共鸣的持有人

“我希望把我的基金做成一个标签比较明确,风格比较稳定的投资工具,希望对于我这种风格认同以及风险承受能力相当投资者,来成为我的持有人。”李佳存说。

01

“如果不愿意持有5年,那一分钟都懒得持有”

维基财富:你是怎样特征的基金经理,向持有人介绍自己,你会如何总结自己?

李佳存:我给自己贴的标签,是一个长期偏好成长风格的基金经理。

我信奉巴菲特或者格雷厄姆说过的一句话,股票短期是投票机,长期是称重机。这句话很多人听过,但我有自己的理解,我曾看过一个研究,关于美国股票市场涨跌的归因分析,这个研究发现,一年维度去观察股价涨跌,80%归因于市盈率的波动,20%归因于业绩的增长。如果把时间维度拉长到5年,刚好反过来,80%涨跌幅归因于业绩增长,20%归因于市盈率波动。

对于行业研究员出身的我而言,相对于市盈率的波动,上市公司的成长是更加容易把握和跟踪的,所以投资之前,我更愿意用持有5年的角度去衡量。如果这家公司我不愿意持有5年,那一分钟我都懒得去持有。我更多的把视角落实在上市公司的质地上,希望跟公司长期共同成长,去赚比较有把握的业绩成长的钱。

这样的投资理念或者叫投资框架,造就了我现在的持股风格。相对来说,我的持股周期比较长,换手率比较低,持股集中度比其他基金要高一些,因为好公司比较少,从过去几年业绩表现看,个股选择的超额收益率还是比较明显。让我总结我的特点,应该是这样的一种风格。

02

“赛道好但过去没有证明过自己的公司,淡出视野”

维基财富:你做了7年研究员5年基金经理,给我们讲讲在这个过程中,你的阶段性感悟,触动比较大的事情。

李佳存:大方向上分为研究和投资两个阶段,我入行进的是广发基金,广发是比较典型的深挖个股的基金公司,我们当时被训练的投资理念,跟我现在的投资理念相近。

2015年开始管钱,赶上一波牛市,什么样的钱都想赚,感觉也很爽,但之后的系统性风险对我冲击很大,我当时配置很多精准医疗类公司,市场空间广阔,但他们当时普遍跌了百分之二三十,反观一些专科医疗机构,居然红盘。这对我的投资框架造成了比较大的冲击。

一方面,把握没那么大、确定性不太强的钱,虽然空间广阔,但波动率也很高,很难去赚。

另一方面,开始加入定量研究,成长股投资,一般看空间、护城河、增长的质量、管理层和市盈率,这五条里面几乎每一条,我尽可能的用量化去研究,比如说观察上市公司未来成长空间,我会去用过去三年以及当期的收入和利润增速去做验证以及追溯。而护城河落实到财务报表上,毛利率、ROE、净利率,是不是持续的比竞争对手高?成长的可持续性,我可能更加关注研发投入(医药行业),管理层很难去量化,可能需要从各个细节去验证,最后估值本身就是个量化的指标。

2016年以后,我对于好学生、好公司这件事情就更加看重,而那些虽然赛道很好,但过去没证明过自己的这一类偏讲故事公司,慢慢淡出了我的投资视野。

维基财富:请容我插一句,这些公司弹性很大,你是完全不参与吗?

李佳存:如果市场慢慢地风险偏好越来越高,我会适当的调节一下比例,但是我70%以上的仓位还是会集中到我说的是1到N这样一类机会的公司,因为买这类你是睡得着觉的,不用太担心它的波动。

03

外资进来后的两个标志性案例

维基财富:请你接着给我们回顾一下过去投资中的重要节点。

李佳存:2017年又是变化之年,两支股票给了我很深启发,一是一家创新药研发公司,它是医药股里面较早启动的公司,别人趴在地上它却翻倍了,内在原因是外资流入,把它的估值方法做了一个切换。过去国内A股投资者看它,是典型的成长股估值去看,30%的增速,按照PEG=1,历史上估值可能就在30到50比之间。但外资不一样,对于它整个处在销售阶段以及研发阶段的所有产品,做了一个未来现金流的一个折现。A股市场主体定价力量在慢慢变化,过去A股市场视角通常看一年,外资进来后,他们的视角跟我们是不一样的。

接下来是一家专科医疗机构,它之前一直是四五十倍的一个动态估值,外资进来,动态估值达到了100倍,对应30%到40%的增长率。后来去跟外资交流,他们说市场空间广阔,如果站在五年的视角去看待,可能会得出和他们一样的结论。外资期望回报率比A股投资者低,它可以把成长确定性溢价给得特别高。这让我对于确定性的理解有一个升华,过去我看这家公司,我会想未来一年的期望回报没有那么好。后来,我按照外资的审视角度去寻找公司,可以让外资给确定性高溢价的公司。

我成长过程当中比较重要的几个节点,一个就是研究员到投资的一个转变,一个投资阶段从2015、2016年到还是一个行业小白,什么钱都想赚,慢慢的从2017、2018年变到了现在,风格就已经比较稳定了,比较看重成长的一个确定性和可持续性。

维基财富:这类比较偏贵的公司,在已经涨起来后,买入往往会比较难受,短期的收益率可能不会很高,同时还存在回调的风险。

李佳存:A股很多投资者,是从持有一年去计算收益的,这样确实偏贵了,但是外资是按照持有5年来看的,折算下来每一年年化多少,他们能够接受高的确定性估值溢价。另外一方面,这类公司股价走势螺旋式上升,主逻辑没有被破坏,随着市场一起回调,会涨回来的。

再举个例子,我们讲价值投资有两类,一种公司价值恒定,很多人愿意用8毛钱去买价值1块钱的东西,我喜欢是另一类,宁愿花1块2甚至1块5,去买现在值1块钱但未来会值10块钱的公司。因为前者需要来回做差价,判断市场的风险和风格。而成长性的公司是傻瓜模式,持有不动不需要做波段。

04

短时间连续三次止损,可能是系统性风险

维基财富:你如何应对股价的回撤?比如亏了30%,很多人扛不住的。

李佳存:我有一个比较严格的一个投资纪律,单只个股亏损15%,会做及时止损。一方面每个人的认知是有限的,会犯错。另一方面,如果在很短的时间内连续止损三只股票,很可能是市场有系统性风险,因为连续三次犯错的概率较低。

此外,我还会复盘过去一个月市场涨幅最好公司,它的逻辑和故事是什么,如果是我覆盖领域的公司,为什么我没有跟上,认知差在哪里,我有没有错,该采取怎样的行动。

维基财富:为什么是15%?

李佳存:参考国际上的一些投资大师的一个经验,自己设的一个数。也会有例外,特别熟悉的公司,会去反复思考,万一市场错了,可能就是机会。

维基财富:你对投资中的运气因素怎么看?

李佳存:运气挺重要的,我非常庆幸自己一入行就能够在医药行业这个细分赛道上做研究,管理的基金也是医药行业主题基金。医药是个很幸运的行业,即使2008年,也有正收益的医药股。

维基财富:也有人说,医药基金经理相对比较好做,在细分行业里找龙头就可以了。

李佳存:我觉得见仁见智。反过来说,去年医药板块涨幅在第8第9名,但医药基金的涨幅你去看,是不是所有基金里面排在非常前面的?

05

“追求长期风格的稳定性”

维基财富:刚刚你讲了很多长期和确定性的东西,在基金净值的波动、短期收益和长期收益,乃至由此带来的基金规模变动上,如何平衡的?李佳存:我个人比较愿意追求长期风格的稳定性。我可能会参与一些机会,但是70%、80%乃至90%的仓位,都是集中在偏长期化视角去选择具有核心竞争力的公司,因为公募基金的考核也越来越长期了。控制回撤方面,主要是通过行业配置以及个股选择。

接下来要管的招商创新增长基金也是,我还是维持中线的仓位,用行业配置以及个股选择去分散风险和控制回撤,我希望把我的基金做成一个标签比较明确,风格比较稳定的投资工具,希望对于我这种风格认同以及风险承受能力相当的这种投资者,来成为我的持有人。

维基财富:刚刚你提到招商创新增长(009360)这只正在发行的基金,和你之前管理的基金有什么区别?

李佳存:在整体选股框架上差不多,行业上会更广泛,TMT、新能源车、高端制造,加医药等。【摘自:维基财富】

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