作为行走并购江湖近40年的市场老将和并购人，金融博物馆理事长、全联并购公会创始会长王巍深度参与了中国并购行业诸多重要节点。他认为，在并购过程中，资产价值的体现更多是相关人通过故事来表达，真正的市场交易是故事的对价，而不是公式计算。他还结合自身丰富的行业经验和教训反思，潜心撰写了一部详实记录中国本土并购在市场驱动前进发展历史中的重要著作——《并购的江湖》，以民间创业者的个人立场讲述并购的逻辑与故事，融合“江湖”体验和历史共情。该书由中译出版社于2023年5月出版，吴晓灵、高西庆、王石、刘二飞、大卫·弗格森等国内外业界知名大咖联袂推荐。
四川日报报业集团旗下专业的财经证券媒体《金融投资报》，以敏锐的职业洞察，特邀王巍会长携新书在其纸媒的“财经书摘”栏目连载《并购的江湖》一书的观点精髓，囊括解读并购相关概念、著名案例、行业要素、政策战略、交易变革等内容精华，为青年一代创业家、创新者、行业人士、机构等点明题旨，廓清迷雾，辨明方向。
《并购的江湖》作者 王巍
“新著书名叫《并购的江湖》，一方面是把它叫做并购江湖，它不单单指艺术，最核心的问题，是因为“江湖”的概念在中国叫民间。一个波澜壮阔的中国经济史、中国并购史，它有多种角度，我是只站在一个民间角度来记录它，肯定会很片面。每个人都看到自己的侧面，对我来说，是以一个民间的立场来看中国并购历史，所以叫《并购的江湖》，但也不能代表全部民间，只是说每个人自己所在的角度，如果大家都去写，逐渐会逼近，一个全景图就会出来。”
PART.5 教科书里看不到的并购定价过程
教科书上有许多定价模式，看起来非常有用。但是在实际操作中，这些模式只是在特定阶段发挥一定的作用。在确定并购交易之后，对并购交易的定价有三个主要的层次，每个层地的关注点和表达方式非常不同，彼此有制约，有互动，但重要层级却是不可动摇的。
老板定价（CEO价格）这里定义的老板就是主导并购的执行人，董事长或是总经理。这里，至少有几个因素需要考虑。老板的心理价格底线。多年投入的积淀成本加上资金时间成本（或者利率）这是出价的底线，还要加上出让控股权的失落感。财务总监和外部顾问的参考。不同位置和不同利益取向会形成不同的价格压力。老板应该了解周边人的利益链条，也会利用周边人的意见来确定自己的定价水平。与同行竞争者的估价做比较，这是确定自己企业的行业地位和未来取舍方向的重要一步。个性与人生态度。激进或稳健的创业风格，开朗或多疑的气质，练达或纠结的生活态度等都会在交易定价中产生全然不同的结果。
财务总监定价（CFO定价）老板定价后，定价过程由企业的财务总监主导，要将老板价格与企业日常运营的财务数字协调，找到支持的证据。财务总监对企业的估值是站在企业立场上运用企业财务的历史资料和未来预期进行的。这里有许多因素。保守甚至消极的心态。财务总监往往习惯在稳定的规则体系下工作，反感市场变化和政策变化，不熟悉在市场变化下的资产或企业交易，对外部顾问或外边机构的相关质询可能讨论不积极甚至有抵抗情绪。财务数字的控制与取舍。财务总监有独立权力的空间和运营系统。在为交易而需要企业估值上，财务总监有自己的调整空间，也可以为达成交易而采用激进的风格而操控数据。财务总监的权力博弈。企业财务总监是控制企业正常运营的发动机或刹车。财务总监的企业估值考量与企业老板的估值考量要通过多种方式达成共识，这个共识才是提供给专业机构进一步完善和补充的基础。
投资银行定价（IB定价）企业内部达成企业估值与定价共识后，都会寻求外部顾问的专业建议。提升企业的最大利益，确认并调整定价是投资银行的核心使命。投资银行报价有几个重要的特点。第一，重组报价，讲故事报价。投资银行是站在市场与行业的环境中追求客户与自己的共同利益最大的立场。让企业的潜在价值体现出来，被市场投资者充分认识到，对市场讲出一个企业未来的大故事。第二，谈判的交易报价。投资银行要讲大故事就要侧重企业不熟悉的或者不擅长的视角发挥特长。第三，协调价格，完成交易。投资银行讲故事的目的有多重，一是影响客户的心理预期，二是探视对方的底线，三是讨价还价。故事本身会感染人，会影响参与者的视野和信心，好的故事可能奠定了最终交易的结果。
※ 2023年10月21日刊发， 以上为部分内容节选
PART.6 关于杠杆收购的评价
鉴于杠杆收购是大量利用外部资金，并购者很少投入资本，而且成功则收取全部利益，失败则可以转嫁大部分风险，因此，杠杆收购包括提供融资的垃圾债券始终成为公众传媒、学术界和监管部门批评的目标和道德谴责的对象。
持批评立场的观点是：从具体企业看，管理者与投资者彼此勾结，产生内幕交易，可能低估公司价值，盗窃公司资产，甚至洗钱。从行业看，这是一大批华尔街金融家对实业家肆无忌惮地侵略和掠夺，利用资本市场的市值管理误导企业战略，剥夺就业机会导致经济衰退。
持支持立场的观点是：从具体企业看，传统产品与工艺已经形成了利益集团，阻碍创新发展，脱离消费者和市场需求，外部资本才能有效帮助创新的管理者改造企业架构，跟上潮流。从行业看，电信、网络、医药、计算机等新一代的产品与服务必须有更加灵活、更加庞大的金融资本支持，垃圾债券和杠杆收购就是提前动员未来的资源来改造现实，满足全新的市场需求和人类幸福感。
从几百年的金融创新历史看，几乎所有的金融创新，都是有同样的观念冲突，取决于站在历史的立场还是未来的立场上。金融的一个核心职能就是将闲置的资本引导到产生效益的领域，或者是从低效率使用的领域引导到高效益的领域，引导的动力机制就是价格和利润。从这个意义上就说，金融就是“用别人的钱”，做有效益的事。阴谋论和妖魔化资本在知识分子和文化圈里永远是受欢迎的主题。没有现代金融体系，我们无法想象今天享受的科技、工业和文化的发展。
※2023年11月4日刊发， 以上为部分内容节选
PART.7 资本观念的革命
米尔肯德垃圾债券和KKR的杠杆收购组合，一起形成了20世纪80年代的美国第四次并购浪潮，即融资并购浪潮。从后来的历史观之，这次并购浪潮摧毁了原有的工业产业结构，真正为20年后美国高科技公司、计算机公司、互联网公司、生物医药公司等新兴产业奠定了成长的基础。
在资本的利益驱动机制和资本市场的改变过程中，许多传统公司被资本淘汰，落伍的产业被压缩，创新公司和新兴产业得到资本的扶植。并购交易使得产业中的公司排序也被重新梳理，旧巨头被分解，新领袖诞生。更为重要的是，公司的本质已经产生了根本的变化，在产品与服务的主业外，资本机构与管理能力成为核心要素。其中有几个重要的涉及公司本质的观念改变值得我们特别关注。
现金流分析是公司财务的革命
文艺复兴以来，在意大利商业得到广泛运用的复式记账法，成为现代资本主义最重要的记账体系。复式记账是将一笔业务同时在公司的资产与负债两个项目下记录，始终表明资金的来源与用途，而且资产负债等量。这种方式有效地表明了公司在任何时间和空间的资产、负债和权益情况，成为股份制公司得以创建和运营的财务基础。许多创新公司可以提前预售产品来获得现金或股权投资。如果公司有较强的投资与融资能力，也可以通过非主营业务获得现金流。现金流取代公司资产和权益成为未来利润的核心，这是一个具有革命意义的观念变革。
管理者股权是公司治理的革命
所有的公司股权都是在上市后通过市场交易进行，由机构投资人持有。在几乎所有的杠杆收购交易中，公司管理者都纷纷得到认购股权的激励，管理者开始真正主导公司的日常运营和长期的资本运营。管理者成为股东而进入董事会，这是公司治理的重要变革。管理者获得足够的股权激励，可以立足企业长期增长的立场，维护包括自己在内的股东的最大利益。
垃圾债券是公司融资的革命
20世纪30年代发生了一次世界性大萧条，这次大萧条改变了现代经济的结构，也改变了人们对金融的认识。美国社会中的个人和家庭更是量入为出，消费信贷市场狭小，在相当长时期里负债行为甚至成为道德的指标，人们谈债色变。20世纪80年代初期，美国经济走出滞涨，开始进入长期上升阶段。在经济上升时期，通货膨胀和债息减免大大降低了负债的成本，借债发展是最经济的手段。米尔肯应运而生，他激活了公司债券市场，而且不断创造新的垃圾债券注入。前几批用垃圾债券融资的企业在经济上升阶段都获得了巨大的收益，转身复制经验，参与更多的垃圾债券和杠杆收购活动，这是当时的融资并购浪潮的大背景。
现金流分析、管理者持股和垃圾债券这三个重要的观念革命互相推波助澜，共同奠定了杠杆收购的动力机制。三者风云际会地组合在一起，则是一次公司治理、资本结构和融资工具的革命。
※2023年11月11日刊发， 以上为部分内容节选
PART.8 并购的整合
整合是错误的翻译，并购整合并不是并购交易的核心，更多是掩盖并购失败的托词。现代金融和市场的概念都是从西方引进的，翻译的过程会改变或增加许多具有中国特定含义的内容。并购整合被许多企业家，特别是收购他人企业的老板经常挂在嘴边，居高临下地发号施令。许多收购企业都有这样的心态，而被收购的企业也是灰头土脸地等待被整合。对一个词语的理解会造成巨大的心态误差。其实，商业并购的环境中，英文“Integration”是一个非常平和而优雅的词，两个公司的合并也有非常复杂、非常微妙的处理方式。两家公司需要时间，需要磨合，需要沟通，更需要对公司战略的理解和达成共识。
并购一定需要整合吗？随着并购市场的发达，并购交易越来越频繁和复杂，太多的现实案例表明，整合并非并购的必要阶段，许多公司甚至根本不考虑整合这件事。企业文化的差异并不是并购之后产生的。如同离婚一样，分手后都会大度地谈是因为性格不合，掩盖了真实的原因。导致并购失败的因素非常多，但将并购失败归结于整合，是最常见的，也最不公平。真正高明的并购者，总是将重心放到前期的战略讨论上。
我曾参与过一个重要的并购——神州数码和思特齐。在两家公司的合并方案初期，我们就根据两位企业家的个性和预期，设计了一个财务、市场和品牌整合但独立运营的方案；同时，也预留了未来条件成熟后再次分拆上市的出口，皆大欢喜。
企业文化能够被整合吗？企业文化是创业中形成的企业基因，与创业环境、创业者个人风格和创业团队的合作与妥协息息相关，是一个自我演化的生态。两个或更多的企业文化彼此交融会产生更为复杂的生态，需要彼此深入的理解，经历冲突和妥协的过程，至少是一个彼此整合的过程。过于强调企业文化的整合，会毫无必要地将许多细碎的技术与情感融合，大而化之地提升到战略和管理的冲突层面，激化矛盾，形成更加深刻而长久的裂痕。
总而言之，尽管大部分关于并购的研究和论坛都是以并购整合为题目，但整合只是并购过程的一个部分，对传媒和研究领域的意义，远远大于对企业运营本身的意义。考虑失败和退出的方案是从事并购交易的一个基本前提，在战略阶段就要有充分考量。
※2023年12月2日刊发， 以上为部分内容节选
《并购的江湖》作者金句分享（下）
1. 并购需要有计划的头脑，而不是一个书面的计划。
2. 并购是艺术，每个人都有不同的操作方式，而且在不同时空场景下有全然不同的战略定位。
3. 并购的未来就取决于一代并购人能否与时俱进，保持持续创新的能力。
4. 大部分做并购的人，都是在逆境当中寻找机会，创造好的机会，是把一个被人们看不上的事情，沙里淘金，这是挑战，也是智慧。
5. 在并购过程中，进入商业圈就要承担风险，这个风险就是变化，和预期不一致，它有可能带来好处，也有可能带来坏处。
6. 上升有上升的活跃，下降有下降的活跃。
7. 在一个有更多选择的融资环境中，中国企业的发展战略及融资结构会有何种变化，是值得我们研究的。
8. 并购最终不是资产，而是企业生命的融合，主导企业生命的是创始人，企业创始人的视野、性格和判断，往往会决定并购成败。
9. 俱往矣，数并购英雄人物，还看未来。希望年轻人能提携我。
10. 并购是一个金融中比较激烈的形式，它不单是专业，它是一门综合性艺术，不断创新，不断化解矛盾，并且充分理解人性。
11. 并购最重要的是对人性把握。每个时代都有不同的代表人物，这些人物的公众判断，会随着时间推移而改变。
12. 要有更多很好的心理准备，随时应付变化，这是一个常态，不断在变化，不断去重新调整。
13. 所有事情事前都不可能看透，这时候就需要运用经验和智慧，把风险控制到最小范围内，最好的是把风险转嫁出去，这是每个做并购人要时刻考虑的问题。
14. 老板的定价是与决定企业的并购交易同时形成的，没有一个初步定价就没有一个讨论并购交易的起点。
15. 选择怎样的运作方式来达到自己的预期，是做并购、投行的乐趣。
▲“王巍”官方抖音号
《并购的江湖》
金融博物馆理事长
全联并购公会创始会长
从事并购几十年，深度参与了中国并购的整个发展历程，拥有企业改制、重组、并购和上市操作的丰富经验。作为最有话语权的亲历者，他在《并购的江湖》一书中清晰梳理了过去近40年来，对中国资本市场在不同维度所经历的重大事件、人物与环境的深刻思考，展现了大量珍贵的历史画面，也映射了中国经济改革开放的发展历史，具有重要的现实意义。这是一本个人亲历的纪实书，也是参与未来的申请书。王巍会长始终秉持与时俱进的意识和态度，与年轻人思想维度、当下前沿趋势和国际环境保持同频交流与探索。
“并购是决定企业生死存亡的大事，我与万科都有深刻的体验。这本书将变化莫测的中国并购市场转化为轻松写意的场景与故事，体现了作者独特的国际视野和本土江湖功夫。王巍也是我几十年的老友，我们一起做生意，一起读书、登山、滑雪和攀岩。他活得开心，书写得有趣。推荐！”
—— 万科集团创始人、董事会名誉主席王石
“在过去的36年里，我见证了中国从低成本生产商到制造合作伙伴，再到被许可方转变为授权许可方，最后到品牌收购方和全球品牌开发商的转变。在过去的20年里，我也见证了中国和世界其他国家之间的贸易和投资关系的诞生，这种关系注定是无与伦比的。中国投资者越来越多地将资本配置多样化，以欢迎国际市场和国内市场的投资者。2018年，在王巍博士的推动下，亚太并购协会理事会在北京成立。这是一个由18位理事组成的大会，旨在促进18个成员方之间的跨境并购和投资。2022年底，我们宣布向全球并购协会过渡。我钦佩王巍博士在推动中国与世界其他国家之间的并购方面所表现出的毅力和创造力。《并购的江湖》正是我们期待已久的，从并购前辈的历史中汲取智慧和灵感，这会给未来的并购人士带来巨大的收获。”
—— 亚太并购协会联席主席
联合国全球创新网络项目ESG和碳中和投资指导委员会主席大卫·弗格森
